保险行业2018年年报业绩前瞻低估值已反映悲观预期边际改善凸显投资价值20190210平安证

保险行业2018年年报业绩前瞻低估值已反映悲观预期边际改善凸显投资价值行业动态跟踪报告行业报告保险2019年02月10日请务必阅读正文后免责条款强于大市（维持）行情走势图相关研究报告《行业快评*保险*12月新单超预期18年寿险全年保费收入有望转正》2019-01-17《行业动态跟踪报告*保险*2019年度保险行业十大猜想》2018-12-23《行业专题报告*保险*车险：商车费改持续深化车险行业盈利有待验证》2018-12-19《行业快评*保险*行业寿险保费收入全年有望转正产险同比增速趋稳》2018-12-16《行业年度策略报告*保险*供需寻转型，估值有空间》2018-12-10证券分析师陈雯投资咨询资格编号[e-mail]研究助理赵耀一般从业资格编号[e-mail]请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。投资要点保费收入后程发力，全年价值持续改善：2018年全年寿险行业保费收入2.63万亿元，增速转正至0.85%但仍为近年来低点。上市险企受益于个险渠道、期缴的期限结构和更加偏重保障产品销售，市占率均有所提升。市场更为关注的新单方面虽然整体仍然有一定缺口但已大幅改善，平安寿、太保寿全年个险新单分别同比+1.3%、-5.6%，保障转型之下价值率明显提升使得全年新业务价值继续改善，我们预计国寿、太保寿和新华全年新业务价值分别同比增速-14.0%、0.6%和1.8%。产险ROE达到低点，严监管下将明显好转：2018年以来受汽车保有量增速的持续放缓以及费改之下件均不断下降影响，产险总保费增速持续下降，全年产险公司总保费收入1.18万亿元，同比增速为11.52%。由于综合成本率上升、投资收益下降以及所得税大幅增提，行业ROE处于历史低点，我们预期中国财险18年ROE为10.4%。而19年车险行业监管明显加强，有助于行业逐步规范，后期行业恶性竞争将有缓解，行业效益有望明显改善。投资收益承压，19年资产端有望回升：18年由于权益市场以及长端利率的持续下行，对权益类资产及新增固收类资产配置产生较大压力，行业全年投资收益率预计在4.3%左右，为2013年以来的最低点。预计国寿全年总投资收益率3.0%，太保、新华总投资收益率分别为4.55%、4.5%。而19年保险投资端持续放开，利率及权益市场下行空间有限，投资收益有望明显回升。准备金仍贡献正向利润，全年内含价值稳健增长：上市险企方面新华受益于折现率影响全年净利润预计增长50%左右；国寿受权益资产投资收益影响净利润预计同比下降50%至70%。18年全年及19年准备金折现率持续上升对利润持续形成正向贡献。而短期投资收益及新业务价值波动不改长周期内含价值的稳健增长，我们预计国寿、太保及新华2018年EV增速分别为10.0%、15.9%及16.2%。投资建议：目前保险股的低估值已经反映了对于18年负债端和投资端的担忧，而由于17年四季度的低基数，18年全年价值有望较18H明显改善。当前市场更为关注19年开门红和长端利率情况，我们认为19年开门红期间虽然上市险企整体新单仍然存在一定缺口，但市场已经有了普遍的预期，后期新单同样有望逐期改善；长端利率虽仍有下行压力但空间已经较为有限，且19年权益市场的空间预计将明显优于18年，当前国寿、太保及新华分别对应0.84倍、0.91倍和0.79倍P/EV，对-40%-30%-20%-10%0%10%Feb-18May-18Aug-18Nov-18沪深300保险证券研究报告保险·行业动态跟踪报告请务必阅读正文后免责条款2/10应18E则为0.80倍、0.84倍和0.73倍P/EV，处于历史绝对底部，我们维持对行业“强于大市”评级，重点推荐中国太保、新华保险。风险提示1）开门红销售不及预期风险市场当前对开门红较为关注，虽然整体预期较为谨慎，但如果开门红销售情况同比负增长缺口较大，仍可能对股价造成负面影响。2）利率持续下行风险19年对于利率端的担忧可能成为保险公司的潜在风险，长端利率下降将使得保险公司投资收益率受到影响，同时也会影响当期利润。3）股市出现系统性下跌如果股指系统性下跌，保险股同样会受到影响，且会对投资端形成一定压力。保险·行业动态跟踪报告请务必阅读正文后免责条款3/10正文目录一、保费收入后程发力，全年价值持续改善...............................................................51.12018年下半年行业保费收入逐期改善逻辑验证...........................................................51.2新单仍承压但价值率提升，助力全年价值改善............................................................6二、产险ROE达到低点，严监管下将明显好转........................................................6三、投资收益承压，19年资产端有望回升.................................................................7四、准备金仍贡献正向利润，全年内含价值稳健增长................................................8五、投资建议..............................................................................................................9六、风险提示..............................