酒店行业深度系列一行业预期修复迎反弹OYO光速入局引深思20190712东兴证券32页

敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源DONGXINGSECURITIES行业研究东兴证券股份有限公司证券研究报告酒店行业深度系列（一）：行业预期修复迎反弹，OYO光速入局引深思2019年07月12日看好/维持社会服务行业行业报告分析师张凯琳电话：[phone]邮箱：[e-mail]执业证书编号：S1480510120012研究助理王紫电话：[phone]邮箱：[e-mail]执业证书编号：S1480118060012投资摘要：酒店数据迎边际改善，三季度旺季行情叠加低基期，看好龙头估值修复。五一假期错配叠加时间延长，5月国内酒店业RevPAR同比转正，锦江股份5月境内酒店RevPAR同比高增7.06%，增量主要由ADR贡献，未来随中端新开店入住率提升，经营数据有望进持续改善。受宏观经济下行压力影响，酒店业估值自2018年下半年开始再次集体走弱，PE(TTM)估值除华住外纷纷回到15X-18X的低位区间，2019年6月中旬后呈现较为明显的回升态势，在三季度旺季行情催化下，行业龙头有望率先迎来估值修复行情。酒店业内整合加速，单体酒店连锁化趋势明显，前四大酒店集团市占率从30.64%（2015）攀升至50.39%（2017），行业集中度逐步提升，2019年酒店巨头开店加速，Q1净开店数量同比大增，新开店以加盟店和中高端酒店为主。OYO入局引深思，定位下沉蓝海市场，以轻加盟模式迅速建立市场规模及品牌力。自2017年底进入中国，OYO率先错位切入经济型下沉长尾市场，以轻加盟模式迅速翻牌小规模单体酒店。供给端从规模化到数字化，销售端强地推基因下完成线下到线上的转化。在一年半内上线10000家酒店，50万间客房，一举成为国内第二大酒店品牌。从盈利模式看，前期主要通过轻品质提升和低价策略，帮助加盟商提升入住率改善经营水平；在推出全新风险共担2.0模式后，进一步深化与加盟商的利益绑定，但同时成本端承压也更加明显，我们保守估计公司入华以来亏损已达20亿元。参考印度逐年扭亏的发展历程，我们认为未来逐步提升佣金水平、发展自营渠道和提升精细化管理，将成为OYO在中国提升净利水平的关键。从发展路径看，相比于印度本土聚合平台的路径，目前OYO在中国的角色依然是酒店库存运营商，未来的战略定位仍待继续跟踪。下沉市场消费升级催生爆款，做服务还是卖产品？行业属性将决定“烧钱”模式成功概率。在资本加持下，OYO、拼多多、瑞幸等爆款凭借有别于传统模式的创新思维，在产品下沉中挖掘出新的市场份额，“烧钱换用户—规模化换话语权—完善产品”成为了互联网时代最常见的商业手段。但我们认为，行业对线下服务质量的需求水平，决定了“烧钱”模式成功概率。线下服务需求越高，纯“烧钱”模式成功率越低。OYO所处酒店业对线下服务要求极高，单纯依靠“烧钱”难以维持，酒店用户体验的好坏基本上取决于线下服务，因此OYO仅完成规模扩张远远不够，依靠精细化管理提升服务水平是未来工作的重中之重。轻加盟促传统巨头有益尝试，下行经济酝酿行业整合黄金期。OYO的出现瞄准差异化市场，在红海中找蓝海，以轻加盟新模式开创了酒店行业新路径，这是一种创新的尝试，也引发整体酒店业思考。同时在宏观经济下行期间，单体酒店业绩承压，连锁品牌的整合工作将享受更低的成本，轻加盟模式降低单体酒店加盟门槛，也将更有利于国内酒店行业连锁化率的提升。投资策略：三季度旺季来临，低基期下酒店数据边际改善行情可期，看好龙头率先迎估值修复，低估值区间内配置性价比突出，推荐首旅酒店、锦江股份，关注华住（未评级）、格林酒店（未评级）。风险提示：1、宏观经济下行，需求疲软2、酒店扩张速度不及预期3、加盟管理风险行业重点公司盈利预测与评级简称EPS(元)PEPB评级18A19E20E21E18A19E20E21E首旅酒店0.881.051.141.2620.4617.1315.6814.161.91推荐锦江股份1.131.461.711.9922.3517.3314.7612.661.62推荐华住2.492.492.492.4976.9876.9876.9876.987.67未评级格林酒店3.973.973.973.9716.6016.6016.6016.605.25未评级资料来源：公司财报、东兴证券研究所P2东兴证券行业报告酒店行业深度系列（一）：行业预期修复迎反弹，OYO光速入局引深思敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源DONGXINGSECURITIES目录1.行业迎边际改善，龙头估值预期修复，配置性价比突出..................................................................................................................51.1龙头受益酒店业边际改善，估值性价比突出............................................................................................................................51.2业内存量整合加速，龙头延续中高端扩张态势........................................................................................................................71.2.1品牌加速翻牌单体酒店，连锁化率提升空间大.............................................................................................................71.2.2行业集中度逐步提升，新开店以加盟和中高端为主.....................................................................................................81.3经济型酒店遇扩张瓶颈，OYO入局燃下沉战火.....................................................................................................................102.OYO入局，下沉市场重燃战火...........................................................................................................................................................112.1OYO商业模式解析：资本加持下的轻加盟模式.....................................................................................................................112.1.1复制印度模式，OYO成中国酒店业现象级品牌.........................................................................................................112.1.2全球范围内持续扩张，中国区房量占三分之二...........................................................................................................132.1.3中印对比：疯狂扩张之后，选择做平台还是做酒店？...............................................................................................132.2OYO运营模式解析.....................................................................................................................................................................142.2.1酒店供给端：从规模化到数字化，技术创新提升效率...............................................................................................152.2.2销售端：强地推基因下，完成线下到线上的转化.......................................................................................................162.3OYO盈利模式解析.....................................................................................................................................................................182.3.1以低价带量升，提升综合RevPar.................................................................................................................................182.3.2升级2.0模式，与加盟商共担风险、共享收益...........................................................................................................192.3.3OYO中国市场收入成本拆分..........................................................................................................................................192.4爆款成功逻辑梳理——关于细分市场消费升级与互联网“烧钱”模式的讨论........................................................................212.4.1引火线：核心创新点.......................................................................................................................................................212.4.2助燃气体：扩张路径.......................................................................................................................................................212.4.3投放区域：差异化定位人群...........................................