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证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款行业有望迎来油价上行和市场转好的共振石油石化热点聚焦（2019年第4期）｜2019.2.25中信证券研究部周观点：黄莉莉首席石油石化分析师S1010510120048OPEC+国家减产支撑油价中枢继续提升，春节之后国内市场风险偏好上升，石化行业有望迎来业绩修复和估值提升的共振。▍上周行情：上周石油石化板块上涨2.53%，涨跌幅位列中信行业第28位；板块涨幅居前公司：卫星石化（14.36%）、蓝焰控股（14.35%）、中油工程（8.00%）、广聚能源（7.47%）。上周布伦特、WTI油价收67.04美元/桶、57.07美元/桶，周环比+1.19%、+1.95%。▍行业跟踪：在OPEC+国家减产支撑下，上周国际油价继续上行，此外春节之后国内A股市场风险偏好上升，我们预计石化行业有望迎来油价中枢上行、行业盈利修复，和市场转好估值提升的共振。本周通过对聚酯产业链库存周期分析，2019年春节前涤纶长丝库存仅有2天，为近几年最低，同时节后行业开工率迅速提升至80%以上，我们认为行业仍然处于高景气周期中，可以在后续的节后库存去化中进一步验证。去年中美贸易争端引发出口抢跑的影响预计今年1季度可消除，在中美贸易谈判顺利的预期下，下游出口修复将加快行业景气修复。▍投资建议：短期聚焦产品价格有望跟随油价反弹的聚酯产业链，重点关注恒力股份、恒逸石化、桐昆股份，关注荣盛石化、新凤鸣、东方盛虹；中期关注受益投资的工程和油服公司，推荐海油工程、中油工程、中石化炼化（H）；长期配置估值安全、回报率（股息率）高的中国石化（A+H）。▍风险因素：国际油价大幅波动的风险，中美贸易争端对下游产生重大冲击的风险，部分公司在建项目进度不及预期的风险。表1：本周组合上市公司权重理由桐昆股份20%聚酯产业链节后需求恢复+油价上涨恒力股份20%聚酯产业链节后需求恢复+油价上涨中国石化20%估值安全+高股息率+油价弹性中油工程20%全产业链投资加速海油工程20%海上工程投资加速资料来源：中信证券研究部图1：一周板块涨跌幅排行（%）资料来源：wind，中信证券研究部图2：前期周报组合收益率资料来源：wind，中信证券研究部石油石化行业评级强于大市（维持）石油石化热点聚焦（2019年第4期）｜2019.2.25请务必阅读正文之后的免责条款部分1▍聚酯产业链库存周期我国聚酯产业链具备春节检修及淡旺季特征，当前库存水平较低受到气候、检修周期等因素影响，我国聚酯产业链具有季节性的淡旺季特征；同时由于我国全国性传统节日春节的假期安排，期间往往伴随下游工厂的短期休假停产，聚酯产业链春节检修是行业重要特征。在涤纶长丝环节，历史经验表明，春节停产特征表现为春节前后行业开工率的大幅下降。开工率下降幅度及减产时间受行业库存周期影响，比如2014-2016年行业去库存周期中，春节减产低开工率维持4-5周时间，而2017-2018年行业补库存周期中，春节减产仅持续2周左右；前者开工率的下降幅度也显著高于后者。2019年春节期间行业开工率下降幅度高于前两年，但节后迅速恢复至80%以上，表明当前行业整体处于补库存周期中。除春节期间的检修外，长丝环节在不同景气环境下还体现出淡旺季检修节奏的差别。在2014-2016的去库存周期中，行业在2-3季度淡季期间开工率下降，部分工厂在淡季检修减产挺价；在2017-2018年补库存周期中，淡季期间没有明显的减产现象，其中2018年末开工率下降主要是受到此前中美贸易争端引发出口抢跑的影响。图3：我国涤纶长丝开工率（%）资料来源：中纤网，中信证券研究部具体到库存方面，涤纶长丝行业春节的季节性库存表现为：1）由于聚酯工厂春节期间的停产，春节期间是行业短期库存低点。2）伴随节后长丝复产，行业库存短期抬升；3）此后下游陆续开工复产，长丝行业库存逐渐消化到正常水平。