电力行业六大电厂耗煤已不能作为判断宏观经济的高频数据指标20190606国泰君安10页

请务必阅读正文之后的免责条款部分[Table_MainInfo][Table_Title]2019.06.06六大电厂耗煤已不能作为判断宏观经济的高频数据指标周妍（分析师）张爱宁（研究助理）[e-mail]@gtjas.com证书编号S0880518020003S0880118090014本报告导读：由于沿海用电增速减慢、清洁能源挤压、跨省跨区送电规模扩大等原因，我们认为六大电厂耗煤已不能作为判断宏观经济的高频数据指标。摘要：[Table_Summary]投资建议：5月全月六大电厂耗煤同比下降18.9%，较4月的-5.3%降幅进一步扩大，引发经济下行担忧，受到市场关注。2019年以来，六大电厂耗煤单月同比增速多次为负，与用电量增速始终为正已显著背离。我们认为由于三方面原因，未来六大电厂耗煤与全社会用电量的关联将越来越弱，六大电厂耗煤已不能作为判断宏观经济的高频数据指标。沿海火电承压，两类标的受益：1）送电沿海的大水电，推荐长江电力、国投电力、华能水电；2）位于内陆电力需求高增长地区的火电，推荐华电国际、京能电力，受益标的内蒙华电、长源电力。一）沿海用电需求显著弱于内陆，沿海用电增速全国用电增速。六大电耗煤数据来源于六大集团旗下沿海电厂，而目前我国电力需求地域差距较大，沿海省份用电量增长弱于内陆地区。2019年1-4月苏、浙、沪、闽、粤用电量增速分别为2.8%、5.6%、2.2%、3.1%、5.2%，低于全国平均5.6%。沿海用电需求已不能真实反映全国用电需求。二）清洁能源挤占效应显著，火电发电量增速总发电量增速。（1）风电光伏高速发展、挤压效应将持续增强。为加速实现低碳转型，近年来风电光伏高速增长，截止2018年底，我国风电光伏装机合计3.5亿千瓦，占总装机的比例达到19%，较2011年提升14个百分点，新能源明显挤压了电力需求增量空间。（2）水电：挤占效应不规律，2019年1-4月十分显著。受来水不规律影响，水电对火电的挤占效应波动较大，2019年以来南方部分地区来水普遍偏丰，1-4月水电发电量同比增长13.7%（去年同期仅1.3%），严重挤压了火电出力。由于清洁能源的挤压，1-4月火电发电量同比仅增长1.4％，低于总发电量增速4.1%。未来随着清洁能源装机的持续增长，其对火电的挤占效应将持续增强，火电发电量增速已不能反映全部发电量增速水平。三）沿海省份外来电占比持续提升，沿海发电量增速沿海用电量增速。随着特高压技术的发展，近年来我国跨省跨区送电、特别是西电东送输电能力日益提升，东部沿海省份外来电的占比不断攀升。2018年苏、浙、沪、粤外来电占比已达到20%、26%、47%、31%。此外，在沿海控煤趋严的大背景之下，沿海省份的电力需求主要依靠外来电和省内清洁能源补充，进一步挤压了省内火电出力。2019年1-4月上海、浙江、福建、广东用电量均为正增长，而火电发电量均为负增长。沿海火电发电量增速已不能真实反映沿海用电需求增速。风险因素：来水不及预期、煤价超预期上涨、用电需求疲软[Table_Invest]评级：增持上次评级：增持[Table_Report]相关报告电力：《电厂库存维持高位，现货煤价跌破600元》2019.06.03电力：《风电上网电价政策敲定，第一批风电光伏平价项目落地》2019.05.26电力：《四月增速下滑主要受二产影响，水电持续高发》2019.05.24电力：《市场波动加大，电力防御属性凸显建议增持》2019.05.19电力：《第二批降电价政策落地，利好火电》2019.05.16行业专题研究电力股票研究证券研究报告行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分2of10目录1.现象：六大电厂耗煤与全社会用电量的相关性减弱.........................32.原因剖析.................................................................................................32.1.地域差距较大，沿海用电增速全国用电增速............................32.2.清洁能源挤压效应显著，火电发电量增速总发电量增速........42.3.沿海地区外来电占比提升，沿海发电量增速沿海用电量增速63.投资建议.................................................................................................84.风险提示.................................................................................................9行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分3of101.现象：六大电厂耗煤与全社会用电量的相关性减弱5月以来“六大发电集团耗煤”（以下简称“六大电厂耗煤”）同比增速旬度降幅在15%以上，5月全月六大电厂耗煤同比下降18.9%，较4月的-5.3%降幅进一步扩大，引发经济下行担忧，受到市场关注。从历史数据来看，六大电厂耗煤与全社会用电量相关性即有限，当前再次出现较大背离。六大电厂耗煤的数据取样于沿海地区，为浙电、上电、粤电、国电、大唐、华能六大集团旗下位于沿海火电厂的日耗情况。由于地域局限性等多方面因素，从历史数据来看，六大电厂耗煤与全社会用电量数据相关性即有限。2019年以来两者增速再次出现背离：1-5月中有4个月六大电厂耗煤月度同比为负增长（1-5月增速分别为-7.0%、-14.9%、4.2%、-5.3%、-18.9%），而2019年1-4月全社会用电量月度同比依然均为正增长（1-4月分别为1.1%、6.9%、8.2%、5.1%），两者已经严重背离。展望未来，我们认为由于1）沿海省份用电增速走弱2）清洁能源挤占以及3）跨省跨区输送电量增加等原因，“六大电厂耗煤”与“全社会用电量”的关联将越来越弱，其对于经济走势的参考意义也将越来越小。