2019年2月货币数据点评年内社融增速整体初步企稳但实体需求下行压力仍大20190311财富证券14

此报告仅供内部客户参考请务必阅读正文之后的免责条款部分证券研究报告年内社融增速整体初步企稳，但实体需求下行压力仍大——2019年2月货币数据点评2019年03月11日上证综指-沪深300走势图%1M3M12M上证指数11.9114.49-10.20沪深30010.6215.75-10.98胡文艳分析师执业证书编号：[e-mail]010-68086480伍超明研究助理[e-mail]010-68084180投资要点本月社融如期回落，但不改中长期企稳回升趋势，房企债券融资松动延续：2月份，社融增量为7030亿元，分别较上月和上年同期减少39323亿元和4864亿元，社融回落受季节性因素影响较大；1-2月份，社融增量累计达5.34万亿元，较上年同期增加1.07万亿元，表明年内社融整体仍在改善，逆周期调控加码下中长期企稳回升趋势未变。具体表现为：从社会融资规模来看，2月表外新增未贴现银行承兑汇票和人民币贷款减少较多，是社融回落的主因，其分别较去年同期下降3209和2558亿元，但1-2月社融增量累计同比多增，主要由新增人民币贷款、企业债券融、地方政府专项债贡献。从社会融资结构看，1-2月份间接融资、表外融资累计占比较2018年底提升较多，是逆周期宏观调控加码的体现，地方政府专项债和直接融资占比则较2018年底小幅回落，但从绝对值来看，两者同比均大幅改善。从对房企融资影响看：2月通过海外发债渠道流入房地产市场的资金持续回暖，但受房地产销售下滑、叠加即将迎来偿债高峰期的影响，房企整体现金流仍偏紧。居民贷款转负致信贷回落较多，流向基建领域贷款占比仍在上升：2月份，新增人民币贷款8858亿元，分别较上月和上年同期减少23442亿元和增加465亿元，市场对信贷数据回落早有预期，但居民户贷款规模大幅收缩远超市场预期；1-2月份，新增人民币贷款4.12万亿元，较上年同期增加3765亿元，信贷同比亦仍在改善。但结构数据显示，信贷对实体的支撑和实体信贷有效需求偏弱局面并没有发生实质行和趋势性改变。具体来看：第一，居民部门贷款创2005年以来的单月最低值，未来国内消费存在较大下行压力，房地产投资回落压力亦在增加；第二，流向基建等低活力领域的融资占比仍在继续提升，新增人民币贷款中其他部门占比，自2018年4月由负转正以来持续抬升，资金配置的不合理仍有待改善；第三，人民币贷款同比稳定依旧主要依赖票据融资，非金融性公司中长期贷款规模环比和同比均下降，表明资金供需双方对投资活动信心恢复进展仍偏慢。广义社融增速维持高位，预示一季度名义GDP增速降幅或放缓：2019年1-2月，广义社会融资规模（即社会融资总量与政府债券之和）为64503.9亿元，较去年同期增加18431.8亿元，同比增速为40.0%；预示一季度名义GDP增速降幅或有所放缓，但具体变化仍有待进一步观察和验证。M2增速小幅回落不改年内企稳回升趋势，预计2019年M2约增长9%：2月份M2增速小幅回落，原因主要有三：一是翘尾因素较上月下降0.5个百分点，不利于增速的提高；二是金融体系内部降杠杆继续放缓，截止2019年1月，其他存款性公司的总资产增速明显回升，金融机构同业间的债务增速降幅亦有所减小；三是2月份新增财政存款3242亿元，较上月减少2095亿元，财政存款环比减少后会阶段性导致商业银行体系存款增加，有利于保证M2增速后续的企稳。2019年3月份，M2翘尾因素较上月下降0.7个百分点，不利于M2增速提高，但财政存款环比季节性减少将利于M2增速企稳，另外政府工作报告提出保持M2与名义GDP增速相匹配目标，国内逆周期调控加码继续，预计3月份M2增长8.4%左右，全年约增长9%。预计货币政策逆周期调控继续加码，降息、降准、金融供给侧改革值得期待。工作重点包括：一要推动利率“两轨并一轨”，疏通资金价格的传导，降低企业综合融资成本，二要创新、扩大货币政策工具的使用，保证货币供给量的充裕并着力于定向滴灌、精准发力，三要推动金融供给侧改革，提高直接融资特别是股权融资比重，四要继续放缓金融去杠杆的节奏与力度。我们认为，如果前期经济政策刺激效果不及预期或面临较大外部冲击，经济下行压力加大，未来降准、降息、金融供给侧改革均值得期待，预计未来10年期国债收益率趋于稳定甚至下行。风险提示：宏观经济下行过快、政策变动风险-28%-24%-20%-16%-12%-8%-4%0%2018-032018-072018-11上证指数沪深300宏观点评-2-宏观报告内容目录1社融如期回落但不改中长期企稳回升趋势，房企债券融资松动延续..........................31.1表外票据骤降拖累本月社融回落，但1-2月社融累计增量同比仍改善...............................31.2房企海外发债融资维持改善，房地产市场需求则有所降温.....................................................52居民贷款转负致信贷回落较多，广义社融增速维持高增长预示一季度名义GDP增速降幅放缓.........................................................................................................................62.1居民贷款转负拖累信贷回落较多，流向基建领域贷款占比仍在上升...................................62.2广义社融增速维持高位，预示一季度名义GDP增速降幅或放缓..........................................93M2增速小幅回调不改中长期升势，未来降准、降息、金融供给侧改革值得期待.....103.1M2增速小幅回落不改年内企稳回升趋势，预计2019年M2约增长9%...