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【天风商社】旅游行业18年中期策略——拥抱龙头，掘金低估个股天风商社团队刘章明SAC执业证书：S1110516060001行业评级：强于大市风险提示：极端天气影响、行业增速不及预期。日期：2018年8月10日证券研究报告1复盘板块估值低于历史均值，领涨各大行业2018年至今餐饮旅游板块涨跌幅领涨各板块18年至今餐饮旅游板块于2月反弹，除4月及6月受市场影响出现一定下滑，截至7月16日呈现整体向上趋势，2018年截止7月16日，按照中信餐饮旅游一级指数，行业PE39倍，由于板块中小规模企业居多，业绩规模较小、资源禀赋端稀缺性等因素致使行业估值相对较高，在市场因素影响下，板块估值近两年回落，低于历史均值。从各板块涨跌幅对比来看，受益于板块权重较大免税、酒店良好表现，餐饮旅游行业涨幅据各大行业之首。餐饮旅游板块PE进一步回落，低于历史均值2018年至今餐饮旅游板块股价整体趋势向上-5%0%5%10%15%20%2018年1月2018年2月2018年3月2018年4月2018年5月2018年6月2018年7月2030405060708090100110历史行业PE均值-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%餐饮旅游医药食品饮料计算机石油石化家电银行基础化工纺织服装钢铁国防军工交通运输商贸零售轻工制造电子元器件建材农林牧渔汽车电力及公用事业非银行金融煤炭房地产传媒机械建筑有色金属通信电力设备资料来源：wind、天风证券研究所2复盘免税涨幅一骑绝尘，酒店板块表现较为稳健资料来源：wind、天风证券研究所截至7月16日各公司2018业绩预测增长率及年初至今涨跌幅情况依照各公司2018年WIND业绩预测增长率，其中腾邦国际、中国国旅表现抢眼，增长幅度达30%以上。从18年至今涨跌幅情况来看，免税龙头凭借行业高市占率、业绩高增长性等因素表现抢眼，涨幅超60%。酒店自17年步入新一轮成长周期，其中首旅、锦江为代表的酒店龙头表现较为稳健。结合2018年业绩预测增速及年初至今股价涨跌幅来看，具有资源整合的高成长性、且拥有独特资源禀赋兼具低估值的行业龙头表现较为稳健。建议继续关注自身具有稀缺资源禀赋或积极推进内部资源整合、外延并购扩张，兼具业绩保证及低估值的细分行业龙头。3投资建议板块旺季来临，坚守行业龙头，布局价值成长展望下半年，旅游板块主要从3条主线精选投资标的：顺势而上，有排他性核心竞争优势的核心资产标的。重点关注：中国国旅（免税垄断性龙头+国内消费回流+国家免税行业发展空间）；行业景气度回暖，受益消费升级大趋势的企业标的。重点关注：酒店板块—首旅酒店、锦江股份（行业：消费升级下经济型酒店转型升级、中端崛起；平均房价提升空间依旧；加盟扩张规模效应）出境游板块—众信旅游估值相对历史低位、受益于政策利好的资源整合标的。重点关注：中青旅（实际控制人变更、20%古北水镇变更事宜）此外，建议关注具有独特商业模式新兴服务业公司。科锐国际、风雨筑、力盛赛车。（人力资源、数字文化展示、赛车等新兴领域稀缺公司）4投资建议重点公司估值表资料来源：wind、天风证券研究所5子行业代码简称收盘价股本市值净利润PE2018/7/20亿股亿元201718E19E20E201718E19E20E景区600749.SH西藏旅游9.352.2721-0.80.10.10.1-27364325295002033.SZ丽江旅游7.595.494222.22.32.520191816000430.SZ张家界6.754.05270.70.50.60.741534337600054.SH黄山旅游11.557.47774.14.45.15.919181513000888.SZ峨眉山A7.95.274222.12.32.521201817600138.SH中青旅18.617.241355.76.98.29.724191614002059.SZ云南旅游7.287.31530.71.11.31.574514136603099.SH长白山10.592.67280.70.60.70.840443934000978.SZ桂林旅游5.923.6210.50.81.11.440262015600706.SH曲江文旅11.671.8210.60.80.91.134282320600593.SH大连圣亚24.521.29320.60.70.8157473932000610.SZ华侨城A6.3982.0452486.4107.3131.2157.4286216185162景区平均估值（已剔除极值）302420免税601888.SH中国国旅73.4619.52143425.339.949.659.457362924酒店600754.SH锦江股份34.329.583008.811.414.317.734262117600258.SH首旅酒店25.569.792506.38.410.312.440302420000524.SZ岭南控股8.246.7551.82.12.52.931262219酒店平均估值272219出境游000796.SZ凯撒旅游10.458.03842.23.84.85.738221815300178.SZ腾邦国际12.746.17792.83.95.16.328201513002707.SZ众信旅游9.988.5852.33.24.1536272117出境游平均估值231815餐饮002186.SZ全聚德14.213.08441.41.51.71.732292725新兴服务业300526.SZ中潜股份13.811.71240.