环保行业国际环保巨头系列报告之六美国环保外面的世界有多精彩20190314光大证券60页

敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告2019年3月14日环保美国环保：外面的世界有多精彩——国际环保巨头系列报告之六行业深度◆美国环保产业综合了宏观经济要素，契合环境库兹涅兹曲线。环境问题与经济发展如影随形，作为全球经济体量第一大国，美国同样经历了“先污染，后治理”的过程。1970年，尼克松任期，美国环境法“大宪章”《国家环境政策法》出台，标志着美国环保治理工作强化的开始。美国环保产业具有特点：（1）与经济发展阶段密切相关；（2）政策法规及标准主导性较强；（3）受公众和社会舆论影响较大。此外，值得指出的是，里根出任总统后，为了振兴经济致使环保政策退坡从而招致各方的批评，此次退坡的持续时间并不长，但却从侧面推动了美国环保产业市场化进程。◆去工业化、房地产周期、油气革命均给美国环保行业带来变化。1970年后，存量污染问题持续处于解决过程中，而后美国经济结构也开始调整向金融、房地产、服务业等虚拟经济领域转变。70-80年代，伴随房地产周期市政环保产业兴起，联邦政府资金的投入也推动了污水、垃圾处理市政环保基础设施的建设；“去工业化”过程中，制造业向海外低成本新兴市场转移侧面助力工业污染的减轻，如90年代危废产量逐步减少；进入21世纪，页岩油气革命后美国增加油、气开采，带动相关产业的兴起，也可体现在危废的治理需求边际恢复及工业现场环境服务需求的增加上。◆排污成本内部化和市场化是美国环保产业腾飞的核心基础。美国的经济政策为大多数环保细分领域创造了相对较好的发展环境：排污成本内部化最终解决环保商业模式的问题，市场化程度则决定了环保资产的最终形态；而排污成本内部化又是行业市场化长期运转的基础，两者程度均较高是美国环保公司的长久发展的关键，美国的固废领域诞生出伟大公司也正因如此。目前，污染者/使用者付费制度、政府减少对产业经济干预、完善污染排放交易制度，这些在美国应用效果较好的排污成本内部化和市场化政策也正在我国逐步进行开展。◆美国是孕育环保牛股的摇篮。我们筛选了具有较长发展历史，在各细分领域拥有一定地位且业务收入较高的7家上市公司：WM、RSG、CVA、CLH、ECOL、AWK、WTR，涉及固废、危废及水务等细分领域，进行股价收益复盘。排污成本内部化和市场化是美国营商环境的优势，而并购的推动、技术的加持则是美国环保龙头公司走出来、成为牛股的共同特点：美国环保龙头在行业变革期，通过对经济周期和政策的前瞻，多采用并购的方式不断扩大体量或适时改变战略；而发展过程中公司自身技术和运营实力的持续提升也确保其在环保标准不断趋严时拥有绝对竞争力。◆风险分析：中国、美国的环保政策、行业阶段、市场化程度、公司类型等均存在一定差异，美国的行业及公司发展仅起到参考借鉴作用，中国环保行业和公司的未来发展存在不确定性。增持（维持）分析师殷中枢(执业证书编号：S0930518040004)[e-mail]王威(执业证书编号：S0930517030001)[e-mail]联系人郝骞[e-mail]行业与上证指数对比图资料来源：Wind-50%-33%-15%3%20%12-1701-1803-1805-1806-1808-1809-1811-18环保沪深3002019-03-14环保敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告投资聚焦研究背景目前，国内市场对发达国家环保产业及上市公司的研究较少且并不是很系统。我们通过国际环保巨头系列报告，搭建海外环保产业的研究框架，以弥补市场的研究空白。本篇报告我们通过阅读大量文献并分析美国宏观经济、美国环境保护局（EPA）、美国能源信息署（EIA）、美国国家航空航天局（NASA）的官方数据，全景展示美国经济及环保产业、龙头上市公司的发展历程，希望可以对我国环保政策的制定、产业发展方向、上市公司战略或投资分析提供有意义的资料参考。我们的创新之处1.分析美国经济周期及环境产业发展历史，并挖掘两者的内在勾稽关系；2.详细叙述了各个美国环保细分领域法律体系、商业模式及行业特点；3.复盘7家环保龙头上市公司发展历程及股价收益情况，并结合宏观、中观数据进行分析。国联安2019-03-14环保敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告目录1、美国宏观经济与环保发展史......................................................................................................41.1、美国经济周期下环境法体系的建立.........................................................................................................41.2、工业及城镇化进程与环保投资变化.........................................................................................................81.3、排污成本内部化和市场化为何重要.......................................................................................................102、细数美国环保各细分领域情况.................................................................................................112.1、大气——发展的代价与产业变革..........................................................................................................112.2、水务——市场化程度并不是很高..........................................................................................................192.3、固废——具备孕育伟大公司特征...........................................................................................................242.4、危废——共生及周期特点较鲜明..........................................................................................................313、美国是孕育环保牛股的摇篮....................................................................................................363.1、WM：固废之王，全球首屈一指............................................................................................................383.2、RSG：固废第二，两次拒绝WM..........................................................................................................423.3、CVA：全球垃圾焚烧发电第一股...........................................................................................................443.4、CLH：把握周期造就危废龙头..............................................................................................................483.5、ECOL：危废三方处置市占领先............................................................................................................523.6、AWK：最大的水资源上市公司..............................................................................................................553.7、WTR：并购拓展成就水务龙头.............................................................................................................574、风险分析.................................................................................................................................592019-03-14环保敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告1、美国宏观经济与环保发展史1.1、美国经济周期下环境法体系的建立19世纪以来，工业革命为美国经济的腾飞奠定了坚实基础。南北战争后，受益于电力、内燃机等先进技术的使用，美国工业化程度一度赶超英、法等老牌资本主义国家，1894年，美国制造业产值跃居世界第一。在1920-1970年间，美国的全要素生产率更是达到了历史高峰，期间“大萧条”后的罗斯福新政和“二战”过程中的高压经济是美国高生产率的重要推手。环境问题与经济发展如影随形，和其他发达国家一样，美国同样经历了“先污染，后治理”的过程，在工业化及经济快速增长初期，美国民众对环境问题重视程度较弱，甚至认为工业烟尘排放是经济繁荣的标志。图1：1929-2018年美国经济周期和环保发展史资料来源：Wind，光大证券研究所整理注：图上方不同颜色的区间代表美国平均GDP增速的不同区间；图下方不同颜色的箭头代表美国环保产业发展的不同区间二战后，美国进一步利用战后经济的优势地位和国外廉价资源，推动经济持续发展。一方面，在高速发展的黄金时期，美国居民生活水平持续提高，伴随着人均收入和个人消费的提升，对生活品质的要求也越来越高；另一方面，经历早期的经济发展，环境污染的危害集中显现，如1948年的多诺拉SO2事件、1940-70年间的洛杉矶光化学污染事件等，都促使大量的环保行动在全美范围兴起，进一步倒逼美国政府出台相应法律法规规范污染行为。从总体上看，美国环保产业伴随着美国整体经济的发展变化经历了“缺乏认知”（工业革命—二战结束），“行业起步”（二战结束—1970s），“蓬勃发展”（1970s—1990s）和“趋于平缓”（1990s—至今）的四个阶段。这四个阶段的发展其实也较好契合了环境库兹涅兹曲线——即环境质量开始随着人均收入增加（GDP增长）而退化，上升到一定程度后随着收入增加而改善。-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%020004000600080001000012000140001600018000200001929193119331935193719391941194319451947194919511953