煤炭开采行业2003年以来深度复盘什么在推动煤价以及煤炭股的涨跌20190215中泰证券3

请务必阅读正文之后的重要声明部分[Table_Industry]证券研究报告/行业深度研究2019年02月15日煤炭开采2003年以来深度复盘：--什么在推动煤价以及煤炭股的涨跌？[Table_Main][Table_Title]评级：增持（维持）分析师：李俊松执业证书编号：S0740518030001Email：[e-mail]分析师：张绪成执业证书编号：S0740518050002Email：[e-mail]分析师：陈晨执业证书编号：S0740518070011Email：[e-mail][Table_Profit]基本状况上市公司数36行业总市值(百万元)765,942行业流通市值(百万元)189,140[Table_QuotePic]行业-市场走势对比-40.00%-35.00%-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%煤炭开采Ⅱ(申万)沪深300公司持有该股票比例[Table_Report]相关报告煤炭行业定期报告20190210：产地&港口煤价分化持续，后续需关注煤矿复产情况2019.02.10煤炭行业周报20190127：陕西将强化煤矿安检力度，短期产地&港口煤价走势分化2019.01.2812月份产出和消费皆增加，库存有所消化，动力煤价旺季不旺2019.01.28[Table_Finance]重点公司基本状况简称股价(元)EPSPEPB评级201620172018E2019E201620172018E2019E陕西煤业8.360.281.041.101.2429.98.07.66.71.63买入中国神华20.021.142.262.212.4017.58.89.18.31.22买入潞安环能7.450.290.931.011.0825.78.07.46.90.93买入淮北矿业10.150.340.411.701.7529.924.86.05.81.43买入开滦股份6.280.350.330.880.9217.919.07.16.80.97买入山西焦化8.690.060.121.021.19150.672.48.57.31.28买入兖州煤业9.320.421.381.481.5622.26.86.36.00.92买入[Table_Summary]投资要点复盘概述：历史复盘可以让我们更好地把握煤价走向和煤炭股投资机会。我们把2003年以来的年份分成四个特征明显的区间，分别为：2003-2008年，行业量价齐升；2009-2011年，行业继续量价齐升；2012-2015年，行业产能过剩；2016-2018年，供给侧结构性改革。十六年内，煤炭股共取得7轮明显的绝对收益（6轮相对收益），其中4轮主要依赖估值端推动。一、2003-2008年：经济高速增长，固定资产投资年均增速达27%，火电、生铁、水泥产量年均增速达到13%、19%、13%，煤炭产量年均增速10.5%，价格中枢逐步上移。复盘发现，第一次绝对收益区间（2003.9-2004.11）处于通胀上升期，流动性收紧，股票上涨全部来自盈利端贡献。第二次绝对收益区间（2005.7-2007.9），煤炭股迎来大牛市，板块戴维斯双击，且由于焦煤定价市场化、业绩弹性大，神火股份、西山煤电、开滦股份等冶金煤标的领涨板块，且涨幅在12倍以上。二、2009-2011年：政府为应对全球金融危机出台“四万亿”刺激计划，稳住了经济增长速度，固定资产投资年均增速达26%，火电、生铁、水泥产量年均增速分别为11%、11%、17%，煤炭行业延续量价齐升。复盘发现，第三、四次绝对收益（2008.11-2009.8、2010.7-2010.10）皆主要来自PE估值端的推动（分别贡献104%、92%），前者是受益于四万亿刺激计划的出台，后者是受益于2010年7月中央政治局会议的稳增长定调。这两次上涨区间，市场主要青睐冶金煤标的和有资产注入预期的标的。三、2012-2015年：刺激政策退潮，经济增速面临回落，固定资产投资年均增速降至16.5%，火电、生铁、水泥产量年均增速分别降至1.1%、1.7%、3.5%，煤炭行业产能过剩问题突显，煤价大方向持续向下。复盘发现，第五次绝对收益（2014.3-2015.6）盈利端贡献-13%，估值端贡献+113%，股价上涨全都得益于估值提升，该区间处于大盘的“资金杠杠牛”阶段，煤炭板块涨幅居于市场的中下游水平，未取得相对收益，且市场主要青睐高负债率以及有转型预期的标的。四、2016-2018年：2016年以来经济有所复苏，房地产及制造业投资增速持续缓慢回升，火电、生铁、水泥产量年均增速分别为4.4%、1.8%、1.8%，煤炭行业以淘汰产能的供给侧结构性改革为特征，煤价迅速回升至中高位。复盘发现，第六、七次绝对收益（2016.6-2016.11、2017.5-2017.9）皆主要来自盈利端的推动（分别贡献+108%、+69%），市场出于对周期行业盈利持续性的担忧打压估值水平，好在公司业绩的增长速度明显大于估值的回落速度。第六次绝对收益区间内，市场主要青睐冶金煤标的，而在第七次绝对收益区间内，市场主要青睐业绩兑现程度高、估值低标的。复盘启示：（1）经历了量价齐升、产能过剩和产能淘汰等阶段，煤炭行业进入了供需低增长的状态，供需逐渐走向均衡，目前煤价处于历史中枢水平（2003-2018年平均煤价为560元/吨），预计较长时间内会维持中高位水平。（2）煤炭股相对收益区间基本包含在绝对收益区间内，这可能与周期股行情展开迅猛有关，且每轮板块行情启动，市场更青睐冶金煤股票；（3）随着行业盈利能力可能性见顶，板块机会更多来自估值端的提升，这依赖于财政政策和货币政策的放松，这将有利于产量有扩张或长协占比高的业绩稳健公司（神华、陕煤等），以及低估值弹性冶金煤标的（潞安、淮矿、开滦等）的表现。风险提示：经济增速不及预期；政策调控力度过大；可再生能源持续替代。