煤炭开采行业山西省国企改革推进关注各煤企龙头优势20190504广发证券32页

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明1/32[Table_Page]深度分析|煤炭开采Ⅱ证券研究报告[Table_Title]煤炭开采Ⅱ行业山西省国企改革推进，关注各煤企龙头优势[Table_Summary]背景：2019年是山西国改决胜年根据山西省政府网，2019年为山西国改决胜年，2019年4月15日召开的全省深化国有企业改革大会提出，三大突破力推国资国企改革，分别为优化国有资本布局、推进混合所有制改革、加强市场化契约化管理。根据国务院新闻办公室，4月25日山西省对《2019年国资国企改革行动方案》和《省属企业混合所有制改革操作指引》进行了解读，提出改革目标与具体措施。改革重点：混改、证券化率提高、效率提升混改：山西省属国企面临的股权结构单一，国有资本一股独大问题严重，对此在全省深化国有企业改革大会提出，所有竞争性企业原则上都要开展股权多元化和混合所有制改革。2019年山西燃气集团重组方案公布，引入战略投资者，通过非公开协议方式、“不动用现金、下沉部分股权”等多种方式实现持股。证券化率提升：山西省七大煤炭集团的上市资产占集团总资产的比例普遍较低，截止2018年三季度，除了山煤集团（59.1%）外，其余六家集团资产证券化率都不到30%。山西省深化国有企业改革大会提出：支持更多优质资产通过重组向上市公司集中，同时2018年山煤国际、大同煤业陆续公告拟收购国有煤矿资产，实现证券化率提升，目前均已完成收购。效率提升：1）降低资产负债率：根据太原日报，2017年山西省属国有企业平均负债率同比下降1.69个百分点，实现自2007年以来的首次下降。同时，山西省国资委要求，2018年省属国有企业负债率再下降1.5个百分点，2019年下降1.5个百分点；2）精细化利润考核：在以往重收入规模的粗放式考核方式下，煤炭企业普遍做大贸易业务而效益未有提升，未来有望将逐步转变为重利润的精细化考核方式，企业也从生产型转变为经营型。相关公司详解——集团资产、主要业务及财务数据焦煤集团（下属上市公司西山煤电）：山西焦煤集团产能1.74亿吨/年（根据集团发债说明书，下同），资产证券化率24%。按产量来看，17年集团原煤为9610万吨，西山煤电仅占26%，山西焦煤集团是山西省属焦煤资产的主体，焦煤的深度重组是2019年山西国改的主要措施之一，山西焦煤集团有望受益。同煤集团（下属上市公司大同煤业）：同煤集团是全国除神华集团外产量最高的煤炭企业，资产证券化率23%，17年集团煤炭产量1.27万吨，而上市公司产量仅2849万吨，占比14%，同时集团塔山煤矿21%股权于18年4月公告拟注入上市公司，根据大同煤业2018年年报，塔山矿工商变更已完成。潞安集团（下属上市公司潞安环能）：潞安集团为全国最大的喷吹煤生产基地，资产证券化率28%，17年集团和上市公司喷吹煤产量分别为1710和1433万吨（原煤产量分别为8015和4160万吨）。除上市公司外，集团还有司马、郭庄、高河等优质资源。阳煤集团（下属上市公司阳泉煤业）：旗下拥有3家化工上市平台，主要业务优势为无烟煤和化工，资产证券化率39.7%，17年集团和上市公司产量分别为6767万吨和3535万吨。山煤集团（下属上市公司山煤国际）：集团负担相对较轻，煤炭产能规模不大，后续不良资产有望陆续剥离，未来有望轻装上阵，17年资产证券化率55%，山西煤炭集团中最高。山西国企改革有望逐步推进，重点关注西山煤电、潞安环能、阳泉煤业、大同煤业、山煤国际我们认为19年山西省国企改革将成为工作重点，资产整合、股权转让及盈利释放、效率提升将提速。重点公司包括：西山煤电、潞安环能、阳泉煤业、大同煤业，此外省内煤企还包括兰花科创、山煤国际。风险提示：煤价超预期下跌，国企改革进展低于预期。[Table_Grade]行业评级买入前次评级买入报告日期2019-05-04[Table_PicQuote]相对市场表现[Table_Author]分析师：安鹏SAC执证号：[e-mail]分析师：沈涛SAC执证号：[e-mail][Table_DocReport]相关研究：煤炭开采行业月度数据点评:3月煤炭整体供给增量不大，下游行业产量普遍延续高增长2019-04-18煤炭开采Ⅱ行业:煤价弱势维稳，4月关注大秦线检修以及煤矿复产情况2019-04-02煤炭开采Ⅱ行业:短期供给偏紧继续支撑煤价，3月关注下游复工2019-03-05[Table_Contacts]联系人：徐哲琪[e-mail]-21%-14%-7%0%7%14%04/1806/1808/1810/1812/1802/19煤炭开采Ⅱ沪深300识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明2/32[Table_PageText]深度分析|煤炭开采Ⅱ重点公司估值和财务分析表股票简称股票代码货币最新最近评级合理价值EPS(元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盘价报告日期（元/股）2019E2020E2019E2020E2019E2020E2019E2020E中国神华601088.SHRMB19.692019/4/29买入26.52.212.228.918.874.3411.810.6陕西煤业601225.SHRMB9.022019/4/29买入12.761.161.237.787.333.63.120.118.8兖州煤业600188.SHRMB11.452019/4/30买入131.621.657.076.946.15.91312.1潞安环能601699.SHRMB8.252019/4/26买入10.41.041.117.937.434.74.313.212.2西山煤电000983.SZRMB6.882019/4/24买入8.260.590.6311.6610.925.85.38