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【华泰地产陈慎团队】春季北上深“千亿房企”纪要大礼包！2019年开年一个月以来，华泰地产团队连续组织了珠三角、长三角、环渤海区域市场联合调研，一共拜访13家龙头房企和2家区域经纪公司，记录了我们开年勤奋的脚印！现将纪要打包集中奉上，助您在最短时间内掌握房地产行业最新动向！龙头房企：碧桂园、万科、融创中国、保利地产、绿地控股、新城控股、招商蛇口、华夏幸福、阳光城、金地集团、中南建设、首开股份、金融街核心城市：上海、深圳欢迎联系华泰证券房地产研究团队交流行业最新观点陈慎13817345646韩笑18518481815林正衡18516388591【华泰地产】2019开年“千亿房企”珠三角站及深圳链家调研纪要陈慎13817345646/韩笑18518481815/林正衡18516388591如往年一样，我们团队在开年之际启动“千亿房企”调研行，第一站拜访了“珠三角”区域几大龙头房企，在集中度愈发提高的当下，龙头房企对于行业的观点也显得更加重要，尤其在于对去年的总结以及对2019年的规划，我们此次是连续第三年“千亿房企”调研，也让我们得以对每年公司的观点和数据进行跟踪。2018年先扬后抑，1-2月份市场去化有压力2018年整体以8月份为拐点，市场出现冷却，表现为去化率明显下降，但是12月份又开始去化率重新回升，主要原因为年末加大了推货量以及优惠折扣营销力度。分结构来看，三四线城市的去化率水平还是要高于一二线城市，但是从去年三四季度来看，三四线城市去化率同比降幅是要高于一二线城市的。头部房企普遍反映2019年1-2月份去化不太理想，主要原因在于：1、很多房企2017年末销售存余在2018年1月集中释放，导致2018同期基数较高。而2019销售预期相对谨慎，2018年末销售存余释放相对平缓；2、2018年1月为完整的销售周期，2019年1月实际销售周期3周左右，受春节假期的影响明显，且春节返乡置业需求明显转冷；3、1月折扣力度相比去年12月有所减少。春节假期期间，房企反映虽然没有量化数据，但感受上返乡置业的需求确实在转冷。去化率的持续下行是一种压力，但需求依然存在，有房企监测到去年四季度以来开盘盘均到访量有所上升，说明需求观望情绪加强，只是决策周期再拉长，往往当月开盘去化不理想，但是次月和再次月的续销情况会不错。综合考虑多个因素，龙头房企认为3月份的销售对于全年更有参照意义。2019年整体谨慎期待边际改善，销售目标增速普遍下调龙头房企普遍认为调控政策会延续去年的基调，但是部分政策存在边际改善的空间。尤其从去年四季度开始，部分华南地区能观察到限价等政策有所放松，预售证获取上有所改善。结构上龙头房企普遍反映相对看好一二线城市，很多一二线城市已经经历了2-3年的调整周期，已经逐步见底。在这样的基调下，龙头房企对2019年增速预期较为谨慎，2000亿以上规模的房企预期降至10%及以下，而2000亿以下的房企相对弹性更高，能保持15-20%左右的增速预期。我们统计的5家房企合计增速从2018年的25%，回落至2019年的8%左右。开工节奏趋于均衡，竣工保持平稳开竣工方面，龙头房企普遍表示开工和推货的进度取决于销售进展，但不会收缩开工，因为预期2019年去化率下滑，保障销售不下滑的情况下意味着开工和推货还是有规模的要求。由于三四季度如果新开工占比较高的话，面对市场调整往往会更加被动，所以房企希望上下半年推货更加均衡一些，所以预计上半年推货还是能保持一定节奏。竣工方面，市场普遍关心统计局数据新开工和竣工增速的差异，但是从龙头房企角度，每年竣工面积增速保持平稳增长，而且项目销售到竣工验收的工程节点较为紧张，延迟交楼的滞纳金惩罚较为严重，一般不存在刻意降低竣工节奏的现象。但是从统计口径而言，确实存在开工数据口径较为宽松，而竣工面积口径较为严格的可能性。