请务必阅读正文之后的重要声明部分-2-行业深度研究内容目录概述：煤价以及煤炭股的涨跌节奏划分..............................................................-5-2003-2008年：煤炭行业量价齐升，股票大牛市...............................................-8-行业概况：国内经济发展火热，煤炭行业供需两旺....................................-8-煤价复盘：继续探索市场化道路，价格整体稳中上涨...............................-11-煤炭股复盘：2005年至2007年大牛市，板块戴维斯双击.......................-12-2009-2011年：“四万亿”计划出台，煤炭行业继续量价齐升..........................-15-行业概况：“四万亿”刺激计划稳住经济增长，煤炭产能继续扩张...........-15-煤价复盘：价格波动较为平稳，整体中枢上移..........................................-17-煤炭股复盘：两次绝对收益，皆主要来自估值端的推动...........................-18-2012-2015年：产能过剩问题突出，煤价持续向下..........................................-20-行业概况：国内经济增速面临回落，行业产能过剩问题凸显....................-20-煤价复盘：煤价大方向持续向下................................................................-21-煤炭股复盘：资金杠杆牛市，绝对收益全部来自估值端贡献....................-22-2016-2018年：供给侧改革，煤价回升至中高位.............................................-24-行业概况：供给侧结构性改革为特征........................................................-24-煤价复盘：行业产能利用率回升，价格回升至中高位...............................-27-煤炭股复盘：两次绝对收益，皆主要来自盈利端的推动...........................-28-风险提示............................................................................................................-30-图表目录图表1：2003年以来煤炭行业经历4个阶段......................................................-5-图表2：2003年以来动力煤价格走势.................................................................-6-图表3：2003年以来煤炭股有7轮明显上涨阶段..............................................-7-图表4：2003年以来煤炭开采II（申万）指数走势............................................-7-图表5：2003年以来煤炭股有6轮明显的相对收益...........................................-8-图表6：2003年以来煤炭开采II（申万）指数/万得全A指数的走势图.............-8-图表7：2003-2008年GDP平均增速11.4%.....................................................-9-图表8：2003-2008年工业增加值平均增速高达16.4%.....................................-9-图表9：2003-2008年城镇固定资产投资增速年均达约27%.............................-9-图表10：2003-2008年房地产、基建、制造业等固定资产投资年均增速皆在20%以上......................-9-图表11：煤炭下游需求结构（2018年前三季度数据）...................................-10-图表12：2003年-2008年火电产量快速增长...................................................-10-图表13：2003-2008年生铁及水泥产量快速增长............................................-10-图表14：2003年以来我国原煤产量及增速情况..............................................-11-图表15：2003年以来我国煤炭净进口量情况..................................................-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分-3-行业深度研究图表16：我国煤炭定价机制经历4个阶段.......................................................-11-图表17：秦皇岛港山西优混平仓价（年度）走势............................................-12-