公用事业行业中期策略改革不止步发展加速度20190519华泰证券35页

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准1证券研究报告行业研究/中期策略2019年05月19日公用事业增持（维持）电力Ⅱ增持（维持）王玮嘉执业证书编号：S0570517050002研究员[e-mail]赵伟博010-56793949联系人[e-mail]1《公用事业:行业周报（第二十周）》2019.052《公用事业:二产用电增速下滑大，或因高基数&贸易摩擦》2019.053《公用事业:降电价靴子落地，火电复苏进一步确立》2019.05资料来源：Wind改革不止步，发展加速度公用事业中期策略改革释放公用事业发展红利，火电/燃气行业受益明显我国电力/天然气体制改革以破除垄断为目的，定价改革以构建市场化定价机制为最终导向，近年来改革已然取得一系列突破进展。目前伴随着双百计划等国企改革相关政策频频出台，公用事业改革有望加速。我们认为2019年下半年火电有望受益于煤价下行实现盈利修复，水电/核电则受市场化电价改革加速推进，综合上网电价或将继续承压。从中长期来看，火电有望形成“基准电价+浮动机制”，盈利模式实现根本性好转；燃气行业有望充分受益于国家管道公司落地，管网建设或将加速推进，促进天然气进一步大规模应用，利好天然气全产业链发展。公用事业改革持续推进，破除垄断+市场化定价为改革目的地电力/天然气体制改革以破除垄断为目的：1）电改：2002年电改促成拆成“5+2+4”电企新格局，即五大发电集团/两大电网企业/四大辅业集团；2）天然气体制改革：油气勘探开采体制有序放开，并分步推进油气干线管道独立，国家管道公司改革方案预计2019年正式对外颁布。定价改革以构建市场化定价机制为最终导向：1）电改：我国已经历6个阶段，目前市场化电价已实现供需主导，且市场化电量占比持续扩大，2018年达到30.2%（同比+4.3pct）；2）天然气定价改革：中游输配气价得到管控，终端售价完成并轨，“管住中间、放开两端”改革目的实现标志性进展。火电：2019年市场化电量比例或达35%，行业盈利模式重塑短期看火电有望受益于煤价下行，中长期来看，火电有望形成“基准电价+浮动机制”，盈利模式实现根本性好转，我们预计拥有成本优势的优质火电龙头市占率将进一步得到提升，未来电力行业或将回归“公用事业”的属性，推荐华能国际/内蒙华电/浙能电力/京能电力/长源电力/建投能源/皖能电力。水电：三维度遴选优质标的短期市场化电价改革对水电上网电价影响偏负面，长期水电消纳有望进一步好转。水电可基于三条逻辑选股：1）买资产：关注重置资产净值低于目前市值的标的；2）买成长：优选有在建拟建装机投运/资产注入预期的标的；3）买分红：优选稳定高分红收益率标的。建议关注川投能源/华能水电。核电：短期关注重启进程，中长期稳定现金牛为短期市场化电价改革对核电盈利影响偏负面，装机是驱动核电盈利增长的核心因素，2018-20年核电迎来建设潮，根据国家核安全局数据，截至2018年底，我国在运核电装机容量约4465万千瓦，其中，仅2018年新增的在运装机即高达884万千瓦，占总装机容量的20%，此外在建装机高达2200万千瓦，为在运装机容量的49%，核电装机处于加速放量阶段，建议关注A股稀缺核电运营商中国核电。燃气：管道公司成立有望进一步驱动燃气消费放量2019年国家管道公司有望成立，燃气改革中的“管网独立”环节有望迎来实质性进展，以美英为鉴，天然气消费量的增长与天然气管道历程的增长基本同步，我们认为伴随国家管网公司从三桶油旗下独立，我国天然气管网建设有望加速推进，进而促进天然气进一步大规模应用，中长期利好天然气全产业链发展，推荐优质燃气分销商深圳燃气。风险提示：改革进度不及预期，煤价下行不及预期。(25)(17)(9)(1)718/0518/0718/0918/1119/0119/03(%)公用事业电力Ⅱ沪深300一年内行业走势图相关研究行业评级：行业研究/中期策略|2019年05月19日谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2正文目录公用事业改革的梳理与对比..............................................................................................5电改梳理：市场化定价改革加速推进........................................................................5体制改革：厂网分开、主辅分离为核心.............................................................5定价改革：市场化推进迅速...............................................................................6燃气行业：改革不断推进，市场化定价为最终目标..................................................8定价改革：市场化不断推进，放开气源和售价为最终落脚点............................8体制改革：放开上游+管道独立为重点..............................................................9电力燃气改革对比.....................................................................................................9体制改革以破除垄断为目的,定价改革以市场化定价为最终归宿......................9国企改革春风再起，公用事业板块有望受益....................................................11年初以来公用事业板块混改进展......................................................................12火电：短期有望受益于煤价下行，中长期盈利模式有望好转..........................................14盈利模式先天不足，短期盈利修复看煤价...............................................................14盈利模式：管制的收入端+市场化的成本端.....................................................14短看高库存，长看产能释放，煤价下行趋势确立............................................16电改步入深水区，火电有望逐步摆脱“市场煤计划电”盈利模式...........................17火电有望形成“基准电价+浮动机制”，盈利模式实现根本性好转...................17持续推荐火电板块...................................................................................................19电改促火电公用事业属性回归，火电龙头估值提升空间可观..........................19高分红收益率：推荐内蒙华电、浙能电力、华能国际、京能电力...................20水电：优质蓝筹板块，短期电力市场化改革偏负面........................................................21水电行业盈利模式稳健............................................................................................21短期市场化电价改革影响偏负面，长期水电消纳有望进一步好转...........................22市场化电价短期利空........................................................................................22能源结构转型促水电消纳进一步提升..............................................................22三维度遴选，持续推荐优质水电标的......................................................................22维度一：类债券...............................................................................................22长江电力：高分红明确，类债券......................................................................22维度二：成长性...............................................................................................23国投电力&川投能源：雅砻江水电2021有望步入黄金开发期。.....................23长江电力：三峡集团资产白鹤滩/乌东德可能注入上市公司.............................23华能水电：新增澜上机组外送广东，电价显著高于存量机组..........................24维度三：优资产...............................................................................................24中长期看好重置资产净值低于市值的水电企业价值重估.................................24核电：短期市场化电价改革偏负面，中长期受益于核电重启..........................................26盈利结构成熟，装机有望迎来爆发期......................................................................26装机容量是驱动盈利增长的核心要素..............................................................26核电重启确立，装机容量迎来爆发期..............................................................26行业研究/中期策略|2019年05月19日谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准3改革对核电影响：市场化电量占比持续提升，短期电价偏空..................................27关注中国核电：A股稀缺核电运营商.......................................................................28燃气：国家管道公司有望落地，全产业链迎来利好........................................................30燃气行业盈利模式..............................................................