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分析师刘章明SAC执业证书编号：S11105160600012019.01.141证券研究报告风险提示：极端天气影响，宏观经济环境增速放缓，业务推进不及预期行业评级：强于大市【天风商社】旅游行业2019年度策略——乍暖还寒，拥抱细分龙头1复盘行业估值低于历史均值，相对各板块跌幅较少2018年至今餐饮旅游板块跌幅较小18年餐饮旅游板块股价受整体宏观经济环境及市场风格影响，整体趋势下降。截止2018年12月28日，按照中信餐饮旅游一级指数，行业PE27.1倍，受到景区调价、经济环境下行等因素影响，板块估值持续回落，低于历史均值。从板块涨跌幅对比来看，餐饮旅游行业受益于行业权重股（中国国旅，+39.82%）带动，涨跌幅较各行业排名较前。餐饮旅游板块PE进一步回落，低于历史均值2018年至今餐饮旅游板块股价整体趋势下降资料来源：wind、天风证券研究所-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2018-01-022018-01-122018-01-242018-02-052018-02-222018-03-062018-03-162018-03-282018-04-112018-04-232018-05-072018-05-172018-05-292018-06-082018-06-212018-07-032018-07-132018-07-252018-08-062018-08-162018-08-282018-09-072018-09-192018-10-092018-10-192018-10-312018-11-122018-11-222018-12-042018-12-142018-12-26-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%餐饮旅游银行石油石化食品饮料农林牧渔非银行金融计算机医药国防军工房地产建筑电力及公用事业)钢铁煤炭交通运输建材家电商贸零售汽车纺织服装通信轻工制造电力设备基础化工机械传媒有色金属电子元器件综合020406080100120200520062007200820092010201120122013201420152016201720182复盘细分行业龙头抗风险能力相对更强，中国国旅一枝独秀资料来源：wind、天风证券研究所各公司2018年业绩预测增长率及涨跌幅情况依照各公司2018年WIND业绩预测增长率，其中曲江文旅、云南旅游等表现抢眼，增长幅度达50%以上。从2018涨跌幅情况来看，受经济环境影响，板块内公司股票普遍受挫，龙头跌幅相对可控。免税行业一直独秀，龙头中国国旅凭借行业高市占率、业绩高增长性等因素表现抢眼，大盘整体走低情况下仍保持股价坚挺，2018年涨幅超30%。张家界金陵饭店全聚德黄山旅游中青旅长白山丽江旅游峨眉山A华侨城A众信旅游锦江股份桂林旅游腾邦国际岭南控股首旅酒店中国国旅凯撒旅游云南旅游曲江文旅-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2018年业绩增长预测2018年涨跌幅3投资建议展望19年，旅游板块主要从以下主线精选投资标的：顺势而上，有排他性核心竞争优势的龙头资产标的。重点关注：中国国旅（免税垄断性龙头+国内消费回流+国家免税行业发展空间）；行业平稳发展，受益规模提升带来的集中度上涨企业标的。重点关注：酒店板块—首旅酒店、锦江股份（行业：消费升级下经济型酒店转型升级、中端崛起；平均房价提升空间依旧；加盟扩张规模效应）估值相对历史低位、受益于政策利好的资源整合标的。重点关注：中青旅（实际控制人变更、古北水镇变更事宜）具有独特商业模式、尚处快速发展期的新兴服务业公司。重点关注：科锐国际（行业空间广阔、内生外延双轮驱动）、金陵体育资料来源：公司公告、天风证券研究所4投资建议重点公司估值表子行业代码简称收盘价股本市值净利润PE2018-12-28亿股亿元201718E19E20E201718E19E20E景区600749.SH西藏旅游9.382.2721(0.8)0.10.10.1(27)359321291002033.SZ丽江旅游5.675.49312.02.22.32.515141312000430.SZ张家界4.844.05200.70.50.60.730383127600054.SH黄山旅游9.387.47714.14.45.15.916151311000888.SZ峨眉山A5.665.27302.02.12.32.515141312600138.SH中青旅12.897.24915.76.98.19.717141210002059.SZ云南旅游5.177.31380.71.11.31.552362926603099.SH长白山8.772.67230.70.60.70.833363228000978.SZ桂林旅游5.233.60190.50.81.11.436241813600706.SH曲江文旅10.171.80180.60.80.91.129242017600593.SH大连圣亚26.491.29330.60.70.81.061504134000610.SZ华侨城A6.3582.0449186.4107.3131.2157.46543景区平均估值（已剔除极值）免税601888.SH中国国旅60.2019.52111325.336.946.957.646322520酒店600754.SH锦江股份21.309.581818.811.414.317.723181412600258.SH首旅酒店15.969.791466.38.410.312.427201714000524.SZ岭南控股6.906.70451.82.12.52.926211816酒店平均估值出境游000796.SZ凯撒旅游6.648.03532.23.84.85.72414119300178.SZ腾邦国际9.046