公用事业行业发电增速如期回落继续看好区域电力投资机会20190321中信建投26页

请参阅最后一页的重要声明证券研究报告·行业深度研究发电增速如期回落，继续看好区域电力投资机会重点推荐蒙华铁路投运对区域电力的投资机会，长期看好新能源公司装机成长以及天然气未来前景电力方面，1-2月份全国发用电增速持续回落，基本验证了我们之前预期发用电增速有望回落至5%的判断。考虑到煤炭先进产能不断释放，下游需求增速放缓，我们判断我国煤炭供需格局将明显好转，市场煤价有望逐步向绿色区间靠拢。考虑到蒙华铁路投产有望大幅改善华中地区煤炭供需格局，降低当地企业用煤成本，叠加湖北地区火电机组受特高压影响较小，我们重点推荐湖北能源和长源电力。水电和新能源方面，我们重点推荐各项指标表现较好、具有装机增长与稳定高分红属性的稳健标的长江电力及坐拥优质风电资源且未来海上风电有望持续推动业绩增长的福能股份。燃气方面，今年年内国家油气管网公司有望正式成立，我们判断其成立之后一方面将加快天然气中游管道的建设，另一方面还将降低中游管输费从而推动我国燃气消费量进一步增加，我们推荐在产业链上游拥有优质煤层气资源，并且具有确定性产能增长的新天然气。1-2月发电量增速有所提升1-2月份规模以上发电厂发电量1.10万亿千瓦时，同比增长2.9%，其中火电发电量8427亿千瓦时，同比增长1.7％；水电发电量1352亿千瓦时，同比增长6.6％；核电发电量484亿千瓦时，同比增长23%；风电发电量572亿千瓦时，同比下降0.6%。煤炭产量有所下降，电力用煤需求上升2019年2月，我国实现原煤产量为2.57亿吨，同比下降1.5%，同时煤炭进口1764万吨，同比减少15.63%。重点电厂最新日煤耗为391万吨，同比上升9.2%，环比2月中旬上升了27.15%；6大发电集团最新日均耗煤量为65.49万吨，同比下降了1.2%。秦港最新库存602万吨，同比减少8.8%；重点电厂库存6633万吨，同比增加5.63%；重点电厂煤炭库存可用天数为16天，同比增加2天。分省火电点火价差测算从最新一期2月份的电煤价格指数来看，全国各地电煤价格整体环比基本持平或微降，同比整体呈现大幅下降的趋势。全国平均电煤价格为511.34元/吨，环比提高0.06%，同比下降9.85%。从分省情况来看，广西、江西和湖南三省电煤价格排名前三。点火价差排名前三的省份分别为海南、广东和上海，均属于标杆上网电价较高的区域。从环比数据来看，天津、广西、湖北等地点火价差改善较为明显。风险提示：电力需求增速放缓；煤价下跌不及预期；燃气消费增速下滑。维持买入万炜,[e-mail]021-68821626执业证书编号：S1440514080001研究助理：高兴[e-mail]021-68821600研究助理：任佳玮[e-mail]021-68821600发布日期：2019年03月21日市场表现相关研究报告19.03.05降税利好发电侧，减费为降电价提供空间19.03.04特高压短期影响有限，蒙华铁路投运利好区域电力19.02.28配套电源成瓶颈，短期内特高压线路影响相对有限-30%-20%-10%0%2018/3/212018/4/212018/5/212018/6/212018/7/212018/8/212018/9/212018/10/212018/11/212018/12/212019/1/212019/2/21公用事业上证指数公用事业行业深度研究报告公用事业请参阅最后一页的重要声明重点公司报告汇总及行业动态点评百川能源：燃气销量快速增长，外延并购助力腾飞百川能源2018年全年实现营业收入47.53亿元，比上年同期增加17.81亿元，同比增长59.90%；实现归属于上市公司股东的净利润10.06亿元，同比增长17.29%，对应EPS为0.98元。2018年公司加权平均ROE为24.16%，与17年相比降低了7.97个百分点。2018年，受到京津冀“煤改气”以及全国能源结构转型的双重带动，公司的天然气销量及接驳户数均实现了较大的增长，从而助推公司收入水平大幅增长59.90%，归母净利润同比增长17.29%。在天然气销售业务上，2018年公司共实现燃气销量9.7亿方，其中居民售气量约为5.6亿方，非居民售气量4.1亿方，板块实现收入24.06亿元，同比增长120.87%。在燃气接驳业务上，公司全年共接驳燃气户数33万户，贡献营收14.39亿元，同比增长26.82%。公司的天然气气源主要来自于中石油，占比80%左右。18年在中石油执行新的天然气定价策略的情况下，公司合同气量较少，因此购买了较多合同外高价气源，同时也有一部分补贴未结算，导致单位销气成本由17年的2.06元/方提升至2.27元/方，因此燃气销售毛利率与17年相比也下降了4.74个百分点至8.33%。进入2019年后，公司与中石油签订的合同气量将根据18年的实际购气量确定，届时这部分气量将得到更大程度的保证，燃气销售毛利率有望回归至15%左右的正常水平。17年11月，公司收购了荆州天然气100%股权，其18年实现扣非后归母净利润9302万元，略微超出业绩承诺。之后，公司于18年7月以现金方式收购了国祯燃气100%股权，外延并购接连取得重大突破。国祯燃气主要经营区域位于安徽阜阳，常住人口809.3万人，天然气气化率仍然较低，未来发展空间极大。从全国天然气的情况来看，小型地方燃气分销商受到气源受限、市场价格高企的影响，目前盈利较差。在这一背景下，我们判断公司未来外延并购空间仍然较大，业务规模有望进一步扩张。降税利好发电侧，减费为降电价提供空间从增值税调降来看，如果假设增值税下调后含税电价不变，事实上相当于上调了不含税电价，对于电力企业均是利好。虽然水电企业基本没有进项抵扣，增值税率下调红利完全由企业享受，但因为水电企业净利润率基本达到30%，3个百分点变化对公司业绩影响不足10%。