9月和三季度经济数据点评稳增长的压力依然大四季度仍期待政策作为20191018中银国际11页

宏观经济|证券研究报告—点评报告2019年10月18日相关研究报告[Table_relatedreport]《数据回撤，期待政策：4月经济数据解读》2019.5.15《要对困难有准备，但不要悲观：5月经济数据点评》2019.6.14《数据虽然反弹，稳增长仍需努力：6月和二季度经济数据解读》2019.7.15《风物长宜放眼量：7月经济数据点评》2019.8.14《需求回落，政策积极：8月经济数据点评》2019.9.16中银国际证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格[宏观及策略:宏观经济[Table_Analyser]张晓娇(8621)[e-mail]证券投资咨询业务证书编号：S1300514010002朱启兵(8610)[e-mail]证券投资咨询业务证书编号：S13005160900019月和三季度经济数据点评稳增长的压力依然大，四季度仍期待政策作为[Table_Summary]9月工业增加值回升；社零依然较弱；房地产投资走稳，基建投资回升。三季度GDP实际同比6%，前三个季度累计同比6.2%。9月工业增加值同比增速5.8%，1-9月工业增加值同比增速5.6%。1-9月社零累计同比增速为8.2%，9月社零同比增速7.8%。剔除汽车消费数据之后，1-9月社零增速同比增长9.1%。1-9月固定资产投资增速为5.4%，民间固定资产投资增速4.7%；1-9月制造业投资累计同比增长2.5%，基建投资累计同比增长4.5%，地产投资累计同比增长10.5%。2019年前三季度全国居民人均可支配收入22,882元，累计同比增长8.8%，居民收入中位数累计同比增速9%，前三季度居民人均消费支出15,464元，累计同比增速8.3%；2019年前三季度居民在教育文化娱乐方面的消费占比达到11.4%，较上半年大幅上升1.4个百分点。投资仍是稳增长的重要手段。9月经济数据依然整体体现了经济增速平稳回落的趋势，其中工业增加值增速反弹、社零增速依然疲弱、投资增速相对平稳，细分来看，房地产投资和基建投资是托底9月乃至三季度经济增长的重要原因。从需求端来看，我们关注三季度体现出的两个变化：一是中游制造业的财务数据和工业增加值都表现出了疲弱的状态，二是居民消费加速向服务行业转向，除了居住消费占比仍处于高位且小幅上行，以教育文化娱乐和医疗保健为代表的服务型消费增速快速上升。稳增长的目标要放长远。当前中国的外部环境出现了一定转机，为国内稳增长提供了较好的外部条件，特别是中美贸易问题若能达成协议，那么短期内国内可以加大推动对外开放和对内改革。我们认为从短期来看，国内的政策仍将处于货币政策难以收紧，且需要为稳增长营造较好的货币环境为主要任务，财政政策已经开始推进财税改革，但整体方向依然是减税降费，盘活实体经济活力。在此之外，稳增长的政策还需要考虑经济转型升级的问题，因此加快对外开放和对内改革，或许将是下一阶段政策的重点。风险提示：全球经济数据低于预期；国内通胀持续超预期。2019年10月18日9月和三季度经济数据点评2三季度GDP低于市场预期三季度GDP实际同比6%，前三个季度累计同比6.2%。从GDP实际同比增速看，三季度GDP当季实际同比增速6%较二季度增速下行0.2个百分点，低于市场预期的6.1%；从GDP当季名义同比增速来看，三季度增长7.6%，较二季度增速下行0.7个百分点。三季度平减指数快速下滑至0.4%，较二季度下行了1.2个百分点，是导致名义GDP增速下行幅度更大的重要原因。整体来看，GDP实际增速仍在平稳回落当中，为完成GDP明年翻番的目标，四季度GDP增速仍需努力保持在6.2%的水平。图表1.GDP当季同比增速05101520252010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-09GDP:不变价:当季同比GDP:现价:当季同比(%)资料来源：万得，中银国际证券三产还是表现最好，一产二产都回落。从名义增速的角度看，三季度一产和二产的GDP同比增速都较二季度有所下降，剔除价格因素的影响，从实际增速的角度看，三季度二产增速下滑幅度更小，一产的增速下滑更为明显。在经济下行压力加大的情况下，三产仍是支撑GDP增长的重要支柱。图表2.三季度GDP现价分产业同比图表3.三季度GDP不变价分产业同比8.65.09.511.06.89.20.02.04.06.08.010.012.0第一产业第二产业第三产业2019-092019-06GDP(%)2.75.27.23.35.67.00.01.02.03.04.05.06.07.08.0第一产业第二产业第三产业2019-092019-06GDP(%)资料来源：万得，中银国际证券资料来源：万得，中银国际证券消费的支撑显著。从三驾马车的数据来看，消费的拉动是3.8个百分点，较二季度持平。从月度数据来看，预计投资对GDP的拉动较二季度有所上升，净出口的拉动则有所下滑。虽然从月度数据来看，社零的增速持续回落且目前处于较低水平，但如我们此前所说，当前社零对消费的代表性在减弱，从三季度居民消费结构变化来看，这一趋势更为明显。预计未来消费仍将对稳增长有重要意义，相对的，当前全球经济增速下滑的背景下，需求在哪里将成为制约增长的重要问题。