图1：当前六大发电集团日耗煤变化与全社会用电量变化严重背离数据来源：Wind，国泰君安证券研究2.原因剖析2.1.地域差距较大，沿海用电增速全国用电增速全国电力需求地域差距较大，沿海省份电力增长弱于内陆地区。六大发电集团日耗统计的数据是沿海地区电厂的日耗，近年来沿海省份用电增速有所下滑，以江苏、福建为例，2010年时为全国电量增长较快的区域，行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分4of10而目前用电量增速均低于全国平均。我国电力需求地域差距较大，沿海省份用电量增长弱于内陆地区的趋势愈发明显，2019年1-4月江苏、浙江、上海、福建、广东用电量增速分别为2.8%、5.6%、2.2%、3.1%、5.2%，低于全国平均水平5.6%，与之相反的是，内蒙等地受益于重工业迁移、外送电需求增长等影响，电力增长较快。因此，沿海省份的用电需求显然已经不再能全面反映全国的用电需求情况。图2：沿海用电量增速略高于全国平均（2010年）图3：沿海用电增速略低于全国平均（2019年1-4月）数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究2.2.清洁能源挤压效应显著，火电发电量增速总发电量增速火电发电量增速总发电量增速。从历史数据来看，火电发电量增速与总发电量增速有一定差距，最近几年来差距进一步增大，以最新数据为例，2019年1-4月，全国发电量同比增长4.1%，增速较上年同期回落3.6个百分点，其中火电发电量同比增长1.4%，增速较上年同期回落5.7个百分点，火电发电量增速明显低于总发电量增速，主要原因是清洁能源的挤压效应显著。以沿海各省为例，由于清洁能源发展较快，省内火电发电量占比明显下降，2019年苏、浙、粤、闽火电发电占比较2010年下降5-10个百分点。图4：火电发电量增速发电量增速数据来源：中电联，国泰君安证券研究行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分5of10（1）新能源的挤压效应：新能源高速发展，挤占电力需求增量空间。我国是全球最大的能源消费国，在全球气候变暖的背景之下，为加速实现低碳转型，近年来我国积极发展风电、光伏等清洁能源，新增装机中新能源装机占比超过一半。截止2018年底，我国风电光伏装机合计3.5亿千瓦，占总装机的比例达到19%，较2011年提升14个百分点。新能源作为重要补充能源高速发展，挤压了电力需求的增量空间。图5：近年来新增装机以新能源为主图6：清洁能源挤压电力需求增量空间，火电发电量占比日趋下降数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究（2）水电的挤压效应：波动较大，2019年以来水电大发显著挤压火电。来水是水电发电量的最重要影响因素，而由于来水的不规律性，水电的发电量呈现出较大波动，丰水年/期，水电对火电的挤占效应增强，贫水年/期，水电对火电挤压效应减弱。2019年以来南方部分地区来水普遍偏丰，水电持续高发，1-4月水电发电量同比增长13.7%，增速比上年同期提高12.4个百分点。火电受挤压明显，1-4月火电发电量同比增速仅1.4%。图7：2019年来水较好，水电持续高增速数据来源：Wind，国泰君安证券研究展望：清洁能源装机将持续增长，未来对火电挤压效应将持续增强。以沿海各省为例，由于清洁能源发展较快，近年来省内火电发电量占总发电量的比重已明显降低。根据我们预测，2035年全国电源装机将达到36亿千瓦，其中清洁能源装机占比将由2018年的40%提升至60%，对火电的挤压效应将持续增强。0400080001200016000201020112012201320142015201620172018（万千瓦）新增装机：火电新增装机：水电新增装机：核电新增装机：风电新增装机：光伏60%65%70%75%80%85%020000400006000080000201020112012201320142015201620172018（亿千瓦时）发电量：火电发电量：水电发电量：核电发电量：风电发电量：光伏火电占比1.413.7-50510152025303540火电:累计同比水电:累计同比风电:累计同比核电:累计同比（%）行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分6of10图8：沿海火电发电量占比已显著下降图9：2035年清洁能源装机占比将超过60%数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：国家电网，国泰君安证券研究2.3.沿海地区外来电占比提升，沿海发电量增速沿海用电量增速跨省跨区电量不断增加，沿海省份为主要受电地区。近年来跨省跨区电量规模不断扩大，多条特高压线路陆续投运（锦屏官地送江苏、向家坝送上海、溪洛渡送浙江等）。截止2017年底，国家电网特高压输电通道累计送电超过9000亿千瓦时，南方电网“西电东送”电量累计2028亿千瓦时，主要受电省份包括浙江、江苏、上海、广东、山东等地。根据在建及待核准特高压项目进行测算，预计到十三五末，江苏、浙江、福建、广东等省还将有较大的特高压增量。表1：沿海省份特高压接收容量2017年特高压接收容量（万千瓦）十三五末特高压接收容量（万千瓦）浙江18002600上海15801580江苏15202320广东15001800福建6801050数据来源：发改委、能源局、国泰君安证券研究表2：我国在运的21条特高压线路（截止2018年底）序号所属电网简称特高压工程名称起止省市投运日期送电能力（万千瓦）1国家电网长南线1000千伏晋东南-南阳-荆门交流工程山西-湖北2009.15002南方电网楚穗直流±800千伏云南楚雄—广东穗东直流工程云南-广东2010.65003国家电网复奉直流±800千伏向家坝-上海直流工程四川-上海2010.76404国家电网锦苏直流±800千伏锦屏-苏南直流工程四川-江苏2012.217205国