融资持续改善，拿地灵活拓展龙头房企表示去年以来的流动性宽松也为融资带来改善，由于都是头部企业，中票和公司债发行难度都不大，主要体现在融资成本上，尤其去年四季度以来，开发贷、公司债的融资成本都比年中下降。而境外发债的成本也趋于下行，已经和境内发债接近。2019年房企拿地相对灵活，目前并没有明确的投资规划，投放额度和区域布局取决于市场表现，如果销售回款补偿，会调整拿地力度。一般龙头房企土地拓展的立项标准会考虑IRR和利润率，12-15%是比较合理的目标，也有公司因为市场预期谨慎，将IRR标准上调。结构上，房企表示会继续关注一二线城市和都市圈三四线城市。2019年更注重运营和现金流管理，多元化业务为新增长埋伏笔2019年考虑到规模增速的下调，龙头房企普遍表示会更加注重运营和现金流管理，强化对销售人员的现金回款考核。跟投机制仍会延续，尤其央企在推进跟投机制后，存货周转率方面有所提升，国企和民企之间的员工激励机制正在缩小。架构上，金地和招商近期有所变化，金地从原投资运营部门分拆出运营部门，强化产业园、公寓、购物中心等运营管理工作，招商蛇口将原有5大区域调整为9大战区，引入市场化竞争和考核。行业增速面临回落压力下，龙头房企普遍考虑多元化业务拓展。碧桂园发展重点为“农业、机器人”，机器人未来有望服务内部项目；万科已经在商业办公、物流、长租公寓、物业等多元产业进行长时间布局；保利地产“两翼”战略覆盖社区消费和房地产金融。这些业务在相当一段时间内可能都是净支出，但是是这些龙头房企未来非常重要的潜在增长点。碧桂园调研纪要2019年2月19日【基础信息】销售回款：2018年1-12月公司实现权益销售金额5018.8亿元，同比增长31.25%。实现权益销售面积5416万平，同比增长23.06%。合约单价0.93万元/平，同比增长6.7%。2019年1月实现权益销售金额330.7亿元，权益销售面积382万平。克尔瑞的数据显示，碧桂园2018年全口径销售额7287亿元，同比增长32.3%，累计销售面积7.73亿平，同比增长27.4%。拿地土储：截至2018年6月底，土地储备总建筑面积约为3.64亿平方米，其中75%分布于广东省以外（包括江苏、安徽、湖南等地）。按发展阶段划分，约45%在建，23%已经预售。权益土地储备总建筑面积约为2.30亿平方米。克尔瑞数据显示，2018年公司新增土地总建筑面积3004万平，同比减少28.70%。总地价为1607亿元，同比减少52.37%。负债融资：2018年6月末有息负债总额2939亿元，净借贷比率59%，较2017年末提升2.1pct。截至目前，存量债券美元债余额63.75亿美元，境内债余额178.07亿元。2019-2021存量债券到期规模分别为2.5亿美元、9亿美元+43.1亿元、7.5亿美元+59.5亿元。2018年以来发行4只美元企业债，1只人民币企业债和2只人民币资产支持证券，募资27.75亿美元+26.67亿元，票面利率为5.125%-8%。业绩:2018上半年实现营业收入1318.9亿元，同比增长69.7%。其中物业开发销售占比96.2%，建筑及其他业务（物业投资、物业管理、酒店及其他）占比3.8%。实现归母净利润129.4亿元、归母核心净利129.5亿元，同比增长72.5%、80.2%。【细节信息】1月销售实际同比降幅28%左右，高基数和假期效应影响。剔除销售口径的影响，公司2019年1月权益销售金额实际同比增速在-28%左右。增速放缓的原因在于（1）2018全年销售预期相对乐观，2017年末销售存余在2018年1月集中释放，导致2018同期基数较高。而2019销售预期相对谨慎，2018年末销售存余释放相对平缓；（2）2018年1月为完整的销售周期，2019年1月实际销售周期3周左右，受春节假期的影响明显，且春节返乡置业需求明显转冷；（3）受假期影响，2019年初推货力度相对不足。2019预计去化率60-65%，全年销售增速0-10%。2018全年可售货值累计去化率70%左右，且下半年以来基本维持70%左右的去化水平。