餐饮旅游行业当下时点如何重新看待出境游20180305安信证券35页

1本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。当下时点，如何重新看待出境游？■中国出境游行业历经10年（2008-2017）量增驱动，四因素判断行业行至质变临界点，量增或将转变为价增驱动。①出境游人群结构调整，二三四线城市巨大市场加速打开（2017年）：2017年，北京、上海两地旅行社组织出境游人数均同时首次出现负增长；同时，根据中国旅游研究院联合华远国旅、携程旅游三方共同发布的报告《2017上半年中国赴欧洲旅游趋势报告》，2017年上半年，赴欧洲游人群在二线城市和四线城市实现了同比80%和77%的高增长，其中二三线城市的市场占比超50%；样本二线城市出境游渗透率稳步提高，已由2012年的3.87%提升至2016年的7.72%；②跟团游比例提升，自由行比例下降（2015年），保障出境游旅行社获利空间：2008年以来，中国居民出境跟团游比例持续提升，自由行比例呈下降趋势；老龄化趋势、亲子游兴起、亚文化圈对跟团游的热衷以及跟团游产品的逐步丰富，系跟团游比例持续上升的主要原因，跟团游需求旺盛稳固了出境游旅行社行业地位，保障了其获利空间；③客单价持续低位，有大幅改善空间，已现升级端倪（2017年）：从1999年起，中国人均旅游花费占人均GDP比重持续下降，2016年，人均旅游花费/人均GDP仅为1.65%，说明目前阶段，中国居民旅游消费意识较弱，消费升级尚未惠及到旅游行业；对标日本人均旅游花费约为人均GDP的4.7%，美国约为5.5%，中国人均旅游消费有大幅改善空间；2017年中端酒店平均房价上涨、定制游高端游大幅提升，侧面印证旅游行业逐步踏入消费升级通道，客单价提升可期；④出境游目的地结构持续优化：从各目的地出境人次占总出境人次的比例来看，毛利率较低的港澳游占比下滑，毛利率相对较高的亚洲其他地区和为欧洲占比持续提升；其中，港澳游2015-2016年持续负增长，2017年恢复增长。总体而言，2017年下半年出境游增速复苏明显，预计2018年增速20-25%；消费升级下，出境游客单价提升在即，价增或将成为出境游行业重要驱动因素。（数据：北京旅游局、上海统计局、Wind、WTTC）■行业集中度提升，或将带动旅行社进入毛利率提升阶段。①出境游产业链哑铃型发展：资源和流量价值凸显，旅行社集中度提升；②借鉴日本旅行社巨头HIS发展经验，随着公司规模扩大，市场占有率提高，带动毛利率稳步提升（数据：公司公告）；③行业演变逻辑：旅行社数量高速增长-增长停滞伴随毛利率下行-行业整合开始毛利率回升；目前行业行至第三阶段，毛利率回升在即。■出境游旅行社发展方向前瞻。①深挖潜在出境人群，向二三四线城市加速下沉：出境游人群结构正在发生调整，二三四线城市出境游渗透率正在提升；旅行社一方面将加大对二三四线城市的渗透力度，另一方面将开发适合此部分客户群体的出境游产品；②提升产品独特性和Table_Title2018年03月05日餐饮旅游Table_BaseInfo行业深度分析证券研究报告投资评级领先大市-A维持评级Table_FirstStock首选股票目标价评级002707众信旅游14.85买入-A300178腾邦国际17.00买入-A000796凯撒旅游17.49买入-ATable_Chart行业表现资料来源：Wind资讯%1M3M12M相对收益-3.001.40-19.31绝对收益-9.030.81-2.14黄守宏分析师SAC执业证书编号：[e-mail]021-35082092相关报告免税垄断格局已定2018-03-04春节旅游消费数据持续强劲细分板块龙头全面开花持续推荐2018-02-26大跌之下继续寻找基本面持续向好优质标的2018-02-12一号文件推动乡村产业兴旺农村旅游及人力资源产业将迎利好2018-02-05迎接春节旺季行情继续推荐酒店板块及中青旅2018-02-04-13%-7%-1%5%11%17%23%2017-032017-072017-11餐饮旅游沪深3002本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。丰富度，树立壁垒与OTA竞争：产品独特性是最重要的竞争壁垒，向上游要素资源方的纵向整合是奠定产品独特性的基础，随着OTA逐步进入度假游产品市场，产品独特性就成为传统旅行社竞争的关键手段，通过控制上游的酒店、航空、地接等资源，传统旅行社可打造出独家度假产品占领市场，提升产品丰富度；③利用渠道资源优势，开辟定制游蓝海市场：2016年起，定制游市场高速发展；根据胡润研究院的报告，行程安排成高端旅游人群不满旅行社最大因素，旅行社可利用自身渠道资源优势，以较低转换成本，开辟定制游蓝海市场；④提供衍生服务，提升边际收益：经营出境游业务的旅行社，可依靠其大量客户数据，扩展业务范围，提供衍生服务，提升边际收益。■投资建议：行业向好，集中度提升，龙头受益。重点推荐①众信旅游：2017Q4业绩大幅增长，考虑到行业景气度提升+国内竞争格局改善+出境批发零售一体化，叠加费用控制，2018有望业绩反弹；②腾邦国际：依托机票代理主业，沿产业链延伸，加速布局出境游产业，2017年收入增速超预期，2018年有望持续受益出境游行业复苏；③凯撒旅游：目前处于重大资产重组停牌期间，公司公告称拟购买与公司现有业务产业链延伸相关的境内外资产；公司“品牌+资源+渠道”优势突出，业绩增速有望远超行业平均水平。■风险提示：出境游人数增长不及预期，人民币汇率波动，战争/灾害/疾病等突发事件影响，行业集中度提升不及预期行业深度分析/餐饮旅游3本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。内容目录1.出境游行业行至质变临界点，量增驱动或将转变为价增驱动.................................................61.1.