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证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款再谈酒店投资逻辑2019年3月酒店行业跟踪报告｜2019.4.22中信证券研究部核心观点姜娅首席消费产业分析师S1010510120056武明戈社会服务分析师S1010518080003多项经济指标数据呈现好转迹象，带动经济复苏预期。酒店与经济同步，虽短期数据仍弱，但经济有望回升、叠加基数效应，好转趋势明确。酒店估值波动与经营数据趋势一致，估值弹性大，经济回升期建议积极配置酒店板块。▍2019Q1部分经济数据出现好转，预示酒店板块复苏。多项经济数据呈现复苏迹象：2019年3月PMI数据超预期回升至50.5，去年12月以来首次站上荣枯线；3月新口径下社融存量同比增速10.7%（前值10.1%）、M2同比增速8.6%（前值8%），显示出全面改善态势；3月CPI同比上涨2.3%，环比提升0.8pcts。酒店行业经营指标的波动与宏观经济指标波协的相关性显著。酒店经营数据披露相对滞后于经济相关数据，宏观高频数据的走势具有一定的前瞻意义。▍数据回升对酒店的盈利和估值弹性显著。虽然有限服务行业因特许经营店占比持续提升、中端酒店占比持续提升等结构性原因，对经济波动的敏感度在降低，但不可否认，酒店行业的经济周期特征仍然存在，且从资本市场的角度看，短期更加在意这一特征，并反映在估值波动上。2019Q1酒店行业数据本身虽然仍然处于低位，但企稳迹象明显。考虑到2018前高后低的基数，2019年酒店逐季回升趋势明确。根据我们的测算，平均RevPAR每多增长1%，对于锦江/华住/首旅的利润增长分别是6.5%/3.9%/6.6%。除盈利带动外，酒店在数据回升趋势中估值弹性更大，历史上酒店行业EV/EBITDA估值范围8-20倍、PE范围约15-40倍，估值波动与RevPAR增速高度相关。当前A股有限服务型酒店板块对于2019年的PE估值为23倍左右、EV/EBITDA为12倍，具备配置吸引力。▍中期逻辑：连锁化率提升+产品结构优化。此轮周期中国酒店市场整体供给增加趋于平稳，存量酒店的连锁化、品牌化成为持续趋势。对比全球主要酒店市场连锁化程度，中国酒店市场约30%的连锁化率处于低位。同时，产品结构方面，当前中国酒店市场的供给仍然由较为低端的酒店主导。但在应对成本的上升以及需求端的消费升级背景下，中国酒店结构有望持续优化。最新披露显示，锦江/华住/首旅中高端酒店门店占比分别达33.1%/31.6%/17.8%，仍然较低，提升趋势还将持续，这将为有能力进行品牌输出和运营的酒店管理集团带来发展机会。▍风险因素：经济增速不达预期，新开门店低于预期。▍投资建议：酒店2019年逐季回升趋势明确，而酒店行业估值波动与经营数据趋势高度相关，酒店行业估值修复弹性大。推荐积极配置酒店板块，美股华住基本面优秀、但同时估值也最高，有效反映其龙头价值，重点关注；推荐配置A股首旅酒店（预计19-21年EPS为0.98/1.08/1.19元，现价对应19年PE23倍），激励落地开启新的起点，进入一轮加速开店周期，行业机会+自身拐点叠加；配置锦江股份（预计19-21年EPS为1.26/1.37/1.45元，现价对应19年PE22倍）。重点公司盈利预测、估值及投资评级简称收盘价（元）EPS（元）PE评级20182019E2020E20182019E2020E首旅酒店21.930.880.981.08232019买入锦江股份28.201.131.261.37252221增持华住酒店41.802.497.729.613343530NA资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为2019年4月17日收盘价；华住盈利预测为bloomberg一致预期，股价为美元社会服务行业评级强于大市（维持）2019年3月酒店行业跟踪报告｜2019.4.22请务必阅读正文之后的免责条款部分目录经济数据显现好转迹象......................................................................................................12019年酒店数据前低后高确定性高..................................................................................2酒店估值呈现周期波动......................................................................................................7重申中期逻辑：连锁化率提升+产品结构优化.................................................................10看好回升趋势，积极配置酒店.........................................................................................15首旅酒店：新起点，2019计划开店显著加速.................................................................15锦江股份：开店积极，2019仍料将维持稳健.................................................................16附：三大酒店集团门店在各等级城市的分布...................................................................182019年3月酒店行业跟踪报告｜2019.4.22请务必阅读正文之后的免责条款部分插图目录图1：3月社融数据明显超预期，“融资底”后信用恢复明显..............................................1图2：1、2月份社融当中企业中长期贷款占比出现回升..................................................1图3：2019年前两个月挖掘机销量同比增速超预期反弹..................................................1图4：3月份中采PMI超预期...........................................................................................2图5：3月份PMI相对1、2月份环比出现大幅回升........................................................2图6：酒店板块个股2018年初以来走势..........................................................................2图7：华住酒店季度同店RevPAR增速............................................................................3图8：首旅酒店季度同店RevPAR增速............................................................................3图9：锦江股份月度整体经营数据....................................................................................3图10：酒店行业景气演进规律..........................................................................................3图11：2018年3月/4月RevPAR增速基数较高.............................................................4图12：有限服务酒店RevPAR增速vsGDP当季增速（2009-14）.................................4图13：有限服务酒店RevPAR增速vsGDP当季增速（2015-19）................................4图14：有限服务酒店RevPAR增速vs.PMI（2009-2014年）......................................5图15：有限服务酒店RevPAR增速vs.PMI（2015-2019年）......................................5图16：有限服务酒店RevPAR增速vs.CPI当月同比（2009-14）.................................5图17：有限服务酒店RevPAR增速vs.CPI当月同比（2015-19）.................................5图18：有限酒店RevPAR增速vs国内航空客运量增速（2009-14）..............................5图19：有限酒店RevPAR增速vs国内航空客运量增速（2015-19）..............................5图20：美国有限服务型酒店景气演进回顾.......................................................................6图21：美国酒店行业需求vs.GDP增速..........................................................................6图22：美国酒店行业需求vs.工业生产指数同比增速.....................................................6图23：华住2014年以来季度同店RevPAR增速与预测PE估值的相关性.....................8图24：华住2014年以来季度同店RevPAR增速与预测EV/EBITDA估值的相关性.......8图25：首旅酒店2014年以来季度同店RevPAR增速与预测PE估值的相关性..............8图26：首旅酒店2014年以来季度同店RevPAR增速与预测EV/EBITDA估值的相关性8图27：锦江股份2014年以来季度同店RevPAR增速与预测PE估值的相关性..............8图28：锦江股份2014年以来季度同店RevPAR增速与预测EV/EBITDA估值的相关性8图29：三大酒店集团PE历史估值范围............................................................................9图30：三大酒店集团EV.EBITDA历史估值范围..............................................................9图31：全球主要酒店上市公司19PEvs.19年净利润增速..............................................9图32：全球主要酒店上市公司19EV/EBITDAvs.19EBITDA增速..................................9图33：中国有限服务型酒店景气演进回顾.....................................................................10图34：中国酒店数量增长........