行业春节期间的库存变动在不同周期阶段表现不同。在去库存周期中，行业的春节库存低点仍然较高，如2015年POY节前库存有25天，2012-2016年节前库存普遍在10天以上，去库存初期的节后库存消化时间较长。在补库存周期，行业的节前库存水平较低，2017-2018年POY节前库存分别为7天、8天。2019年的节前库存仅为2天，为近几年石油石化热点聚焦（2019年第4期）｜2019.2.25请务必阅读正文之后的免责条款部分2最低点。当前涤纶长丝POY、FDY、DTY库存分别为9天、14天、11天，处于2011年底以来的28%、41%、4.4%分位水平，整体处于较低水平。图4：我国涤纶长丝库存天数（天）资料来源：Wind，中信证券研究部表2：我国涤纶长丝春节期间库存变动情况（天）年份POYFDYDTY备注节前库存节后高点去化周期节前库存节后高点去化周期节前库存节后高点去化周期2012101916周112918周233719周去库存周期，行业景气低点201314286周19294周22435周201425284周26312周40452周20156137周8245周14284周201614213周18202周22293周库存低点201772111周11249周142917周加库存周期，景气上行20188158周8158周15217周20192有待观察3有待观察7有待观察资料来源：中纤网，中信证券研究部我国涤纶长丝在2018年受到中美贸易争端带来的出口抢跑现象的影响，4-8月份的需求增速上台阶，大约相当于提前消耗60万吨市场需求。涤纶长丝2019年1月产量267万吨，同比3.1%，自2018年9月份以来已经连续5个月保持在较低的增速水平。根据行业过去10年6%-7%的长期内生增速，我们预计去年抢跑影响在今年1季度可消除。最新报道显示当前中美贸易谈判进展较为顺利，如果在3月份截止日期前达成协议，预计将重新提升下游出口。石油石化热点聚焦（2019年第4期）｜2019.2.25请务必阅读正文之后的免责条款部分3图5：我国涤纶长丝产能增速（%）资料来源：中纤网，中信证券研究部预测图6：2018年1月至今国内涤纶长丝产量及同比（万吨，%）资料来源：Wind，中信证券研究部从行业节后迅速恢复开工率、以及近几年最低的节前库存来看，我们认为行业整体仍然处于高景气周期，伴随下游产业陆续开工，行业开工率有望继续提升。实际上，受到国外纺丝龙头产能扩张受限的影响，2018-2020年行业产能增速预计分别为8.6%、6.3%、4.5%，远低于上一轮行业扩张速度。2019年以来涤纶长丝POY、FDY、DTY平均加工利润分别为112、565、461元/吨，最新加工利润分别为236、716、554元/吨，行业盈利正在逐渐修复。由于当前行业仍然处于春节之后的季节性库存上升阶段，涤纶长丝行业在2019年的景气情况可以在接下来几周的行业去库存情况得到进一步验证。图7：我国涤纶长丝加工利润（元/吨）资料来源：中纤网，中信证券研究部预计2019年PTA仍是优势环节我国PTA行业经过前几年的产能出清，当前行业库存整体处于较低水平，最新数据为4.5天；行业开工率逐步提升，最新名义开工率已经提升至82%，处于2014年以来高点。当前国内PTA环节溢价能力较强，2018年三季度单吨加工利润一度达到2000元/吨以上，2019年至今加工利润均值在400元/吨以上。石油石化热点聚焦（2019年第4期）｜2019.2.25请务必阅读正文之后的免责条款部分4受到下游长丝环节2018年出口抢跑的影响，近几个月国内PTA产量保持较低增速，2019年1月份国内PTA产量351.2万吨，同比增长4.7%。图8：国内PTA库存天数（天）资料来源：Wind，中信证券研究部图9：国内PTA加工利润（元/吨）资料来源：Wind，中信证券研究部图10：国内PTA开工率（%）资料来源：Wind，中信证券研究部图11：2018年1月至今国内PTA月产量及同比（万吨，%）资料来源：Wind，中信证券研究部由于国内当前规划的PTA新建产能在2019年底才能陆续投产，我们预计今年PTA环节仍将维持供需偏紧格局。