........................103.2预计货币政策逆周期调控继续加码，降准、降息、金融供给侧改革值得期待...............113.3当前市场利率接近经济基本面所对应的合意水平，预计利率将趋稳甚至下降...............12图表目录图1：间接融资、直接融资和表外融资等当月占比.......................................................3图2：间接融资、直接融资和表外融资等累计占比.......................................................3图3：社会融资规模和结构..........................................................................................4图4：表外融资规模和结构..........................................................................................4图5：非标融资与房地产资金来源................................................................................5图6：房地产企业寻求海外融资...................................................................................5图7：新增人民币贷款规模：居民、企业和金融机构....................................................6图8：新增人民币贷款规模：短期和中长期..................................................................6图9：新增短期贷款及票据融资结构............................................................................7图10：新增中长期贷款结构：居民户和非金融企业.....................................................7图11：新增人民币贷款结构：短期和长期（累计占比）...............................................8图12：2017年以来住户贷款增速持续回落...................................................................8图13：居民中长期贷款占比的变动规律.......................................................................8图14：新增人民币贷款流向占比变化..........................................................................8图15：债券发行结构...................................................................................................9图16：广义社会融资规模及其增速..............................................................................9图17：2月M2翘尾因素下降....................................................................................10图18：存款性公司总资产和金融企业债务增速回升...................................................10图19：存款性公司对其他金融机构的债权有所增加....................................................11图20：3月M2翘尾因素继续下降较多.......................................................................11图21：景气指数的周期趋势项预示经济增长趋缓.......................................................13图22：目前利率水平超调幅度在缩小........................................................................13-3-宏观报告事件：2019年2月份，新增人民币贷款8858亿元，分别较上月和上年同期减少23442亿元和增加465亿元；2月，社融增量为7030亿元，分别较上月和上年同期减少39323亿元和4864亿元；货币供应量M1同比增长2.0%，较上月末提高1.6个百分点，较上年同期降低6.5个百分点；M2同比增长8%，较上月末降低0.4个百分点，较上年同期降低0.8个百分点。点评：1社融如期回落但不改中长期企稳回升趋势，房企债券融资松动延续1.1表外票据骤降拖累本月社融回落，但1-2月社融累计增量同比仍改善2月份，社融增量为7030亿元，分别较上月和上年同期减少39323亿元和4864亿元，其中间接融资、直接融资、表外融资和地方政府专项债占比分别为107.2%、13.1%、-51.9%和25.2%，分别较上月变动29.5%、1.7%、-59.3%和22.8%（见图1）。但从累计数据来看，1-2月份社融增量累计达5.34万亿元，较上年同期增