A股2018年报2019一季报深度分析开源节流修复现金流20190505广发证券42页

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明1/42[Table_Page]投资策略|专题报告2019年5月5日证券研究报告[Table_Title]开源节流，修复现金流——A股2018年报2019一季报深度分析[Table_Summary]报告摘要：基数效应下，企业盈利将底部缓慢抬升A股剔除金融的2018年报利润增速为-6.3%，2019一季报利润增速回升到1.8%；刨除18年报商誉减值的830家公司后，年报和一季报净利润增速分别为11.0%和0.3%；基数效应下，预计全年利润增速12.9%。ROE持续回落，PPI边际改善将提供一定支撑A股剔除金融的ROE持续回落，杜邦拆解来看，销售利润率和资产周转率先后拖累ROE；宽信用环境下，“三角债”问题有所缓和。预计PPI边际改善将对毛利率和周转率都形成一定的支撑。信用环境“由紧转松”，企业现金流最差的时候已经过去A股剔除金融一季报的现金流边际改善：筹资现金流底部回升，经营现金流改善，产能投放占用投资现金流也放缓。开源节流，民企制造修复现金流，逐步走出“被动加杠杆”的窘境18年“紧信用”环境下，民企制造业“被动加杠杆”，现金流量表明显恶化。19年信用环境“由紧转松”，民企制造业“开源节流”修复现金流量表：筹资现金流底部改善，产能周期温和回落投资现金流占用放缓；同时，恰逢偿债现金流进入回落周期，偿债压力缓和也进一步改善现金流。综合来看，电源设备、高低压设备、通用设备有望优先走出“被动加杠杆”。中小创：盈利仍处回落周期，政策放松将抬升外延增长中小、创业板的收入、利润增速仍在回落周期，ROE继续下行。剔除温氏、乐视后，创业板19一季报利润增速为-8.1%，相对18年报-81.2%改善。创业板内生增速处于回落周期；并购重组政策进入宽松周期，商誉减值包袱部分“卸载”之后，预计创业板外延增速将进入回升周期。大类板块：金融服务与制造业牵引盈利上行，食品饮料、休闲服务、工程机械、电气设备、建筑、计算机相对占优服务业中，金融服务景气度最佳，休闲服务维持高景气，交运盈利由负转正；必需消费中，食品饮料稳健，医药结构性改善，农业负增长；地产呈现韧性，后周期的家电、轻工盈利显著下滑，装饰装修相对稳健；上游资源品盈利回落，采掘服务与工业金属景气趋势向上；中游制造业“量价分化”，工程机械、重卡、铁路设备、电气设备盈利上行，建筑景气上行；TMT中，计算机应用与设备、半导体、电子制造等景气改善得到机构增配。核心假设风险：宏观经济下行压力超预期、盈利环境发生超预期波动，海外不确定性风险增加外需的不确定性。图：A股非金融的利润增速（剔除商誉减值公司）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心[Table_Author]分析师：戴康SAC执证号：[e-mail]分析师：郑恺SAC执证号：[e-mail]分析师：曹柳龙SAC执证号：[e-mail]请注意，郑恺,曹柳龙并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。[Table_DocReport]相关研究：一季报盈利增速由负转正——A股18年报及19一季报速览静待民企“纾困”，对冲盈利回落——A股18年三季报“财务显微镜”系列二2019-04-302018-11-03寻找企业“偿债”与“扩产”的最优解——A股18年中报“财务显微镜”系列二2018-09-02[Table_Contacts]识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明2/42[Table_PageText]投资策略|专题报告目录索引一、基数效应下，企业盈利将底部缓慢抬升......................................................................61.1收入增速持续回落，盈利增速由负转正...............................................................61.2利润结构：金融、TMT贡献增加，中游制造、可选消费贡献减少......................71.3基数效应下，预计企业盈利将底部缓慢抬升........................................................8二、ROE持续回落，PPI边际改善将提供一定支撑..........................................................92.1销售利润率和资产周转率先后拖累ROE持续回落..............................................92.2PPI边际改善将支撑毛利率和周转率..................................................................102.3宽信用环境下，“三角债”问题有所缓和，短期有息负债率小幅抬升..............11三、信用环境“由紧转松”，企业现金流最差的时候已经过去.........................................13四、开源节流，民企制造修复现金流，逐步走出“被动加杠杆”的窘境........................164.118年民企制造“被动加杠杆”，资金链紧绷.....................................................164.219年民企制造的产能周期和偿债周期小幅回落，现金流量表有望逐步修复......174.3有望优先走出“被动加杠杆”的民企制造业：筹资现金流底部回升、偿债压力减轻、构建资产现金流压力缓和..................................................................................18五、中小创：盈利仍处回落周期，政策放松将抬升外延增长...........................................205.1中小板：收入、利润增速仍在回落周期，ROE继续下行..................................205.2创业板：收入、利润增速仍在回落周期，ROE继续下行..................................215.3创业板内生性增长仍处回落周期，外延式增长将进入回升周期........................22六、大类板块：金融服务与制造业牵引盈利上行，食品饮料、休闲服务、工程机械、电气设备、建筑、计算机相对占优..........................................................................................236.1大类板块概览：金融服务业趋势改善，必选消费与TMT盈利增速相比18Q3相对平稳..........................................................................................................................236.2服务业：金融是中流砥柱，休闲服务高景气，交运盈利由负转正.....................256.3必需消费：食品饮料稳健，医药结构性改善，农业负增长................................286.4可选消费：地产呈现韧性，后周期的家电、轻工盈利显著下滑，装饰装修相对稳健..............................................................................................................................316.5周期：上游资源品盈利回落，中游制造业“量价分化”，建筑景气上行..........346.6TMT：计算机应用与设备、半导体、电子制造等景气改善行业得到机构增配.376.7新兴产业链：新能源汽车负增长收敛，车联网、风能、光伏一季报盈利加速.40识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明3/42[Table_PageText]投资策略|专题报告图表索引图1：A股一季报收入增速持续回落......................................................................6图2：A股一季报利润增速由负转正......................................................................6图3：A股非金融主要项目的变化（18年-17年）................................................6图4：A股非金融的利润增速（剔除商誉减值公司）.............................................6图5：历年A股四季度利润环比.............................................................................7图6：历年A股一季度利润环比.............................................................................7图7：大类板块的利润占比变化.............................................................................7图8：分类行业的利润占比变化.............................................................................7图9：19年利润增速预测.......................................................................................8图10：A股剔除金融的ROE（TTM）...................................................................9图11：大类板块ROE（TTM）变化：19一季报-18年报.....................................9图12：A股剔除金融毛利率连续3个季度回落...................................................10图13：大类板块毛利率变化幅度：19一季报-18年报........................................10图14：A股剔除金融的资产周转率（TTM）.......................................................10图15：A股剔除金融收入增速和资产增速...........................................................10图16：PPI和南华工业品指数（同比）...............................................................11图17：工业企业利润占A股剔除金融的比例......................................................11图