环保公用行业专题报告复盘垃圾焚烧谁能走的更远20190331平安证券24页

环保公用行业专题报告复盘垃圾焚烧，谁能走的更远行业专题报告行业报告环保公用2019年03月31日请务必阅读正文后免责条款中性（维持）行情走势图相关研究报告《行业专题报告*环保公用*最严环保建设一流湾区，清洁能源构筑湾区基础》2019-03-07《行业动态跟踪报告*环保公用*洗牌开始，剩者为王》2019-02-15《行业专题报告*环保公用*并购成就龙头，创新引领发展》2019-01-09《行业动态跟踪报告*环保公用*2019年环保行业十大猜想》2018-12-25《行业年度策略报告*环保公用*工程承压，运营雄起》2018-12-12证券分析师庞文亮投资咨询资格编号[e-mail]焚烧模式长期趋势，行业发展空间巨大：城镇化推进，城市尤其是一、二线城市人口将长期保持净流入，垃圾清运量将快速增长。对比国外，我国城市日人均垃圾清运量仍有增长空间，预计未来5年我国城市垃圾清运量复合增速约5%。2017年我国城镇实际垃圾焚烧处理能力33.14万吨/日，距2020年59.14万吨/日的规划目标仍有较大差距，预计2020年前各地将持续支持垃圾焚烧发电项目的快速建设，行业规模年均增速约20%。行业订单持续爆发，公司发展两极分化：18年主要垃圾焚烧上市公司中标项目46个，呈快速增长趋势。垃圾处理单价从2012年70元/吨降至2016年54元/吨，又回升至2017年65元/吨，行业开始回归理性。业内多数公司发展良好背景下，盛运环保等公司出现信用危机，核心原因是无序扩张致使初期需依靠负债投入大量资金进行项目建设，但初始项目质量以及运营能力较差导致运营期无法迅速回收资金，最终导致信用破产。项目质量奠定基础，运营能力决定未来：1）项目质量：统计显示，上海环境位于一线、新一线城市的项目占比接近50%，且平均垃圾处理单价高达107元/吨，质量最高；2）运营能力：项目单吨投资额决定未来成本端高低、单吨垃圾上网电量决定运营期收入水平、自身造血能力决定扩张速度、储备项目规模决定未来成长能力、产业链完整性决定未来发展空间。综合对比，瀚蓝环境、上海环境运营能力最好，更易成长为固废巨头。补贴电价取消或下调为时尚早：标准情况下，电价补贴全部取消时，项目净利率影响绝对值为32.92%，此时多数企业处于亏损状态，且推广垃圾焚烧发电的核心是处理垃圾，紧迫性更强，短期补贴电价取消不利于焚烧模式的推广。随着垃圾焚烧发电企业投运项目增多，盈利能力持续上升，后续补贴将具备下调基础。考虑到广东、浙江等区域火电标杆上网电价较高，补贴比例较低，未来受影响较小，涉及公司有瀚蓝环境、上海环境。投资建议：垃圾焚烧发电属于非周期性行业，现金流稳定，行业成长性非常确定，盈利能力较强，且行业发展趋于理性，具备长期投资价值，建议重点配置。我们对主要垃圾焚烧发电上市公司项目质量、运营能力等进行综合对比，瀚蓝环境、上海环境更易成长为固废龙头，建议重点关注。风险提示：1）融资环境收紧：垃圾焚烧发电项目属于资本消耗型，前期需投入大量资金，未来如果整个市场的融资环境持续收紧，上市公司项目建设进度将受到影响，进而影响企业收入；2）项目建设进度低于预期；3）项目拓展不及预期：目前垃圾焚烧领域竞争激烈，且优质项目逐渐减少，在此背景下，存在新项目拓展不及预期风险；4）税收优惠政策变化风险；5）垃圾焚烧补贴电价下调或取消风险。请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。-40%-30%-20%-10%0%10%Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19沪深300环保公用证券研究报告环保公用·行业专题报告请务必阅读正文后免责条款2/24股票代码股票股票价格EPSP/E评级名称2019/3/292018A2019E2020E2021E2018A2019E2020E2021E600323.SH瀚蓝环境17.241.141.291.561.8315.0913.3611.059.42推荐601200.SH上海环境15.690.820.891.051.2119.0817.5714.9313.00未评级注：上海环境采用wind一致预期环保公用·行业专题报告请务必阅读正文后免责条款3/24正文目录引言....................................................................................................................................6一、焚烧模式长期趋势，行业发展空间巨大...............................................................61.1清运量持续增长奠定焚烧发展坚实基础........................................................................61.2多因素驱动，焚烧为未来发展主流...............................................................................7二、行业订单持续爆发，公司发展两级分化.............................................................102.1行业订单持续爆发，多数公司经营持续向好...............................................................102.2详解盛运环保信用危机，项目质量&运营能力缺一不可..............................................11三、项目质量奠定基础，运营能力决定未来.............................................................133.1项目质量：垃圾处理单价&项目所处区域...................................................................133.2运营能力：多角度运营能力大比拼.............................................................................14四、补贴电价取消或下调为时尚早...........................................................................184.1短期不具备补贴电价取消或下调条件.........................................................................184.2长期来看，补贴电价下调将是趋势.............................................................................22五、投资建议............................................................................................................22六、风险提示............................................................................................................22环保公用·行业专题报告请务必阅读正文后免责条款4/24图表目录图表1城市生活垃圾清运量快速增长.................................................................................6图表2县城生活垃圾清运量保持稳定.................................................................................6图表3我国城市人均垃圾清运量处于上升趋势（kg/d）....................................................7图表4北京、上海城市人均垃圾清运量较高（kg/d）........................................................7图表5垃圾焚烧发电处理能力快速增长.............................................................................8图表6垃圾焚烧发电单厂处理量持续增长..........................................................................8图表7“十三五”规划垃圾焚烧发电模式占比快速提升....................................................9图表8各省规划填埋处理能力快速下降，焚烧发电处理能力快速上升..............................9图表9“十三五”生活垃圾无害化投资仍处于较高水平..................................................10图表10“十三五”全国城镇垃圾无害化处理投资结构...........................................................10图表11主要垃圾焚烧发电上市公司中标项目数量快速增长..............................................10图表12垃圾焚烧发电项目中标单价呈先降后升趋势(单位：元/吨)....................................11图表13垃圾焚烧发电上市公司营收快速增长....................................................................11图表14垃圾焚烧发电上市公司归母净利润快速增长.........................................................11图表15盛运环保2015年中标的部分项目一览..................................................................12图表16盛运环保各项财务指标趋于恶化...........................................................................12图表17旺能环境主要项目吨垃圾收入约230元（元/吨）................................................13图表18旺能环境主要项目吨垃圾利润约65元（元/吨）..................................................13图表19主要垃圾焚烧上市公司垃圾处理价格相差较大......................................................13图表20瀚蓝环境、绿色动力项目质量持续向好.................................................................13图表21主要垃圾焚烧上市公司在手项目所处区域占比情况..........................