19年下半年经济与资本市场展望不畏浮云遮望眼海通证券20190612

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[Table_MainInfo]宏观研究证券研究报告宏观半年报2019年06月12日相关研究[Table_ReportInfo]《不畏浮云遮望眼——19年下半年经济与资本市场展望——PPT》2019.05.21《Intheeraoflowmonetarygrowth,innovationandbondmarketcometothethrone(update)》2018.06.11《货币低增时代、创新债市为王——18年下半年经济与资本市场展望（更新版）》2018.06.06[Table_AuthorInfo]分析师:姜超分析师:姜超Tel:[phone]Email:[e-mail]证书:S0850513010002分析师:于博Tel:[phone]Email:[e-mail]证书:S0850516080005分析师:李金柳Tel:[phone]Email:[e-mail]证书:S0850518070004联系人:宋潇Tel:[phone]Email:[e-mail]联系人:陈兴Tel:[phone]Email:[e-mail]不畏浮云遮望眼——19年下半年经济与资本市场展望[Table_Summary]投资要点：贸易摩擦双输，中美脱钩不易。贸易摩擦再起，修昔底德陷阱。目前中美之间贸易摩擦愈演愈烈，其实美国在贸易摩擦中难以独善其身，但中国的快速发展挑战以美国为首的世界秩序，两个国家迟早会发生碰撞。短期美国有利，长期中国占优。特朗普选择在当下开启贸易摩擦，因为对抗越早爆发就对美国越有利。不论从经济增速还是产业影响上，贸易摩擦对我国的影响更大，但由于中国发展的速度比美国更快，长期来看我国更具优势，而且即便从短期而言，中国也有很多反制措施。加税两败俱伤，中美脱钩不易。近期美债利率曲线倒挂，引发经济衰退担忧，但加征关税使得通胀上升，制约美联储的宽松政策空间。特朗普贸易政策是近期美国经济急剧下滑的主因，而经济衰退将是其竞选连任的最大障碍，因此美国想要继续给中国加关税并不容易！美国科技领先，资本市场长牛。美国科技引领全球，资本支持研发投入。美国科技实力引领全球，而其强大的创新主要靠资本市场支撑。70年代创新乏力，货币超发房价飞涨。70年代美国研发强度下降，科技公司淡出的原因就在于货币超发，导致物价和房价飞涨，而企业失去了研发创新的动力，这和我国过去10年很像。收货币减税收，80年代创新重启。但是从80年开始美国科技时代重启，这其中最大的变化就是里根给美国开出的“供给学派”药方：一是大幅降低货币增速，通胀和房价涨幅显著回落、利率水平大幅下降；二是两次大规模减税，减轻居民和企业的税负水平。利率下降提升股市估值，减税提升企业盈利，之后美国股市长牛，培育了一批优秀的科技公司。去杠杆收货币，减税改善供给。举债催生泡沫，发展不可持续。过去10年我国举债发展，催生经济泡沫，所有经济主体居民、企业和政府都举过债，目前整体债务率达到250%左右的历史顶峰，失去上升空间。打破刚兑维稳利率，货币收缩债牛很长。资管新规以及包商事件使得影子银行规模收缩、刚性兑付打破。这意味着货币超发时代已经结束：一方面，地产泡沫和通胀预期得到抑制；另一方面，利率中枢也将永久下降。货币L型增长，不走举债老路。18年的经济下滑，虽然有贸易摩擦的影响，但主要的影响在于金融去杠杆。未来我们将从去杠杆到稳杠杆，社融增速将见底企稳而非大幅回升。没有货币的超发，很难形成全面的通胀预期，本轮经济也难以靠基建和地产刺激来拉动回升。消费已成主角，减税促进创新。今年政策最大的亮点在于减税降费。减税最大的作用是增加居民收入，提升居民消费。减税的第二个作用是可以增加企业收入，促进研发创新，今年消费科技领涨股市也能印证这一点。目前中国政府债务率仅有50%，可以通过国债低息举债来减税。发展资本市场，迎接历史机会。工业化时期，地产是核心。过去在工业化时期，经济靠投资驱动，而投资需求靠地产支撑，融资模式以间接融资为主，房地产也是居民财富的载体。但是人口红利结束，地产需求见顶，依靠地产的增长模式不可持续。后工业化时代，金融资产为王。后工业化时代，服务业和科技产业将成为经济发展的新希望，与之配套的是依托资本市场的直接融资。而随着企业融资从信贷转向资本市场，居民的财富也会从房地产转向金融资产。货币超发滞胀，减税股债双牛。美国80年以后发生的变化有望在中国再现。收货币令国债利率明显下行，打破刚兑后，3%左右的国债利率将真正成为无风险利率。从估值看投资价值，短期“股债黄金现金房”。从长期看，如果我们下决心收货币，通胀预期将回落，实物类资产将受损，而金融资产将受益。债市中，利率债长期看好，可转债和信用债短期更佳。股市中，利率下行有利于高股息蓝筹，大力减税有利于消费服务和科技创新。宏观研究—宏观半年报2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明目录1.贸易摩擦双输，中美脱钩不易...................................................................................71.1贸易摩擦再起，修昔底德陷阱.........................................................................71.2短期美国有利，长期中国占优.........................................................................81.3加税两败俱伤，中美脱钩不易.......................................................................102.美国科技领先，资本市场长牛.................................................................................122.1美国科技引领全球，资本支持研发投入.........................................................122.270年代创新乏力，货币超发房价飞涨............................................................132.3收货币减税收，80年代创新重启..................................................................143.去杠杆收货币，减税改善供给.................................................................................153.1举债催生泡沫，发展不可持续.......................................................................153.2打破刚兑维稳利率，货币收缩债牛很长.........................................................173.3货币L型增长，不走举债老路.......................................................................193.4消费已成主角，减税促进创新.......................................................................224.发展资本市场，迎接历史机会.................................................................................254.1工业化时期，地产是核心...............................................................................254.2后工业化时代，金融资产为王.......................................................................274.3货币超发滞胀，减税股债双牛.......................................................................29宏观研究—宏观半年报3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图目录图1中美贸易摩擦的发展...........................................................................................7图218年美国与中国贸易（亿美元）.......................................................................7图3部分美国企业全球营收与中国业务.....................................................................7图4中美经济对比......................................................................................................8图5过去500年修昔底德陷阱案例............................................................................8图6征收25%的关税对全球GDP的影响（%）.......................................................9图7征收25%的关税对全球产业的影响(%).............................................................9图8征收各种关税对中美长短期的影响(%)............................................................10图9未来中国可能的反制措施..................................................................................10图10美国、日本、欧元区制造业PMI（%）..........................................................11图11美国国债不同期限利差（%）.........................................................................11图126月7日联邦基金利率期货对年底基准利率的预测.........................................11图13美国从中国进口商品的价格变化（%）...........................................................11图14美国GDP增速贡献分解（%）.......................................................................11图15上证指数、美国标普500指数........................................................................11图16全球最