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证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明[table_main]行业深度报告模板有色金属行业深度报告：2019，黄金新周期的起航有色金属行业推荐维持评级核心观点:黄金是具有极强金融属性的特殊商品，金融周期决定了黄金价格的运行规律。从对历史黄金价格走势的复盘来看，黄金价格受其自身的供需结构影响较小，金融属性已成为黄金定价的主要特性。经济周期影响着金融周期，而以广义信贷与货币政策为为基础的金融周期，则通过改变投资者对金融资产与实物资产预期回报率，进而影响投资者对大类资产的配置需求，从而驱动黄金价格的涨跌。因此，金融周期所影响的美国实际利率、美元指数、风险偏好，是综合分析黄金价格运行规律的有效框架。美国经济不确定性增强，美联储发出降息信号，实际利率下滑刺激金价上涨。美国实际利率与黄金价格呈现负相关性。美国宏观经济数据开始全面走弱，中美贸易战的升级，或预示着美国经济面临着拐点的风险。在默认美国经济下行压力增大的情况下，美联储决定2019年暂停加息，并发出降息信号，致使美国的实际利率从2018年11月高点的1.17%，下滑至6月0.36%的低点。而市场更预计美联储7月将100%降息，2019年下半年美联储大概率将3次降息。美联储持续降息进入降息周期将促使美国实际利率预期进一步下滑，驱动黄金价格上涨。美元强势不可持续，利好黄金价格上涨。黄金价格是美元信用体系的对标，与美元汇率呈现基本同步的相反走势。美元汇率本质是反映了美国经济对全球经济的相对强弱。而进入2019年后，在全球经济周期共振向下以及全球贸易战的扰动下，美国经济被拖累，美国的宏观经济数据与领先指标纷纷走弱，并开始影响美联储货币政策。美国经济相对全球经济的比较优势下降，美联储货币政策开始朝欧元区收敛进入货币宽松周期，将压制美元走势，支撑黄金价格。全球资产市场风险偏好下行，利多避险资产黄金。全球经济已过繁荣顶点，美国经济增长失速或将刺破已上涨10年的美股牛市泡沫，引发全球资本市场剧烈震荡。VIX恐慌指数、避险资产日元汇率上涨，风险资产澳元汇率下跌，表明市场风险偏好下行。这将有利于传统避险资产黄金价格的上涨。投资策略：在美国实际利率下滑、美元走弱预期以及市场风险偏好下行等因素的影响下，金价从2018年8月低点的1167美元/盎司大涨17%至目前的1364美元/盎司，创下6年来新高。从长周期来看，以美国为首的全球经济已过此轮经济周期的繁荣顶点，下行周期的开启以及以美联储为代表的全球央行货币政策边际宽松，将使黄金价格价格进入新一轮的上涨周期。金价上涨将使黄金采选资源型企业业绩大幅增长，从历史上看在金价上行阶段黄金板块超额收益明显。目前黄金板块估值仍处于历史较低位置，金价进入上涨周期将使黄金股形成戴维斯双击。我们看好黄金板块的投资机会，推荐山东黄金（600547）、银泰资源（000975）、中金黄金（600489）、湖南黄金（002155）、紫金矿业（601899），建议关注恒邦股份（002237）、赤峰黄金（600988）、西部黄金（601069）。分析师华立：（8621）20252650：huali@chinastock.com.cn执业证书编号：S0130516080004相关研究[table_report]黄金行业点评报告；美联储确认暂缓加息与缩表，黄金将迎来主升浪20190131黄金行业点评报告：美国经济数据全面走弱，加息暂缓预期强烈支撑金价持续强势20190220黄金行业点评报告：鸽声大作美联储2019年不再加息20190321[table_research]行业深度报告●有色金属行业2019年6月24日请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。1[table_page]行业深度报告/有色金属行业目录一、黄金是具有金融属性的特殊商品...............................................................................................................................2二、黄金价格基于经济周期，金融属性更为凸显...........................................................................................................4（一）供需平衡表不是黄金价格的决定性因素................................................................................................................4（二）宏观经济周期决定黄金价格运行周期....................................................................................................................5三、美联储加息缩表暂停，实际利率下滑刺激金价上涨...............................................................................................6（一）无息资产，低实际利率催涨黄金价格....................................................................................................................6（二）经济数据全面走弱，美国经济前景不确定性加大................................................................................................8（三）美联储暂停加息缩表发出降息信号，压低实际利率催涨金价............................................................................9四、美元强势不可持续，利好黄金价格上涨.................................................................................................................12（一）黄金是对抗美元汇率风险的有效武器..................................................................................................................12（二）美国经济相对优势收敛，美元或强势不再，支撑金价......................................................................................13五、全球资产市场风险偏好下行，利多避险资产黄金.................................................................................................16（一）全球资产波动加剧，市场风险偏好下..................................................................................................................16（二）风险偏好下行，避险情绪上升，利好黄金资产..................................................................................................18六、黄金行业相关标的介绍.............................................................................................................................................19七、投资策略....................................................................................................................................................................22八、风险提示....................................................................................................................................................................25请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。2[table_page1]行业深度报告/有色金属行业一、黄金是具有金融属性的特殊商品黄金是世界上最为稀有、珍贵的金属之一。黄金是以游离状态存在于自然界且无法人工合成的天然产物，以化学物质为唯一存在。黄金的产生机制极其苛刻，其稀缺度是宇宙级的。除了地球中所蕴含的，产生的黄金的唯一途径是两颗中子星融合成黑洞，经过快中子俘获（R过程）产生黄金。经过这个过程，大部分质量都会被融入黑洞就此消失，只有非常少的质量能够转换成黄金，能逃出黑洞引力场的更是少之又少，每一份黄金的产生都意味着这个宇宙一部分的消失。黄金在全宇宙的丰度仅有一百亿分之六。根据美国地质调查局数据，2018年全球的黄金储量为5.4万吨。自2013年以后，全球黄金的探明储量几乎没有增加。黄金开采需要进行大量的勘探和开发工作，一座矿山平均需要10-20年的准备时间才能有效产出矿石。目前全球60%-70%的黄金产自地表矿，剩余的来自地下。2018年全球黄金总供应量达到4490.17吨，同比增长0.98%；其中矿产金产量为3346.92吨，同比增长2.40%；再生产产量吨1172.63，同比减少1.58%。根据世界黄金协会统计，历史上各时期以来共开采黄金19万吨，目前仍未开采黄金储量占黄金地面总库存的28.42%，而每年的矿产金的增量仅占黄金地面总存量的1.74%。图1：全球黄金储量与储量增速图2：全球各国黄金储量占比资料来源：USGS，中国银河证券研究院资料来源：CEIC，中国银河证券研究院图3：全球黄金供应量及增速图4：全球矿产金产量及增速资料来源：世界黄金协会，中国银河证券研究院资料来源：世界黄金协会，中国银河证券研究院-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%0123456全球黄金储量（万吨）全球黄金储量增速17%14%10%5%5%4%4%4%3%32%澳大利亚俄罗斯南非美国印度尼西亚加拿大巴西秘鲁中国其他国家-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0500100015002000250030003500400045005000200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018全球黄金供应量（吨）全球黄金供应增速-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%05001000150020002500300035004000200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018全球矿产金产量（吨）全球矿产金产量增速请务必阅读正文最后的中