40.60.70.955423427603466.SH风语筑27.092.92791.82.73.94.945292016603896.SH寿仙谷47.381.43680.91.11.31.676625143300592.SZ华凯创意12.131.22150.50.60.70.828252119300662.SZ科锐国际21.951.8400.71.21.82.653332215002858.SZ力盛赛车17.511.26220.40.50.60.854443529免税政策引导海外消费回流，中免有望持续受益资源整合利好时间相关部门具体内容2015年4月国务院常务会议提出部署完善消费品进出口相关政策，丰富国内消费者购物选择2015年8月国务院《国务院关于进一步促进旅游投资和消费的若干意见》实施旅游消费促进计划，培育新的消费热点。符合条件的地区要加快实施境外旅客购物离境退税政策2016年2月财政部等五部委联合发布关于口岸进境免税店政策的公告，决定增设19个口岸进境免税店，同时将免税额从5000元增至8000元2016年3月中国海关4月8日起，海关将实施关税新政，对跨境消费限制、跨境电子商务等将实行最严征税。跨境电子商务零售进口商品单次交易限制为2000元人民币，个人年度交易限制为20000元人民币2016年3月十三五规划十三五规划提出，适应消费加快升级，以消费环境改善释放消费潜力，以供给改善和创新更好满足、创造消费需求，不断增强消费拉动经济的基础作用。积极引导海外消费回流。以重要旅游目的地城市为依托，优化免税店布局，培育发展国际消费中心7月17日，国务院国资委召开中央企业、地方国资委负责人视频会议，对下半年重点工作进行部署，会议指出加快推进免税业务等专业化整合，提升资源配置效率，以重组整合为契机，深化企业内部改革。目前，在我国5家获准在口岸和市内经营免税品业务的企业中，中免是唯一经国务院授权，在全国范围内开展免税业务的国有专营公司。中免已完成对日上中国、日上上海收购，有望在下半年继续受益行业资源整合利好。名称种类经营范围中免集团全国性运营商在全国30个省、市、自治区（包括港澳台地区）设立了涵盖机场、机上、边境、客运站、火车站、外轮供应、外交人员、邮轮和市内九大类型200多家免税店；同时具有海南离岛免税经营资格日上免税行已被中免收购北京首都国际机场（T3）、上海浦东国际机场（T1、T2）和上海虹桥国际机场（T1）出入境免税店深免集团区域性运营商深圳主要口岸珠免集团区域性运营商珠海主要口岸海免集团海南离岛免税运营商海南美兰国际机场离岛免税店6资料来源：国务院、财政部、中国海关、公司公告、天风证券研究所免税资料来源：三亚市统计局、天风证券研究所离岛免税业务收益三亚旅游市场繁荣。2017年以来，三亚旅游人数维持高景气度，带来离岛免税购物人次的增加。亚特兰蒂斯项目开业，地理位置临近有望产生协同效应，带动免税销售额增长。离岛免税政策放宽助力销售额增长。自2011年离岛免税政策实施后，国家多次调高免税限额、购物次数，放宽购物对象范围，驱动销售额增长效果显著。在国家鼓励消费回流及海南建省30周年背景下，下半年政策有望再度放宽。三亚旅游市场维持高景气度三亚旅游市场繁荣，全面布局值得期待离岛市内免税店或将再迎利好，海南省七届政府第二次全体会议介绍，海南今年下半年将出台国际旅游消费中心建设实施方案，推动海口市区免税店开业、琼海免税店开工。海南离岛免税继续维持向好发展。建设国际旅游消费中心作为海南四大战略之一，离岛免税是其中重要的发展方向，据近日中国新闻网数据，今年上半年海南免税累计参购147.3万人次，销售703.4万件，金额52.9亿元，分别增长22.6%、32.2%、24.1%。-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%0.0050.00100.00150.00200.00250.002015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-04三亚接待过夜人次（万人）同比增长率7免税资料来源：wind，麦肯锡，TheMoodie’sReport、天风证券研究所政策支持行业快速增长，市内免税成未来发展新期待国家政策引导海外消费回流对行业长期利好。我国消费者免税品购买力强劲，是全球免税品消费主力。国家政策引导海外消费回流将带来销售额快速增长。对标韩国，市内免税或将开启行业发展新阶段。韩国于1979年开放市内离境免税业务，市内免税以其购买便捷、取货方便、消费体验更佳的特点，贡献销售额五成以上，带动韩国免税业快速发展。中国未来有望放开市内免税政策，市内免税或带来行业新的增长点。12%21%32%36%44%12,63014,82016,79021,70027,00005,00010,00015,00020,00025,00030,0002008201220162020E2025E中国消费者其他国家消费者中国是全球奢侈品品消费主力（亿元）187,52.8%29,8.2%23,6.5%21,5.9%20,5.6%68,19.2%4,1.1%2,0.6%明洞店济州店COEX店世界大厦店釜山店仁川机场店金浦机场店金海机场店乐天占据韩国免税业四成市场份额，市内免税贡献80%（亿元）市内免税销售占比80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%02468101214162013-012013-032013-052013-072013-092013-112014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-11201