此外，伴随恒力石化和浙江石化2000万吨/年的炼化一体化项目在今年年中投产，国内PX供给增加，进口依赖度下降。我们认为在当前PTA市场集中度较高、市场供需偏紧的格局下，PTA环节在全产业链议价能力有望提升，预计将增厚PTA环节利润。表3：近几年涤纶长丝和PTA新建产能（万吨）产品企业新建产能品种规划投产时间PTA新风鸣200PTA2019年蓝山屯河120印度JBF120聚酯福建百宏25POY+FDY2018下半年（已投产）新凤鸣中欣30POY桐昆嘉兴石化二期60POY石油石化热点聚焦（2019年第4期）｜2019.2.25请务必阅读正文之后的免责条款部分5产品企业新建产能品种规划投产时间福建经纬20POY+FDY福建山力20POY+FDY盛虹国望25阳离子POY桐昆恒邦四期30长丝2019年新凤鸣中维30长丝恒逸逸鹏50涤纶长丝恒力50涤纶长丝逸枫100涤纶长丝资料来源：中纤网，中信证券研究部表4：近几年PX新建产能（万吨）产品企业产能规划投产时间PX中海惠州二期852018（已投产）越南拉比格炼化135恒力石化4502019浙江石化400恒逸石化150盛虹炼化280中化泉州8002020中石化海南炼化100兵器工业集团140广西北部湾扬帆能源化工100合计2640资料来源：中纤网，中信证券研究部▍行业新闻：欧佩克减产导致油价接近2019年高位欧佩克减产导致油价接近2019年高位。受欧佩克主导的减产的支撑，石油价格接近67美元／桶的2019年高点，尽管油价上涨受经济增长放缓可能影响需求的担忧的限制。以欧佩克为首的石油供应限制措施帮助原油价格今年上涨了20％以上。美国对欧佩克成员国伊朗和委内瑞拉的制裁也收紧了市场。法国巴黎银行商品市场策略全球负责人HarryIchilinguirian表示：“受到与美中贸易谈判相关的经济风险的影响，市场正在慢慢恢复其看涨基础。”需求方的担忧仍是拖累价格的主要因素。汇丰控股周二警告说，中国和英国经济放缓将在今年引发更多障碍。(中国石化新闻网2.21)欧佩克成员国和石油生产国“承诺”削减石油产量。据普氏能源资讯网2月20日新德里报道，沙特阿拉伯能源部长Khalidal-Faith周三说，欧佩克主要成员国沙特阿拉伯己经收到欧佩克成员国和其石油生产国盟友的承诺，将按照目前的产量协议削减石油产量。他说，一些主要生产商对削减承诺的遵守“毫无疑问”，同意在1月至6月之间执行。沙特阿拉伯是最近达成120万桶／天减产协议的推动力量。就在Falih发表上述评论的一周前，欧佩克秘书长MohainmadBarkindo敦促欧佩克成员国及其10个盟国“在实现减产目标方面保持坚定”。此前有报道称，一些生产商―尤其是俄罗斯、伊拉克和尼日利亚一石油石化热点聚焦（2019年第4期）｜2019.2.25请务必阅读正文之后的免责条款部分6一没有遵守目标。欧佩克研究部门估计，其14个成员国1月份的日产量为3081万桶，较12月的3160万桶下降近80万。（中国石化新闻网2.21）尽管美国石油企业削减支出但产量仍在增加。美国不断飘升的页岩油产量几乎没有减少的迹象。第四季度业绩报告显示，几乎所有的独立生产商都削减了2019年的预算，但许多企业仍预计今年产量将实现两位数的增长。根据美国能源信息署(EIA）的数据，石油产量增长正在放缓，但仍很强劲，美国今年平均将增加约145万桶石油当量／天，低于2018年的160万桶石油当量／天的增长量。根据EIA报告，美国今年的石油日产量可能达到创纪录的1240万桶，比2018年高出13%，大部分的增长将来自德克萨斯州西部和新墨西哥州的二叠纪盆地。（彭博社2.21）中国将增加广东LNG进口能力。中国正在准备建设新的液化天然气进口设施，同时也在扩建粤港澳大湾区地区现有的液化天然气终端。中国是全球第二大液化天然气进口国，在实施清洁空气战略的过程中，中国继续推动冷冻燃料的进口，并创下新的历史新高。中国在2018年进口了5370万吨液化天然气