.58.4大同煤业601001.SHRMB5.022019/4/29持有5.60.50.5110.049.843.12.813.211.9山煤国际600546.SHRMB5.132019/4/3增持5.460.390.413.1512.830.620.5812.411.2阳泉煤业600348.SHRMB6.262019/4/29买入7.620.880.947.116.663.32.59.18.8数据来源：Wind、广发证券发展研究中心备注：表中估值指标按照最新收盘价计算识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明3/32[Table_PageText]深度分析|煤炭开采Ⅱ目录索引山西国改：2019年进入“决胜年”........................................................................................5改革重点预判：混改、证券化率提高、效率提升...............................................................7改革重点之一：混改...................................................................................................7改革重点之二：证券化率提升..................................................................................10改革重点之三：效率提升.........................................................................................11相关公司详解——集团资产、主要业务及财务数据..........................................................13焦煤集团：国企改革试点单位，资产证券化率24%................................................14潞安集团：喷吹煤业务优势突出，资产证券化率28%.............................................18同煤集团：动力煤煤炭产能居前，塔山矿21%股权已注入上市公司.......................20阳煤集团：煤化工龙头，产业优势突出...................................................................23山煤集团：上市公司煤炭产能占比91%，河曲露天51%股权已注入上市公司.......26观点：山西国企改革有望逐步推进，重点关注西山煤电、潞安环能、大同煤业、阳泉煤业、山煤国际....................................................................................................................29风险提示...........................................................................................................................30识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明4/32[Table_PageText]深度分析|煤炭开采Ⅱ图表索引图1：山西省七大煤炭集团资产证券化率整体较低（截止2018年9月30日）.10图2：焦煤集团股权结构图（截止2019年3月底）...........................................15图3：焦煤集团2018年前3季度归母净利5.3亿元............................................16图4：焦煤集团2018年前3季度毛利率为17.1%...............................................16图5：截止2017年末，焦煤集团资产证券化率为24.2%....................................16图6：潞安集团股权结构图（截止19年3月底）...............................................18图7：潞安集团2018年前3季度归母净利0.47亿元..........................................19图8：潞安集团2018年前3季度毛利率为9.8%.................................................19图9：截止2017年末，潞安集团资产证券化率为27.5%....................................19图10：同煤集团股权结构图（截止19年3月底）.............................................21图11：同煤集团2018年前3季度归母净利-0.02亿元........................................21图12：同煤集团2018年前3季度毛利率为17.4%.............................................21图13：截止2017年末，同煤集团资产证券化率为23%.....................................22图14：阳煤集团股权结构图（截止19年4月）......................