2019年10月18日9月和三季度经济数据点评3图表4.GDP累计同比增速中三驾马车的贡献3.80.00.03.81.21.3011223344最终消费支出资本形成总额货物和服务净出口2019-092019-06(%)资料来源：万得，中银国际证券工业增加值增速回升9月工业增加值增速强劲。9月工业增加值同比增速5.8%，较8月上升1.4个百分点，较去年同期持平；1-9月工业增加值同比增速5.6%，较1-8月持平，较去年同期下降0.8个百分点。9月工业增加值增速回升，从分类来看表现一致回暖，特别是中游和制造业工业增加值增速较8月上升明显。图表5.工业增加值累计同比增速0246810121416182015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-09工业增加值:累计同比工业增加值累计同比：6个月移动平均(%)资料来源：万得，中银国际证券9月环比走强。从环比增速来看，9月工业增加值环比增长0.72%，较8月的0.32%明显上升。从历史规律看，今年9月工业增加值环比也较为强劲，明显高于去年的0.45%。2019年工业增加值环比的季末效应比较明显。从行业分类来看，1-9月采矿业工业增加值累计同比增速4.6%，制造业累计同比增速5.9%，公用事业累计同比增速7%，高技术产业累计同比增速8.7%；从当月增速来看，采矿业工业增加值同比增速较8月上升了4.4个百分点，制造业较8月上升了1.3个百分点，公共事业持平，高技术产业上升了4.9个百分点。从企业类型来看，9月工业增加值的反弹是比较全面的反弹，国企、股份制、外企、私企的工业增加值分别较8月回升0.8个百分点、1.6个百分点、1.6个百分点和0.7个百分点。2019年10月18日9月和三季度经济数据点评4图表6.工业增加值环比图表7.各行业工业增加值累计同比0.000.100.200.300.400.500.600.700.800.901.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201720182019(%)-6-4-202468101214162016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-08采矿业:累计同比制造业:累计同比公用事业:累计同比高技术产业:累计同比(%)资料来源：万得，中银国际证券资料来源：万得，中银国际证券上游有所回落，中游在波动中反弹。上游行业方面，化学原料和化学制品制造业增加值累计同比增长4.1%，非金属矿物制品业增加值累计同比增长9.6%，黑色金属冶炼和压延加工业增加值累计同比增长10.1%，有色金属冶炼和压延加工业增加值累计同比增长9.9%，上游行业工业增加值在9月的反弹中依然出现了增速的下行，整体表现出回落的趋势。中游行业方面，通用设备制造业增加值累计同比增长3.9%，专用设备制造业增加值累计同比增长7.1%，汽车制造业增加值累计同比增长-0.8%，电气机械和器材制造业增加值累计同比增长10%，计算机、通信和其他电子设备制造业增加值累计同比增长8.9%，9月中游行业工业增加值增速较8月大多出现了反弹，只有汽车行业仍在下行。下游行业9月工业增加值增速有所分化，食品和医药行业增加值增速回落比较明显。图表8.上游行业工业增加值当月同比增速图表9.装备制造业工业增加值当月同比增速-15-10-5051015202015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-09黑色金属有色金属化学原料及化学制品非金属矿物(%)-10-505101520252015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-09专用设备通用设备电气设备计算机汽车(%)资料来源：万得，中银国际证券资料来源：万得，中银国际证券社零依然很弱从下个月开始，社零增速的个税减税基数效应就开始出现了。1-9月社零累计同比增速为8.2%，较1-8月持平，9月社零同比增速7.8%，较8月增速上行0.3个百分点。9月社零增速依然在较低水平上保持了波动，值得关注的是，个税减税是从2018年十一之后开始实施的，因此10月之后，个税减税的基数效应将逐渐出现并影响社零的增速。2019年10月18日9月和三季度经济数据点评5图表10.社零当月名义同比增速和6个月移动平均同比增速7.007.508.008.509.009.5010.0010.5011.0011.502016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-09社会消费品零售总额:当月同比社零当月同比：6个月移动平均(%)资料来源：万得，中银国际证券汽车消费依然是社零增速的拖累。1-9月限额以上企业消费品零售总额累计同比增速4.1%，较1-8月下行0.2个百分点，其中商品零售总额累计同比增速为3.9%，较1-8月增速下行0.2个百分点，餐饮收入总额累计同比增速7.3%，较1-8月持平。1-9月网上零售额占比达到24.7%，较1-8月上升0.1个百分点，网上商品和服务零售额累计同比增速为16.8%，较1-8月持平。从城乡消费增速来看，1-9月乡村的消费增速9%，较1-8月持平，城镇消费同比增速8%，较1-8月下降0.1个百分点。1-9月餐饮行业收入增速9.4%，较1-8月持平，商品销售