煤炭开采行业山西国企改革专题报告攻坚克难关键一役20190509中泰证券36页

请务必阅读正文之后的重要声明部分[Table_Industry]证券研究报告/行业深度研究2019年05月09日煤炭开采山西国企改革专题报告——攻坚克难，关键一役[Table_Main][Table_Title]评级：增持（维持）分析师：李俊松执业证书编号：S0740518030001Email：[e-mail]分析师：张绪成执业证书编号：S0740518050002Email：[e-mail]分析师：陈晨执业证书编号：S0740518070011Email：[e-mail]研究助理：王瀚Email：[e-mail][Table_Profit]基本状况上市公司数36行业总市值(百万元)808,700行业流通市值(百万元)205,094[Table_QuotePic]行业-市场走势对比-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%煤炭开采Ⅱ(申万)沪深300公司持有该股票比例[Table_Report]相关报告永泰能源2018年报、2019一季报点评：财务费用大幅上升拖累业绩，债务问题有望逐步解决2019.05.07焦炭产销量大增促公司业绩增长2019.04.29兖州煤业（600188.SH）2019年一季报点评：煤价上涨，利润略增2019.04.29[Table_Finance]重点公司基本状况简称股价(元)EPSPEPB评级2016201720182019E2016201720182019E陕西煤业8.610.281.041.101.1330.88.37.87.61.63买入中国神华18.541.142.262.212.2616.28.28.48.21.07买入兖州煤业10.720.421.381.611.6525.57.86.76.50.97买入潞安环能7.680.290.930.891.0026.58.38.67.70.89买入西山煤电6.230.140.500.570.6445.212.510.99.70.93买入恒源煤电7.250.041.101.221.20181.36.65.96.00.89买入淮北矿业11.590.340.411.681.8534.128.36.96.31.41买入[Table_Summary]投资要点信达资产持有煤炭企业股权的由来。上世纪90年代末，煤炭价格低迷，行业普遍亏损，为了处理不良资产，以信达等为主的资产管理公司承接了银行的债转股资产，信达债转股资产中煤炭行业占比超60%。煤炭企业集团谋求资本运作的时候，大股东是关联方需要回避，由于信达股权占比高，因此往往具有一票否决的能力，信达的态度对山西煤企资本运作具有非常重要影响。山西将如何选择信达股权的退出路径？信达资产持有山西煤企股权比例较高（涉及同煤、阳煤、焦煤、晋煤四大集团），净资产账面价值已高达516亿元（2017年），如果用现金或上市公司股权去支付，操作难度比较大，我们认为可能由省国资委对信达持有的煤炭股权进行集中打包处理，可能会参考淮南矿业的模式，主要用其他资产进行置换，再叠加部分股权或现金对付，进而解决问题。国资国企存在诸多问题，山西国企改革迫在眉睫。山西国企存在“一煤独大”、“一股独大”、盈利能力低、抗风险能力弱等多方面问题，山西省政府领导高度重视国企改革，一系列定调如：“非改不可、不彻底改不行、不能再错过窗口期”、“国企不改，转型无望”等，使得山西省国企改革备受资本市场关注。2019年山西国企改革工作看点有哪些？当前山西省缺乏有影响力、震撼力的重大混改项目，特别是集团层面混改、煤炭国企混改相对滞后。正如山西省委书记所言，2019年要以“非常之力、恒久之功”推动山西国资国企改革整体进入全国第一方阵，大力实施“上市公司+”战略，力争实现整体上市、新股上市两个“零的突破”。我们认为，经历了两年多时间的摸底和准备，山西煤炭企业集团混改（资产注入或整体上市）有望进入加速阶段。全面盘点山西7大煤炭集团资产。（1）山西焦煤集团——全国最大的炼焦煤生产企业，集团层面70%煤炭产量未上市。（2）潞安矿业集团——喷吹煤行业龙头企业，集团层面煤制油项目以及50%煤炭产量未上市。（3）同煤集团——山西省最大的动力煤生产企业，集团层面80%煤炭产量未上市。（4）阳煤集团——全国最大的无烟煤生产企业，集团层面50%煤炭产量未上市。（5）山煤集团——山西地区证券化程度最高的煤炭集团，集团层面仅有15%煤炭产量未上市。（6）晋煤集团——全国最大的煤层气开发和煤化工企业&重要的无烟煤生产基地，煤层气开采是亮点，集团资产证券化率仅为3%。（7）晋能集团——打造煤电一体化平台，集团资产证券化率仅为5%。风险提示：经济增速不及预期风险；政策调控力度过大风险；可再生能源持续替代风险。请务必阅读正文之后的重要声明部分-2-行业深度研究内容目录信达资产煤炭股权问题的研究.............................................................................-5-信达资产持有煤炭企业股权的由来..............................................................-5-煤企信达股权问题的解决途径探讨............................................................-10-国企改革吹响冲锋号角，剑指山西煤炭企业集团..............................................-12-国资国企存在诸多问题，山西国企改革迫在眉睫......................................-12-怎么改？2017年至2019年山西国企改革进程梳理..................................-16-全面盘点山西7大煤炭集团资产.......................................................................-19-山西焦煤集团——全国最大的炼焦煤企业.................................................-19-潞安矿业集团——喷吹煤行业龙头企业.....................................................-22-同煤集团——山西省规模最大的动力煤企业.............................................-25-阳煤集团——全国最大的无烟煤生产企业.................................................-27-山煤集团——山西地区证券化程度最高的煤炭集团..................................-30-晋煤集团——全国最大的煤层气开发和煤化工企业&重要的无烟煤生产基地-31-晋能集团——打造煤电一体化平台............................................................-33-风险提示............................................................................................................-35-图表目录图表1：信达资产的股权结构关系图（截至2017年末）...................................-5-图表2：信达资产收入结构（2018年）.............................................................-6-图表3：信达资产税前利润结构（2018年）......................................................-6-图表4：信达资产债转股资产中煤炭占比超60%...............................................-6-图表5：信达资产债转股资产账面价值与煤价走势较为一致..............................-6-图表6：信达资产持有的主要煤炭企业股权一览表.............................................-7-图表7：信达资产持有的主要煤炭企业股权一览表（续）..................................-8-图表8：信达资产持有的山西煤炭企业股权情况................................................-9-图表9：冀中、盘江用集团持有的上市公司股权对付.......................................-11-图表10：开滦用一半现金和一半上市公司股权进行对付.................................-11-图表11：山西煤炭企业集团假设用上市公司股权进行支付..............................-12-图表12：山西四大煤炭集团资产负债率仍在高位............................................-12-图表13：山西国企现存的14大矛盾和问题.....................................................-13-图表14：山西企业100强之前10名名单（2018年）....................................-13-图表15：山西省国资委下属22家国企股权结构情况......................................-14-图表16：18家省属国资控股上市公司股权结构情况.......................................-14-图表17：山西国企利润与煤价关系高度拟合....................................................-15-图表18：山西国有企业销售收入和净资产利润率............................................-15-请务必阅读正文之后的重要声明部分-3-行业深度研究图表19：国有企业资产负债率对比（%）........................................................-15-图表20：国有企业流动比率对比（%）...........................................................-15-图表21：山西省国有企业职工占比相比全国偏高............................................-16-图表22：2017-2018年山西国企改革取得的成果展示.....................................-18-图表23：山西焦煤集团及旗下三家上市公司股权结构图.................................-20-图表24：2017年山西焦煤集团资产证券化率..................................................-20-图表25：2017年山西焦煤集团收入结构占比..................................................-20-图表26：2017