出境游人群结构调整，二三四线城市巨大市场加速打开...............................................71.1.1.京沪出境游人数负增长，出境游向二三四线城市渗透.........................................71.1.2.中国人均GDP超5000美元地区人口已达12.7亿，出境游潜在市场巨大.........81.2.跟团游比例提升，巩固出境游旅行社行业地位...........................................................101.3.客单价持续低位，有大幅改善空间，已现升级端倪....................................................121.3.1.2008-2015年旅行社出境游客单价几无提升......................................................121.3.2.中国人均旅游花费占人均GDP比例极低，旅游行业尚未踏上消费升级高速通道......................................................................................................................................131.3.3.客单价具有大幅改善空间，酒店消费提升是旅游行业消费升级的先行指标......131.4.出境游目的地结构持续优化.........................................................................................141.4.1.出境游发展成熟地区以出国游为主....................................................................141.4.2.2015年港澳游出现负增长，目的地结构持续优化..............................................141.5.旅行社组织出境游人数预测：2018年增速约20-25%................................................152.行业集中度提升，或将带动旅行社进入毛利率提升阶段......................................................182.1.出境游产业链哑铃型发展：资源和流量价值凸显，旅行社集中度提升.......................182.2.他山之石：HIS——集中度提升带动毛利率提升.........................................................192.3.旅行社数量高速增长-增长停滞伴随毛利率下行-行业整合开始毛利率回升，行业行至第三阶段，毛利率回升在即................................................................................................193.出境游旅行社发展方向前瞻..................................................................................................213.1.方向一：深挖潜在出境人群，向二三四线城市加速下沉.............................................213.2.方向二：提升产品独特性和丰富度，树立壁垒与OTA竞争.......................................233.3.方向三：利用渠道资源优势，开辟定制游蓝海市场....................................................233.4.方向四：提供衍生服务，提升边际收益......................................................................244.投资建议：行业向好，集中度提升，龙头受益.....................................................................254.1.众信旅游：行业复苏叠加竞争格局优化，2018年业绩有望反弹................................254.2.腾邦国际：核心机票业务，受益出境游增速回升........................................................284.3.凯撒旅游：乘势行业倚集团，定位高端拓蓝海...........................................................30图表目录图1：2008年以来旅行社出境旅游营业收入爆发式增长，年均增速24.7%..............................6图2：出境游行业旅行社收入分析框架.......................................................................................6图3：2017年北京、上海两地旅行社组织出境游人数首次出现负增长......................................7图4：从欧洲游数据来看，出境游向二三四线城市加速渗透......................................................7图5：三四线城市中产阶级提升幅度最大..............................................