2019年2月股市发展环境展望持续疏通传导机制加速推进资本市场改革20190131申万宏源

本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。1发展研究市场环境证券研究报告市场环境月报2019年1月31日持续疏通传导机制，加速推进资本市场改革——2019年2月股市发展环境展望相关研究“从供给侧改革向供给侧改革与扩内需并重转变——2019年1月股市发展环境展望”2018年12月28日“政策扶持民营经济，市场制度改革深化——2018年12月股市发展环境展望”2018年11月30日“股权质押清风险，减税降准促消费——2018年11月股市发展环境展望”2018年10月31日“美联储再次加息，银行理财开户落地——2018年10月股市发展环境展望”2018年9月28日“政策起效仍需时间——2018年9月股市发展环境展望”2018年8月30日“关注政策边际变化——2018年8月月股市发展环境展望”2018年7月30日“全球避险情绪再升温——2018年7月股市发展环境展望”2018年6月29日证券分析师龚芳[e-mail]研究支持袁宇泽[e-mail]联系人袁宇泽A0230118070007(8621)[e-mail]主要内容：美欧货币政策立场转向鸽派，英国议会否决脱欧议案。美国近期经济数据分化，1月FOMC会议删除了进一步渐进加息的措辞，多位美联储核心成员（主席JeromePowell、副主席RichardClarida、芝加哥联储主席CharlesEvans）于1月发表鸽派言论，意味着短期内美联储的货币政策很可能将按兵不动。欧元区近期经济数据进一步体现出经济下行的压力，欧央行主席MarioDraghi的措辞明显弱化了对欧元区经济增长的乐观态度，并确认风险已转向负面。1月英国议会否决脱欧议案，并要求首相与欧盟协商脱欧B计划。我们认为，由于目前欧盟强硬表态不会就脱欧协议再次协商，且二次公投和“名义脱欧”在操作层面的难度较大，加之英国议会否决通过立法限制无协议脱欧，所以无协议脱欧的可能性仍不容忽视。在前期一系列对民营经济纾困的基础上，央行创新货币工具，持续疏通传导机制。货币政策方面，央行1月降准、定向中企借贷便利（TMLF）、通过创新央行票据互换工具为银行永续债提供流动性并疏通货币政策传导机制多管齐下；财政政策方面，积极推进减税降费与地方专项债发行加快落地。在经济增长上，经济金融数据也呈现出一些积极因素。四季度我国GDP增速下滑至6.4%，全年GDP增速回落至6.6%，12月单月经济数据分化，但积极因素正在积累，实际社零与基建投资稳步改善。12月金融数据显示信贷增长加快、企业中长贷融资需求小幅恢复，信用环境整体企稳回暖；表外融资仍然净减少，但信托贷款降幅可控，后期有望边际改善。加速推进资本市场改革，加大金融对外开放。中央经济工作会议明确“资本市场具备牵一发而动全身的作用”，2019年我国将加快推进资本市场改革深化，推进资本市场从重融资的市场向投融资并重的市场转型。科创板实施意见及配套细则征求意见稿出台，对科创板投资者门槛、上市公司门槛、上市定价、涨跌幅限制、退市机制、注册制流程等方面做出规定。与此同时，资本市场将延续以开放促发展的基调，近期中德在金融合作方面达成广泛共识，沪德通提上日程；QFII扩容有利于外资实际投资额度的增加。表1：股市发展环境主要因素预测（2019年2月）主要方面预测市场政策资金供给：增速企稳，仍处低位证券供给：关注科创板带来的证券供给增加市场监管：防范系统性金融风险仍是底线宏观调控货币政策：偏向宽松，有继续降准空间财政政策：减税降费与地方债加速落地其他政策：资本市场改革加速，投融并重国内经济经济增长：整体承压，关注积极因素积累物价指数：关注油价对通胀影响企业效益：企业盈利随PPI边际放缓国际环境世界经济：美国经济见顶，欧洲经济处于下滑通道国际股市：总体震荡格局资料来源：申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。3发展研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共13页简单金融成就梦想月工业产出同比增长4.0%，较11月下降0.1个百分点，但是制造业产出同比增速上升1.1个百分点至3.2%。短期前景方面，美国12月制造业ISM下降5.2至54.1，创2014年1月以来最大降幅，非制造业ISM下降3.1至57.6，代表制造业与服务业的前景均有明显恶化。通胀方面，受油价下跌影响，12月CPI同比增速下降至1.9%，但是核心CPI保持在2.2%，市场通胀预期随油价波动。货币政策方面，1月FOMC会议删除了进一步渐进加息的措辞。近期美联储对加息的态度愈发谨慎。首先，在月初的AEA年会上，美联储主席JeromePowell表示美联储可以随时调整政策，甚至大幅改变政策立场以达到其双重目标（充分就业与2%通胀），并列举了2016年时美联储政策变化的例子（当年最终仅加息1次），暗示2019年加息次数可能低于去年12月FOMC会议点阵图对应的2次。同时，Powell表示如果缩表的确是扰动市场的主因，不排除调整缩表的可能性。其次，美联储副主席RichardClarida在1月的一次讲话中提出“个人认为可以承受在政策立场调整中具有耐心”（'wecanaffordtobepatient’)，并在接受媒体采访时声称注意到一些全球经济增长数据开始变得疲软，并重申“在评估适当的政策时，我们今年能够在开会讨论时保持耐心”。最后，美联储此前的鹰派代表、芝加哥联储主席CharlesEvans在1月的一次讲话中大幅转向鸽派，提出现在是“暂停加息的良好时机”（‘atagoodpointforsortofpausing’），并表示12月FOMC会议点阵图中暗示的2019年两次加息有可能是可信的，但加息次数也可能更少。我们认为，随着美国经济数据的分化（特别是通胀与通胀预期的下滑），美联储在近几个月的立场已经有明显的转变，美联储多个核心成员在1月密集发表鸽派言论意味着短期内美联储的货币政策很可能将按兵不动。