酒店行业深度报告之一正在回暖龙头公司盈利有望加速增长20170704广发证券37页

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明1/37行业深度|休闲服务证券研究报告如家Table_Title酒店行业深度报告之一酒店行业正在回暖，龙头公司盈利有望加速增长Table_Summary2002-2012年：黄金十年高速增长，10年达到净利率高点2016年底我国有限服务酒店约2.4万家，客房总数为213.5万间，同比分别增长12.4%和8.4%。其中，中端酒店和经济型酒店分别为2342家和21808家，占比分别为9.7%和90.3%，16年增速分别为33.9%和10.5%。中端排名靠前的品牌包括锦江旗下维也纳、华住旗下全季、亚朵酒店，以及锦江旗下麗枫、华住旗下星程和如家旗下和颐和如家精选等；而经济型酒店中如家、汉庭（华住）及锦江旗下7天和锦江排名靠前。历史来看，2010年盈利达到高点，如家、锦江、华住收入合计为83.4亿，扣非净利润之和为8.91亿元，综合净利率达到历史峰值11%。近几年：成本上行竞争加剧，行业进入微利阶段12年中央出台“三项规定”，酒店业先期积累的供需矛盾被激化，行业进入到下行周期。其中，12年-15年，各个酒店集团的出租率均呈现下降趋势（华住、锦江和如家从12年的94.4%、84.4%和86.1%下降至85.3%、76.9%和83.2%），而酒店的平均房价基本没有增长，导致Revpar累计平均下降15%以上，而净利率水平也大幅下滑，其中锦江有限服务酒店业务的净利率由12年的11%下降至15年的6%。行业景气下滑的表观原因是：行业同质化竞争的日趋激烈和酒店经营成本的不断上升，特别是占比较高的物业租金和人工成本快速上涨（占比高达约50%）。16年以来：酒店市场经营筑底，中高端表现更优1-4月全国酒店RevPAR同比增长3.2%，较16年0.4%的增速显著提升（入住率同比提升4.9个百分点），而5月全国星级酒店Revpar同比增速提升4.3%（其中三星级增速高达16.5%），也显示酒店行业显著回升。三大酒店集团经营数据也明显好转：华住酒店16Q4及17Q1的RevPAR增速分别达到6.6%和9.4%，其中18个月以上同店增速分别为2.0%和6.3%，中高端同店增速分别为4.2%和5.4%；如家1季度整体RevPAR增速为4.5%，同店增速为2.2%，其中中高端Revpar同店同比增速达到12.1%；而锦江5月数据同比也大幅改善，其中锦江系列、铂涛系列及卢浮系列Revpar同比增速分别约4.0%、6.9%和2.4%，锦江和卢浮1-5月平均增速约为1.9%和5.7%（1-4月未考虑营改增因素）。展望：新增供给有望进一步趋缓，需求正在周期性复苏12年以后住宿业固定资产投资逐步放缓，其中14年、15年和16年同比分别增长4%、5%、-9%。而根据STR数据，近期新增酒店数量也呈现下降趋势，其中16年和17年1-4月新增酒店数量同比分别下降26.5%和37.4%，供给增速也下降至4.1%和3.1%，而平均需求增速为6.5%和8.1%，供需关系进一步向好。未来五年，一方面经济型酒店的投资热情下降，中端酒店增量贡献有限；另一方面国内旅游人数复合增长率有望达到10%，而消费升级也有助于提升酒店的总体需求，酒店行业周期性回升值得期待。结论：酒店行业正在回暖，行业龙头有望享受高弹性17年以来酒店行业加速增长，加上各公司在中高端酒店的布局，经营数据有望进一步向好。此外，从美国酒店集团数据可以看到，酒店行业是旅游板块中周期性较强的子板块，过去十年美国酒店集团的平均净利率波动区间为8-18%。而国内由于酒店行业净利率水平较低，Revpar提升对业绩弹性较高，建议下半年重点关注。锦江股份：16年公司扣非净利3.8亿元，酒店业务贡献约2.9亿元，预计17-19年归母净利分别为8.6亿、9.4亿和10.2亿元（投资收益分别假设为3.5亿、3.0亿和2.5亿元），对应17年PE约为28倍（扣非后PE约35倍）。首旅酒店：公司16年4-12月年如家归属于母公司净利润为4.05亿元，17年1季度利润总额为0.81亿元，1季度末公司有息负债约56亿，预计17年全年财务费用约2.6亿。预计公司17-19年盈利分别为5.3亿、6.8亿和8.7亿，对应17年PE为35倍。风险提示：行业复苏不及预期，酒店集团并购后协同效应不及预期。Table_Grade行业评级买入前次评级买入报告日期2017-07-04Table_Chart相对市场表现Table_Author分析师：安鹏[e-mail]分析师：沈涛[e-mail]_Report相关研究：社会服务月报——关注旅游、教育:4月数据继续向好，龙头公司进入价值区间2017-06-06教育行业年报1季报总结分析:收入稳步增长，幼教、信息化、职教表现相对较好2017-05-09旅游行业2016年业绩前瞻:行业增速回落，17年恢复性增长可期2017-02-15旅游行业春节数据分析:国内游、出境游增速均有回落，目的地出现分化2017-02-06Table_Contacter联系人：张雨露[e-mail]-15%-7%1%9%2016-072016-112017-032017-06休闲服务沪深300识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明2/37行业深度|休闲服务目录索引00年代：黄金十年高速增长，10年达到净利率高点.........................................................5有限服务酒店：服务模式为B&B，国内以经济型酒店为主.......................................5黄金十年：有限服务酒店高速增长，盈利水平10年达到高点..................................7近几年：成本上行竞争加剧，行业进入微