旅游行业中期策略景气持续向上关注景区和酒店行业龙头20170629广发证券43页

行业景气持续向上，关注景区和酒店行业龙头——中期旅游行业策略广发证券社服团队安鹏S0260512030008沈涛S02605120300032017/6/29证券研究报告目录上半年回顾：行业企稳回升，股价表现低迷景区：2、3季度低基数效应正在显现，龙头公司估值有望提升酒店：17年行业加速复苏，酒店龙头有望享受高弹性出境游：增速中枢或继续下移，局部目的地复苏、渠道下沉带来行业新契机观点：行业景气持续向上，关注景区和酒店行业龙头股价：上半年继续跑输大盘，近两年表现明显与其他消费股背离图：17年以来上证指数及休闲服务等指数表现图：16年以来消费品行业以及上证指数累计涨幅数据来源：Wind、广发证券数据来源：Wind、广发证券-20%-10%0%10%20%30%Jan-17Feb-17Mar-17Apr-17May-17Jun-17家用电器食品饮料上证综指医药生物休闲服务轻工制造纺织服装17年旅游行业继续跑输大盘：截至6月23日，休闲服务板块指数年初以来累计下跌8.4%，同期沪深300和上证综合指数分别上涨9.5%和1.8%，休闲服务指数在28个一级行业中排名第20，仅优于农业、纺服、传媒、商贸等少数行业，跑输家电和食品饮料38.0和24.8个百分点。近两年旅游板块表现为消费行业中最差：16年以来休闲服务板块明显与其他消费股相背离，累计跌幅达到28%，近两年家电和食品饮料表现最优，累计涨幅分别达到27%和25%，而医药、纺织服装和商贸虽有下跌，也明显好于旅游板块。27.2%25.1%-10.8%-14.9%-23.9%-26.3%-27.8%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%家用电器食品饮料上证综指医药生物商业贸易纺织服装休闲服务股价背离的原因之一：估值高企，15年末静态PE达60倍图：14-15年休闲服务行业大幅跑赢大盘数据来源：wind、广发证券市盈率（TTM）2017H2016201520142013家用电器22.919.720.213.916.1食品饮料31.127.528.421.616.2纺织服装29.531.236.727.218.8医药生物39.440.751.137.636.1休闲服务39.640.960.038.930.3商业贸易34.350.044.731.820.3表：六大消费行业历年年末的估值表现数据来源：Wind、广发证券14-15年旅游板块大幅跑赢大盘：休闲服务板块14年、15年分别上涨37%和81%，跑赢大盘17%和69%，累计绝对和相对收益也分别达到145%和76%。而其他消费板块虽然基本跑赢大盘但涨幅明显低于旅游板块（除纺织服装涨幅较高外），如近两年表现较好的食品饮料和家电，14-15年相对收益仅为-19%和5%。PE估值较高：历史上休闲服务板块PE估值高于其他行业，13年末医药、休闲服务、商贸、纺服、食品饮料和家电PE-TTM分别为36、30、20、19、16和16倍，但经过14-15年板块上涨，休闲服务15年末PE提升至60倍，相比其他行业明显偏高；17年以来，各板块估值向中枢趋近，高估值得医药、休闲服务和商贸下降至40倍以内，而低估值的家电和食品饮料和提升至20倍和30倍以上。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%纺织服装休闲服务商业贸易医药生物家用电器上证综指沪深300食品饮料2014年2015年股价背离的原因之二：盈利增速下滑，16年盈利增速下降至6%图：休闲服务指数年收益率与行业净利润合计增速对比图：休闲服务板块各子板块表现，景区和旅游综合较优数据来源：Wind、广发证券数据来源：Wind、广发证券-30%-20%-10%0%10%20%30%40%家用电器食品饮料交通运输电子元器件黑色金属公用事业信息服务金融服务信息设备交运设备机械设备建筑建材房地产医药生物有色金属采掘景点旅游综合II化工休闲服务轻工制造酒店II商业贸易纺织服装农林牧渔综合餐饮II休闲服务指数年收益率与行业净利润增速呈正相关关系：从08年以来的板块净利润及相对收益数据表明，板块取得相对收益往往伴随着盈利增速的提升（而非盈利的提升）。其中休闲服务指数年收益率分别为5%、20%、37%、81%和-21%，12年-16年旅游行业归母净利润合计增速分别为21%、-8%、-21%、83%和16%。分子行业板块表现也体现了业绩增长情况：17年以来景区、旅游综合、酒店和餐饮板块涨幅分别为-5.3%，-6.3%、-11.1%和-24.8%；1季度景点、旅游综合、酒店和餐饮板块业绩增速分别为32.9%、11.1%、76.0%（增长主要来自外延并购）、-5.3%。业绩表现较好的景区和旅游综合股价表现也较好。而16年各子板块表现也有同样结论，全年景区和旅游综合板块业绩增长分别为6%和22%，明显优于酒店板块，而子板块指数下跌幅度分别约16%，也低于酒店板块。-40%-20%0%20%40%60%80%100%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%200920102011201220132014201520162017SW休闲服务指数年收益率上证综合指数成分年收益率行业归母净利润合计增速证券研究报告图：2016年全国国内旅游人数达44.4亿人次，同比增长11%图：2016年我国公民出境游达1.22亿人次，同比增长4.3%数据来源：Wind、广发证券数据来源：国家旅游局、广发证券行业数据：国内游稳步增长，出境游局部复苏0%10%20%30%40%50%60%70%020004000600080001000012000140001993199519971999200120032005200720092011201320152017我国公民出境旅游人数（万人次）国内游：2016年我国国内旅游人次44.4亿，同比上升11%。国家旅游局预计2017年全年国内旅游人数同比增长10%。出境游：2016年我国出境旅游人数1.22亿人次，同比增长4.3%；预计17年同比增长4%。