家具行业深度研究报告好赛道好赛马解析顾家家居的床垫业务20190621华创证券25页

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号未经许可，禁止转载证券研究报告家具行业深度研究报告推荐（维持）好赛道，好赛马——解析顾家家居的床垫业务我国床垫市场消费规模居全球首位。据ISPA，中国床垫消费总额从2002年的6.8亿美元增长到2017年的93.1亿美元，CAGR达17.77%。房地产投资更新需求的推动、城镇化率的提高和消费升级的作用，促进行业长期保持健康自然增长。预计未来5年床垫市场销售额将达900亿，未来5年CAGR近6%。目前我国床垫行业CR5仅16%，未来行业集中度有望进一步提升。床垫产品的差异化较小的特征决定其适合规模化生产，天然有利于行业集中；渠道建设筑成行业竞争护城河：第一，渠道对产品的加价多，渠道有更强的议价权。第二，各公司销售费用占营业收入比例均约为22%，营销成本大，渠道建设投入多。第三，相比于美国，美国床垫行业巨头注重渠道建设。如TempurSealy，其产品覆盖全球100多个国家，其行销网络主要包括零售、直营以及第三方经销商，截至2015年初，TempurSealy在全球的零售网点已经达到32300个，在北美地区的门店数量超过20000家。从美国经验来看，成熟的床垫市场集中度很高，行业中的百年老店必然是深耕渠道、积淀多年的老牌企业。内资企业由于渠道优势和价格优势竞争优于外资企业。主流厂商为中高端路线的慕思、全覆盖的喜临门、功能床垫为主的梦百合、中低端路线的穗宝。对标美国，我国床垫行业处于成长期前期，未来5年料将继续分享行业红利，拉开品牌竞争的序幕，距离行业大规模整合并确立巨头还有很长的路要走。生产端来看，床垫行业自动化程度高，规模化优势明显，毛利率水平在30%以上，原材料占成本比例高，受海绵原料TDI、MDI价格影响较大。顾家家居床垫依托公司渠道布局，借力顾家品牌，充分享受行业红利，竞争优势明显：渠道方面，依托于公司软体家具业务覆盖全国的销售网络，近6000家品牌店分布于全国部分省份的营销网络已经渗透到乡镇级别。顾家家居沙发的渠道已完成下沉，床垫开始铺货后将迎来大幅增长；线上渠道稳居第三，与恒大的合作打开了工程渠道的增长点。短期来看，在三四线城市的渠道布局可充分受益于本轮棚改货币化。产品和品牌方面，产品定位清晰，主打性价比；品质优良，有严格的质量管理和工艺技术优势；床垫将借助顾家优质品牌，充分放量。产能方面，IPO、可转债等募资方式助力公司布局江东/嘉兴/华中生产基地，产能增长进入快车道。五大生产基地917万套设计产能保证公司业务持续拓展。同时华东、华中、华北的全国布局将有效降低公司运输成本，提升经销商的盈利能力，同时缩短回货周期，提升客户满意度。行业目前处于成长期前期，未来5年有望继续分享行业快速增长的红利，公司良好的渠道、产品和品牌能充分助力。风险提示：房地产行业增速不达预期；原材料价格大幅波动；汇率波动；渠道下沉不达预期。证券分析师：郭庆龙电话：[phone]邮箱：[e-mail]执业编号：S0360518100001证券分析师：陈梦电话：[phone]邮箱：[e-mail]执业编号：S0360518110002联系人：葛文欣电话：[phone]邮箱：[e-mail]占比%股票家数(只)681.87总市值(亿元)3,967.150.66流通市值(亿元)2,493.950.57%1M6M12M绝对表现-1.19.14-18.87相对表现-6.93-15.67-24.18《品牌家居的白银时代系列报告（一）：以往鉴来，观90年代日本展望中国品牌家居白银时代》2019-03-17《【华创轻工】木门行业深度研究报告：千亿木门市场引百舸争流，品牌、渠道、产品铸龙头优势》2019-03-18《家具品牌家居的白银时代系列报告（二）：千亿橱柜市场能否诞生千亿市值公司？》2019-03-24-33%-17%-1%15%18/0618/0818/1018/1219/0219/042018-06-22～2019-06-20沪深300家用轻工相关研究报告相对指数表现行业基本数据华创证券研究所行业研究家具2019年06月21日家具行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号2目录一、好赛道：床垫行业红利明显，百舸争流.........................................................................................................................5（一）床垫产品以弹簧床垫为主.....................................................................................................................................5（二）我国床垫市场广阔，增长迅速.............................................................................................................................6（三）竞争格局：行业集中度低，渠道成核心胜负手.................................................................................................71、行业趋势：向行业龙头集中...................................................................................................................................72、竞争现状：本土品牌渠道优势明显.......................................................................................................................83、对标美国，行业成熟任重道远.............................................................................................................................10（四）生产端：自动化程度高，规模化优势明显.......................................................................................................131、行业毛利率净利率水平较高，盈利能力强.........................................................................................................132、生产自动化程度高.................................................................................................................................................133、利润受TDI、MDI价格影响较大.........................................................................................................................14二、好赛马：顾家依托公司渠道布局，进入床垫行业近5年维持高增长.......................................................................16（一）床类业务逐年提高...............................................................................................................................................16（二）渠道优势是核心竞争力.......................................................................................................................................171、线下布局：门店覆盖全国，二三线城市有望发力.............................................................................................182、线上布局：稳居前三，先发优势.........................................................................................................................203、打开工程领域渠道的增长点.................................................................................................................................20（三）产品和品牌建立护城河.......................................................................................................................................211、产品定位清晰，主打性价比.................................................................................................................................212、产品品质优良，品牌口碑出众.............................................................................................................................21（四）产能投资为业务拓展保驾护航...........................................................................................................................22三、风险提示...........................................................................................................................................................................23家具行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号3图表目录图表1五大床垫类型...........................