.17532.83.95.16.31913108002707.SZ众信旅游6.328.52522.33.24.15.022161310出境游平均估值餐饮002186.SZ全聚德11.383.08351.41.51.71.7262321206862.HK海底捞17.1853.0076611.915.921.428.967483627新兴服务业300526.SZ中潜股份11.211.71190.40.50.60.744403327300662.SZ科锐国际26.601.80460.71.21.62.668433120002858.SZ力盛赛车13.751.26170.40.50.70.942322520资料来源：wind一致预期、天风证券研究所-20%0%20%40%60%0.01.02.03.04.05.0国内旅游总花费(万亿元)yoy65总览国内游增速趋缓，行业规模稳步提升资料来源：国家统计局、国家旅游局、天风证券研究所预计18年国内游增速约11%。近五年国内游整体步入平稳增长期，2017年客流增速12.6%，2018H1增速11.4%，随着整体宏观环境变化，预计2018年整体客流增速约11%。国内游客人数及其增速国内旅游总花费及其增速-10%0%10%20%30%0102030405060国内游客(亿人次)yoy0%10%20%30%024682012201320142015201620172018E国内旅游收入（万亿元）yoy国内旅游总收入及其增速6总览“旅游+”效能逐步凸显，品质追求提升带动观光游向休闲度假游转变资料来源：易观《中国在线度假旅游市场专题分析2018》、银联商务《2018国庆旅游消费大数据报告》、天风证券研究所游客对品质追求提升带动观光游向休闲度假游转变，定制游、深度游热度不断提高。根据易观《中国在线度假旅游市场专题分析2018》分析，2017年周边游占据中国在线度假旅游各线市场的22.7%；受小长假导流、自驾及亲子需求旺盛影响，增速最为明显，高达37.2%，度假内容也从“景+酒”等开始转移到目的地休闲娱乐化趋势。156.8176.5424.1215.1210.5521.80100200300400500600周边游国内中长游出境游2016年2017年中国在线度假旅游各线市场规模（亿元）全域旅游活力释放，“旅游+”效能逐步凸显。根据《2018国庆旅游消费大数据报告》，2018年国庆期间游客对商圈消费金额及消费人次的贡献均达20%以上，景点+旅游消费综合体、景点+特色街区等重点商圈，促进国庆假期消费火爆。随着全域旅游不断推动，旅游与其他相关产业深度融合、相融相盛，形成新的生产力和竞争力。20.80%25.10%32.10%15.60%16.70%20.40%0%5%10%15%20%25%30%35%2016年国庆2017年国庆中秋2018年国庆游客消费人次占比游客消费金额占比国庆期间重点商圈旅游消费贡献变化趋势总览出境游回归理性，行业略有承压资料来源：WIND、天风证券研究所2018年出境游人次增速回暖民航国际航线客运量增速年均约10%2018年上半年出境游人次同比上涨14.96%，增速处回暖态势。受制于指纹签、暴恐、地缘政治等影响，2016年出境游人数增速仅达4.3%，随着签证政策放宽、签证中心供给增加等因素，行业逐步呈回暖态势。经济环境下行、泰国沉船突发事件等因素近期行业承压。受制于经济环境下行、泰国乘船等突发事件、暑假来临时间推迟等因素影响，18Q3整体出境游市场承压，长线游趋于稳定，短线游亚洲仍是首选，韩国在低基数下回暖，港澳台增速趋缓，日本、越南依旧为高关注度目的地，受益世界杯高景气度俄罗斯出游今年整体表现稳健，受制于意外突发事件海岛游短期承压。-40%-20%0%20%40%60%80%01,0002,0003,0004,0005,0006,00019791981198419861988199019921994199619982000200220042006200820102012201420162018H1国际航线民航客运量（万人）yoy70%5%10%15%20%25%00.20.40.60.811.21.4出境游人次（亿人次）yoy8免税政策引导海外消费回流，中免有望持续受益资源整合利好名称种类经营范围中免集团全国性运营商在全国30个省、市、自治区（包括港澳台地区）设立了涵盖机场、机上、边境、客运站、火车站、外轮供应、外交人员、邮轮和市内九大类型200多家免税店；同时具有海南离岛免税经营资格日上免税行已被中免收购北京首都国际机场（T3）、上海浦东国际机场（T1、T2）和上海虹桥国际机场（T1）出入境免税店深免集团区域性运营商深圳主要口岸珠免集团区域性运营商珠海主要口岸海免集团海南离岛免税运营商（拟置入中免集团体内）海南美兰国际机场离岛免税店时间相关部门具体内容2016年2月财政部等五部委联合发布关于口岸进境免税店政策的公告，决定增设19个口岸进境免税店，同时将免税额从5000元增至8000元2016年3月中国海关4月8日起，海关将实施关税新政，对跨境消费限制、跨境电子商务等将实行最严征税。跨境电子商务零售进口商品单次交易限制为2000元人民币，个人年度交易限制为20000元人民币2016年3月十三五规划十三五规划提出，适应消费加快升级，以消费环境改善释放消费潜力，以供给改善和创新更好满足、创造消费需求，不断增强消费拉动经济的基础作用。积极引导海外消费回流。以重要旅游目的地城市为依托，优化免税店布局，培育发展国际消费中心2017年1月财政部将海南铁路离岛旅客纳入离岛免税政策适用对象范围2018年11月财政部、海关总署、税务总局每人每年累计免税购物限额增加到30000元，不限次；增加部分家用医疗器械商品，每人每次限购2件中国消费者是全球最大的奢侈品消费群体，奢侈品购买力强劲增长。但由于关税等成本影响，国内免税品价格与境外存在大额价差，导致消费外流现象严重。近年，国家出台大批政策引导海外消费回流，国内免税行业迎来关键机遇期。目前，我国有5家获准在口岸和市内经营免税品业务的企业，中免是唯一经国