................................................................................9保险·行业动态跟踪报告请务必阅读正文后免责条款4/10图表目录图表12018年寿险行业保费收入呈现逐期改善的趋势（亿元）..........................................5图表22018年寿险行业保费收入增速为近年来低点（亿元）..............................................5图表32018年上市险企原保费收入及增速情况（亿元）.....................................................5图表42018年上市险企原保费收入市占率均有提升............................................................5图表52018Q3上市险企新单保费及同比情况（亿元）........................................................6图表6上市险企价值率持续提升...........................................................................................6图表7产险行业综合成本率持续上升....................................................................................7图表8中国财险ROE水平今年预计达到低点.......................................................................7图表9保险行业资产配置情况...............................................................................................7图表10保险行业资金运用收益率情况................................................................................7图表11上市险企总投资收益率情况....................................................................................8图表12上市险企净投资收益率情况....................................................................................8图表13准备金折现率仍然处在上行阶段（%）..................................................................9图表14上市险企内含价值及增速情况（亿元）..................................................................9保险·行业动态跟踪报告请务必阅读正文后免责条款5/10一、保费收入后程发力，全年价值持续改善1.12018年下半年行业保费收入逐期改善逻辑验证2018年全年寿险行业保费收入转正，但增速仍为近年来低点18年全年保险行业经历了较为严峻的形势，在134号文叠加以利率环境和流动性等诸多因素的影响，前期行业保费经历了较为明显的负增长，但随着后期产品策略的转变以及经营环境的好转，后期月度保费增速逐步转正。2018年全年寿险公司实现原保费收入2.63万亿元，同比增长0.85%，虽然12月寿险公司总保费收入才实现转正，但仍然是近年来保费收入增速的低点。图表12018年寿险行业保费收入呈现逐期改善的趋势（亿元）图表22018年寿险行业保费收入增速为近年来低点（亿元）资料来源:银保监会、平安证券研究所资料来源:银保监会、平安证券研究所上市险企原保费收入增速明显优于行业，市占率均有提升上市险企方面由于大个险的渠道结构、期缴为主的期限结构和更为偏重保障的产品类型，依靠续期保费收入的支撑，总保费收入明显优于行业，市占率有较为明显的提升。上市险企国寿、平安寿、太保寿和新华2018年全年原保费收入分别为5362.0亿元、4468.8亿元、2013.4亿元、1222.9亿元，分别同比增长4.7%、21.1%、15.7%和11.9%，四家上市险企原保费收入市占率均有不同程度提升。图表32018年上市险企原保费收入及增速情况（亿元）图表42018年上市险企原保费收入市占率均有提升资料来源:银保监会、平安证券研究所资料来源:银保监会、平安证券研究所保险·行业动态跟踪报告请务必阅读正文后免责条款6/101.2新单仍承压但价值率提升，助力全年价值改善上市险企新单仍然承压，但下半年有明显改善对于上市险企新单的关注仍然是重点。18年一季度新单大幅负增长超出市场预期，致使保险股股价持续下跌，二季度开始上市险企逐步转向以销售保障型产品为主，取得了较为显著的效果，新单负增长幅度不断缩窄。截至18年底，平安寿个险新单1536亿元，全年增速转正至1.3%；太保寿代理人渠道实现新保业务467亿元，同比增速-5.6%仍存在一定缺口，但已有大幅改善。图表52018Q3上市险企新单保费及同比情况（亿元）图表6上市险企价值率持续提升资料来源:公司公告、平安证券研究所注：国寿为新单保费，其余为个险新单保费资料来源:公司公告、平安证券研究所保障转型之下价值率提升，全年价值有望持续改善由于上市险企积极转向保障型产品销售，18年价值率仍然有较为明显的提升，而伴随着下半年仍然坚持保障产品的销售以及较低的同比