图1：美国劳动力市场保持强劲资料来源：Wind，申万宏源研究1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%0501001502002503003502013201420152016201720182019新增非农就业（千人）-左轴平均时薪同比增速-右轴美国近期经济数据分化，1月FOMC会议删除了进一步渐进加息的措辞，多位美联储核心成员（主席JeromePowell、副主席RichardClarida、芝加哥联储主席CharlesEvans）于1月发表鸽派言论，意味着短期内美联储的货币政策很可能将按兵不动。本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。4发展研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共13页简单金融成就梦想图2：美国12月制造业与非制造业ISM均大幅下滑资料来源：Wind，申万宏源研究欧元区经济下行趋势显著，欧央行弱化其乐观立场。欧元区主要股指1月表现好转，欧洲STOXX50、德国DAX和法国CAC40等主要指数月内均有不同程度的反弹，收复2018年12月的大部分失地。欧元区近期经济数据进一步体现出经济下行的压力，消费、工业生产和通胀数据走弱，市场预期较为悲观。消费方面，11月欧元区零售销售指数同比增长1.1%，增速较上月下滑1.2个百分点。工业生产方面，欧元区11月工业生产指数同比下降3.3%，为2012年11月之后最大降幅；主要国家中德国（-5.1%）和法国（-2.1%）工业生产指数同比均大幅下滑。通胀方面，受油价下跌影响，欧元区12月调和CPI（HICP）同比增速下跌0.3个百分点至1.6%，为2018年4月之后最低读数；同时核心HICP同比增速维持在1.0%的较低水平，总体来看在经济下行周期欧元区通胀压力仍然缺失。短期前景方面，1月各项PMI指标持续走弱，欧元区Markit综合PMI继续下跌至50.7，为2013年7月以来最低水平，制造业和服务业PMI分别下降0.9和0.4至50.5和50.8，进一步迫近荣枯线；主要国家中情况有所分化，德国1月综合PMI回升至52.1，主要受益于服务业PMI的走强（上升1.3至53.1），而法国1月综合PMI继续下滑至47.9，服务业PMI大幅下挫（下降1.5至47.5）拖累其短期前景。经济短期前景的下滑也损害了欧元区投资者信心，欧元区1月Sentix投资信心指数下降至2015年以来最低的-1.5，现状和预期分项均下滑。货币政策方面，欧央行的立场于1月也发生了微妙的变化，欧央行主席MarioDraghi的措辞明显弱化了对欧元区经济增长的乐观态度，并改变了对风险的描述。欧洲央行的1月政策利率决议符合预期，维持三大利率（主要再融资利率0%、边际贷款利率0.25%、存款便利利率-0.4%）不变，同时保留再投资和前瞻指引不变，再次明确首次加息后将继续实施到期债券再投资。虽然利率决议符合预期，但是会后欧央行主席Draghi的措辞有明显的边际变化。一方面，Draghi承认了目前欧元区经济数据弱于预期，并且认为其短期经济增长动能可能“比此前预期的要弱”（‘weakerthanpreviouslyanticipated’）。由于在12月会议中欧央行已经下调了经济预期，此次“比此前预期的要弱”的言论可视为欧央行对经济前景乐观程度的进一步下滑。另一方面，Draghi将对欧元区风险的措辞由12月会议45505560652013201420152016201720182019制造业ISM非制造业ISM欧元区近期经济数据进一步体现出经济下行的压力，欧央行主席MarioDraghi的措辞明显弱化了对欧元区经济增长的乐观态度，并确认风险已转向负面。本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司([e-mail])使用。5发展研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共13页简单金融成就梦想中的“整体平衡”（‘broadlybalanced’）改变为“已经转向负面”（‘movedtothedownside’）。这是欧央行近期首次承认欧元区风险已经转向负面。我们认为，随着欧元区经济数据整体走弱，欧央行短期内仍将致力于保持流动性充足，货币政策仍将十分宽松，加息与缩表暂时不在其考虑范围之内。图3：欧元区消费及工业生产均走弱资料来源：Wind，申万宏源研究图4：欧元区PMI进一步迫近荣枯线资料来源：Wind，申万宏源研究英国脱欧议案被否，美国政府暂时恢复运作。英国脱欧进程在1月进一步遭遇挫折。当地时间1月15日，英国议会以432-202票否决此前已获欧盟委员会认可的脱欧协议，双方矛盾仍聚焦在北爱尔兰边界问题上。英国首相特蕾莎·梅在赢得不信任投票从而得以留任后于当地时间1月21日提交脱欧B计划，该B计划与之前被否的脱欧议案的区别包括下一阶段政府将展开更加灵活和开放的对话、进一步为工人权利和工作环境提供保障、在北爱尔兰边界问题上找到让议会能够接受的办法等。当地时间1月29日，英国议会要求特蕾莎·梅与欧盟协商B计划，但是欧盟方面多次强调无意愿再次协商；同日英国议会否决通过立法限制无协议脱欧。目前英国脱欧存在如下可能性：一是延长谈判期，推迟脱欧时间（原定于3月29日），以达成各方满意的脱欧方案；二是无协议脱欧，这是英国议会尽量避免的结果；三是举行二次公投，-4%-2%0%2%4%6%8%2013-012014-012015-012016-012017-012018-01零售销售同比增速工业产出同比增速45505560652013201420152016201720182019制造业PMI服务业PMI1月英国议会否决脱欧议案，并要求首相与欧盟协商脱欧B计划。我们认为，由于目前欧盟强硬表态不会就脱欧