利阶段.............................................................1112年后有限服务酒店进入下行周期，经营指标一路下滑.........................................11有限服务酒店陷入瓶颈原因：成本上行、竞争加剧.................................................1316年以来：酒店行业复苏显著，中高端表现更优............................................................16全国酒店市场：行业复苏显著，出租率进入上升周期..............................................16分区域：京沪以及东部地区率先复苏，全国其他地区复苏表现不一........................17酒店集团：经营业绩复苏，中高端品牌表现更加亮眼..............................................21展望：新增供给有望进一步趋缓，需求正在周期性复苏..................................................29供给端：未来五年新增供给进一步趋缓，一线城市酒店供给加速见顶....................29需求端：旅游人数未来五年复合增长仍将达到约10%，消费升级也将进一步促进酒店业升级...................................................................................................................32观点：酒店行业正在回暖，行业龙头有望享受高弹性......................................................34识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明3/37行业深度|休闲服务图表索引图1：有限服务酒店发展简表.................................................................................5图2：2000至2016年全国有限服务酒店门店数以及同比增速.............................7图3：2000至2016年全国有限服务酒店客房数以及同比增速.............................8图4：国内旅游出行人数以及同比增速..................................................................8图5：如家、锦江、华住营业收入合计及增速.......................................................9图6：如家、锦江、华住合计净利润及增速...........................................................9图7：三大酒店集团综合净利率...........................................................................10图8：如家、锦江、华住营业收入历史数据对比（如家16年为4-12月）.........10图9：如家、锦江、华住净利润历史数据对比（如家16年为4-12月）.............11图10：华住、锦江（锦江都城）、如家三家集团平均出租率(OCC)对比.............11图11：华住、锦江（锦江都城）、如家三家集团平均房价(ADR)对比..................12图12：华住、锦江（锦江都城）、如家三家集团RevPar对比............................12图13：三大酒店集团净利率近几年整体稳步下降................................................12图14：三大酒店集团旗下酒店数量......................................................................13图15：2016年华住酒店成本结构图....................................................................14图16：2015年如家酒店成本结构图....................................................................14图17：2016年锦江有限服务酒店成本结构图.....................................................14图18：全国星级酒店平均工资逐年上涨..............................................................15图19：全国各大城市优质写字楼租金（元/平方米/月）......................................15图20：三大酒店集团租金和水电成本占营业收入比重........................................16图21：三大酒店集团人工成本占营业收入比重...................................................16图22：2016年前11个月内地酒店市场表现.......................................................17图23：17年1-4月内地酒店市