对于火电企业而言，假设上游煤炭含税价不变，不含税煤价受税率变化有所上涨，则火电增值税率下调红利将有50-70%因为进项抵扣减少而流失，但由于火电企业近年来盈利处在低谷，经过我们测算即使进项抵扣减少的情况下，对火电企业的业绩仍然有20%-50%的增厚。报告提出一般工商业平均电价再降低10%，除了提升市场化电量、清理电价附加收费外，很有可能会把电力行业增值税下降的部分红利转移到降电价的空间上来。考虑到重大水利工程建设基金将于19年底到期，清理电价中非电环节收费也符合国家政策导向，我们判断降低电费附加有望以重大水利工程建设基金和大中型水库移民后期扶持基金为主。假设两基金各降低50%，将腾出0.45分的电价空间，对应约306亿元。在2018年降电价进程中，发改委要求电力行业增值税税率由17%调整到16%后，省级电网企业含税输配电价水平和政府性基金及附加标准降低、期末留抵税额一次性退返等腾出的电价空间，全部用于降低一般工商业电价。我们测算增值税率下降3个点对应电网侧增值税红利约为400亿元左右，此次降电价所需空间约为720亿元，基本上可以通过减费降税满足。由于受到煤电去产能等政策影响，以火电+风光电打包外送的特高压线路配套电源点投产进度普遍不及预期。行业深度研究报告公用事业请参阅最后一页的重要声明湖北省电力供需格局受特高压影响较小，火电利用小时有改善预期。此外根据我们测算显示，陕西煤炭经蒙华铁路到湖北、湖南和江西均有较好的经济性；内蒙古煤炭到湖北、湖南有一定的经济性，但到江西由于运距较长，缺乏成本优势。考虑到减费降税有望提升电力公司盈利能力，叠加湖北地区火电利用小时有好转预期以及蒙华铁路投运有望带来的煤价下降，我们重点推荐湖北能源和长源电力。长江电力有望成为实控人，资产注入障碍即将扫清三峡水利发布公告，公司拟通过发行股份等方式购买重庆长电联合能源有限责任公司控股权、重庆两江长兴电力有限公司100%股权，同时拟做非公开发行股份募集配套资金，此次交易预计构成重大资产重组。同时公司公告披露称，公司股东长电资本拟与某在册国资股东签署《一致行动协议》。协议生效后，长江电力及其一致行动人合计持股比例预计将超过公司现实际控制人水利部综合事业局所控制的持股比例，但预计不超过30%。该事项可能涉及上市公司控制权变更。随着我国电力体制改革的进一步推进，公司作为厂网合一的稀缺标的，有望承接重庆当地的地方配售电电网，进一步打造优质的售电平台。当前三峡集团子公司长电联合已初步实现对乌江电力、聚龙电力、两江长兴等地方电网的整合，总资产已超百亿元。如果三峡集团成为三峡水利的实际控制人，相关电网资产有望整合注入上市公司，真正实现“四网融合”，共同打造“三峡电网”。截止最新报告期，长江电力及其一直行动人（三峡资本、长电资本）合计持有公司股权比例达24.08%，与当前实控人水利部综合事业局24.09%的持股比例仅差0.01%。我们判断待公司实控人变更后，相关电网资产整合注入上市公司的最后障碍有望被扫清。公司作为地方性电网公司，受制于万州区经济发展水平及外购电成本，售电业务存在瓶颈。此次重大资产重组完成后，长电联合能源及两江长兴的优质电网资产有望助力公司打破发展天花板，公司也有望成为三峡集团未来搭建西南地区售电平台最好的载体。如果未来公司能够引三峡水电入渝，三峡集团优质低价的外送水电也有望降低公司外购电成本。考虑公司售电业务稳健，今年受来水偏枯影响自发电量明显下滑，在暂不考虑重大资产重组影响的前提下，我们预测公司2018年-2020年EPS分别为0.25、0.29和0.36元。我们看好重庆电改及三峡集团对地方电网的整合为公司带来的巨大发展空间，维持买入评级。行业深度研究报告公用事业请参阅最后一页的重要声明目录投资要点及重点公司盈利预测...............................................................................................................................1投资要点及重点公司推荐...............................................................................................................................1重点公司盈利预测...........................................................................................................................................2发电量增速处于低位...............................................................................................................................................31-2月全社会用电量增长4.5%........................................................................................................................31-2月发电量增速2.9%....................................................................................................................................4火电、水电增速均有所回落......................................................................................................................