虽然增速仍维持低位，但近期东南亚局部认为高速增长，而港澳和欧洲恢复也较为明显。根据“十三五”旅游业发展规划，国内旅游人数年均增速目标为9.9%，未来五年仍维持平稳增长。2017年出游人次同比增速2016年出游人次同比增速春节3.44亿13.8%3.02亿15.6%清明0.93亿－－5.8%端午0.83亿－－－五一1.34亿14.4%－－表：上半年黄金周出游人次概览数据来源：国家旅游局、广发证券0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%01020304050602005200620072008200920102011201220132014201520162017E国内旅游人次(亿)增速证券研究报告盈利增速：行业仍保持较高增速，16年盈利平均增速约20%2016年受国内雨水等灾害性天气增加和出境游增速放缓等因素影响，旅游行业增速显著回落。收入和盈利：31家旅游公司16年收入、归母净利润扣非后归母净利合计为882亿元、58亿元和48亿元，同比分别增22%、9%和20%，而同比增速的算数平均值分别为12%、3%和19%。其中盈利较高的公司包括：16年实现归母净利润超过2亿元的公司包括中国国旅（18.08亿元，单位下同）、宋城演艺（9.02）、锦江股份（6.95）、中青旅（4.84）、黄山旅游（3.52）、丽江旅游（2.24）、众信旅游（2.15）、凯撒旅游（2.13）和首旅酒店（2.11），以上盈利增速平均为33.1%（剔除首旅酒店为23.4%），龙头增速较高。其中，国旅、宋城和锦江三家公司盈利占比达60%。表：2016年行业重点上市公司业绩概览（单位：亿元）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心营业收入归母净利润扣非后归母净利润代码公司名称20152016同比20152016同比20152016同比景区峨眉山A10.710.4-2%2.01.9-3%1.41.510%宋城演艺17.026.456%6.39.043%6.38.940%黄山旅游16.716.70%3.03.519%2.93.311%合计增速115.3130.413%19.420.77%16.818.812%算数平均13%3%10%酒店首旅酒店13.365.2389%1.02.1111%0.31.5363%锦江股份55.6106.491%6.47.09%3.03.827%合计增速92.4194.4110%8.55.2-38%1.21.313%算数平均78%19%81%旅游综合凯撒旅游49.466.434%2.12.13%0.72.2201%中青旅105.8103.3-2%3.04.864%2.63.746%众信旅游83.7100.921%1.92.215%1.82.115%中国国旅212.9223.95%15.118.120%14.918.020%合计增速492.1532.98%23.929.222%21.327.328%算数平均12%11%60%餐饮合计增速24.523.9-3%1.12.3103%0.90.9-4%旅游休闲合计增速724.3881.522%52.857.49%40.248.320%算数平均24%26%36%算数平均-剔除异常14%3%19%证券研究报告17年1季度，在高基数的基础上行业盈利仍维持小幅增长17年1季度旅游板块营业收入和归母净利润合计分别为234.7亿元和15.5亿元，同比增长36.3%和21.1%。营业收入增长：景区、酒店、旅游综合、餐饮板块17年1季度合计营业收入同比分别增长19%、154%、15%和-0.4%。其中，酒店板块受并购并表影响营收规模大幅增长，景区和旅游综合板块保持稳健增长，而餐饮板块略有下降。净利润增长：景区、酒店、旅游综合、餐饮板块17年1季度归母净利润同比分别增长33%、76%、11%和-5%。酒店板块利润大增主要来自首旅酒店和锦江股份并购，景区板块中宋城业绩增速达到26%，此外出境游公司凯撒和众信盈利平均增速也达到40%。盈利能力：景区、酒店、旅游综合、餐饮板块17年1季度净利率分别为6.7%、-2.2%、6.4%和0.9%，同比分别+2.8、+1.5、-0.7和+2.1个百分点，总体较16年有所改善。营业收入（合计）归母净利润（合计）扣非后归母净利润（合计）板块名称16Q117Q1同比16Q117Q1同比16Q117Q1同比景区22.827.219.4%2.63.432.9%2.53.121.0%酒店26.466.9153.7%1.22.176.0%-0.40.5-220.5%旅游综合117.2134.815.0%8.89.711.1%8.69.38.4%餐饮5.75.7-0.4%0.30.3-5.3%0.20.380.4%表：2017年一季度各板块上市公司业绩概览（单位：亿元）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心证券研究报告目录行业企稳回升，股价表现低迷景区：2、3季度低基数效应正在显现，龙头公司估值有望提升酒店：17年行业加速复苏，酒店龙头有望享受高弹性出境游：增速中枢或继续下移，局部复苏、渠道下沉带来行业新契机观点：行业景气持续向上，关注景区和酒店行业龙头证券研究报告16年由于天气原因，多数景区客流负增长，盈利增速大幅回落表：2016年主要上市景区客流量增速均有所放缓（单位：万人次）数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心各子板块中，景区业务16年受天气因素影响最为明显，15家公司净利润为20.7亿元，同比仅增长6.6%，较15年增速的51.4%大幅回落。盈利能力也有明显下降，平均毛利率、净利率和ROE分别为为44.4%、7.0%和5.3%，较上年下滑1.2、9.1和3.4个百分点。盈利下滑的主要原因是客流人数同比大幅下降：黄山：16年进山游客增速3.7%，而不考虑免票游客，实际客流下降6.3%。峨眉山：16年购票客流下滑0.3%，较15年的15.3%的显著回落。丽江旅游：索道客流量整体增长8.5%，增速较15年