11月以来每周全新开盘、货值1亿以上、蓄客时间相对较长的重点项目去化率70%左右，相比之前80%的高位水平有所回落。去化率的绝对表现来看，三四线依然高于一二线。相对表现来看，三四线去化率同比降幅高于一二线城市。从区域表现来看，长三角热度下降明显，华南地区项目相对抗跌。预计2019年去化率降至2014年60-65%左右水平（历史最低去化率60%左右）。全年可售货值总量充裕（2018年滚存货值1500亿左右），具体推盘节奏取决于19年销售和结转目标。预计2019年销售增速实现正增长，在0-10%之间，不会超出市场预期。土储分布趋于均衡，权益比60-70%。2019拿地计划预计1500-2000亿元，具体投放额度和区域布局取决于市场销售表现。公司潜在锁定资源充分，如有需要可以将潜在土地储备转化为正式的土地储备。公司当前土地储备一二线、三四线面积占比为40%：60%，货值占比为50%：50%，总体布局较为均衡。2019推货结构同储备结构基本保持一致，如果一二线城市销售表现较好，未来相应推货占比或有所提升。公司土储权益比60-70%之间，预计19年拿地的权益比会继续降低。考虑到合作方回款率不高，绝大部分合作项目由公司操盘。财务延续稳健，短期负债压力不大。随着流动性趋于实质性宽松，公司境外融资成本下降比较明显，目前跟境内成本基本持平。公司计划2年内获取标普或穆迪的投资评级，多获取一个评级，预计融资成本可以下降100bp左右。2019年只有17亿人民币的美元债到期，境内不能续期的存量债券规模共计70亿左右，目前可用融资额度100亿左右。2019年经营现金流净额预计继续为正，同时继续坚守净借贷比率70%的红线。部分地区限价松动，同时定价灵活度有所降低。公司注意到从2018年四季度的广州开始，华南地区多个城市陆陆续续放松限价，预售证获取相对容易。但是限价放松之后，房价不一定上涨，且不允许房价下跌（如广州备案价下调10%需要重新取证），房企定价的灵活空间有所收窄。2019发展重点为“地产、农业、机器人”。地产依然坚持高周转模式，重视现金流管理。2018年四季度开始强化对销售人员的现金回款考核，2018年回款率在90%左右。机器人战略重点解决人力成本和施工问题。目前公司项目工人平均年龄40-55岁，成本较高，且新生代劳动力后续接力不足。未来机器人主要服务内部项目，参与土地平整和施工环节。而农业目前主要为零售商业凤凰优品提供原材料和特供产品，未来计划进一步拓展至种植、畜牧、种业等等领域。保利地产调研纪要2019年2月19日【基础信息】销售回款：2018年1-12月，公司实现签约面积2766.11万平方米，同比增长23.36%；实现签约金额4048.17亿元，同比增长30.91%。2019年1月，公司实现签约面积227.85万平方米，同比增长4.58%；实现签约金额335.91亿元，同比增长6.14%。拿地土储：前三季度，公司累计新拓展项目108个，新增容积率面积2456万平方米，总获取成本1636亿元，其中一二线城市拓展金额占比75%。前三季度，公司新开工面积3297万平方米，竣工面积1173万平方米，在建面积9242万平方米，分别同比增长84.2%、9.2%和47.1%。截至三季度末，公司已覆盖国内外104个城市，共有在建拟建项目605个，总建筑面积23131万平方米，待开发面积9289万平方米。2019年1月公司在莆田、长春新获取2幅地块，总地价23.0亿元，权益地价16亿元；拿地面积49.15万平米；拿地均价4679元/平米。负债融资：2018年9月末有息负债总额2771.20亿元，净负债率107.40%，同比增加3.6个百分点，较2017年末提升14个百分点。扣除预收账款的资产负债率为43.41%，同比降低0.09pct。截至目前债券余额349.91亿元，全部为境内债。2019-2021年，债券到期余额分别为10、63、136亿元。2018年公司发行4只中票，共募集资金65亿元，3只为3年期，1只为3+N年期。票面利率为4.59%-4.88%。业绩:2018一到三季度实