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请阅读最后一页免责声明及信息披露航空板块有望迎来业绩估值双升 航空专题报告一2019年5月23日胡申交通运输行业分析师请阅读最后一页免责声明及信息披露北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031航空板块有望迎来业绩估值双升航空专题报告2019年5月23日收入端有望量价齐升。客运量稳定增长：首先，国内较强的经济发展韧性，预期会带动航空需求持续稳定增长；其次，国内人均乘机次数相比发达国家还有很大提升空间；另外，高铁对航空业的冲击已经过了最坏阶段，负面影响消除。票价提升预期较强：在航空供需逐渐优化（客座率逐年抬升）的背景下，新的催化因素不断出现，催化一，国内主要航线市场化定价逐渐放开，航空提价逻辑理顺，热门航线提价空间大；催化二，良好的供需环境叠加波音事件的影响，进一步优化供需格局，助力提价。成本端多点减负：首先，航油价格中枢下移概率大，航油是航空公司最大的成本项，燃油成本每变动10%国航、东航和南航对比2018年的业绩弹性为39.34%、107.91%、93.24%。而2019年以来的航油均价比去年已下降10.3%。目前市场普遍预计原油供给充足，不考虑不可控地缘政治的影响，我们预计今年的价格中枢要低于去年。其次，人民币汇率短期扰动因素不改长期逻辑，人民币兑美元汇率每升值1%，将导致国航、南航和东航净利润增加人民币2.28、1.95和1.78亿元；我们认为目前人民币汇率的短期扰动不改长期逻辑，一方面是由于美联储提前结束缩表的预期压制美元指数，另一方面则是国内政策托底经济修复了市场预期，我们认为随着扰动因素的减弱或者消除，基本面对汇率的支撑力度会有所增强。最后，民航发展基金助力上市公司业绩增长，2019年4月3日国务院会议决定民航发展基金征收标准降低一半，民航发展基金减半征收将大幅确定性增厚上市公司业绩。估值中枢有抬升预期。我们判断航空板块具有周期属性减弱，消费属性增强的趋势。首先，随着优质航线价格市场化的放开，航空公司的提价逻辑理顺，成本转嫁能力将逐渐提升；其次，燃油附加费在油价高企时也是有效的成本转嫁手段；两者将共同平抑油价波动对相关公司业绩带来的周期性影响。统计显示2011年以后三大航PE（均值）整体上有逐年抬升的趋势。我们判断，未来航空板块估值中枢还会有一个逐渐提升的过程。行业评级。预计航空公司收入端量价齐升、成本端多点减负，加上估值中枢抬升预期，我们认为航空业上市公司目前已经进入了一个相对较好的投资窗口期，目前存在板块性投资机会，给予行业“看好”评级，建议关注中国国航、南方航空、东方航空，以及关注春秋航空、吉祥航空等中小型航空公司。本期内容提要:证券研究报告行业研究——专题报告交通运输行业看好中性看淡首次评级航空板块相对沪深300表现资料来源：信达证券研发中心胡申分析师执业编号：S1500514070007联系电话：+861083326703邮箱：hushen@cindasc.com请阅读最后一页免责声明及信息披露风险因素：油价、汇率波动风险、政策风险等。请阅读最后一页免责声明及信息披露两重利好：航空提价逻辑理顺叠加供需格局改善助力票价提升....................................................6催化一：机票价格管制逐渐松绑，航空公司定价自主权增强..........................................6催化二：供需格局改善，助力提价.................................................................................8成本端：2019年有望油、汇、费多点减负....................................................................................112019年油价中枢有望下移............................................................................................11不惧短期扰动，人民币大幅贬值概率较小....................................................................16民航发展基金减半征收大幅增厚上市公司业绩...........................................................18估值：板块估值中枢有抬升的趋势.................................................................................................19行业评级与投资主线.........................................................................................................................21风险因素.............................................................................................................................................21表目录表1：国内航空票价定价机制相关政策...................................................................................6表2：国内运量靠前的优质航线定价市场化开启.....................................................................7表3：国内几条优质航线目前全价票情况...............................................................................8表4：燃油在航空公司的营业成本中具有较高的占比...........................................................11表5：油价变化时各个公司的业绩弹性（单位：亿元）........................................................12表6：不同燃油附加费对应的航空燃油价格范围...................................................................15表7：当燃油价格在不同价位时对燃油成本上涨的覆盖率....................................................16表8：人民币兑美元汇率变化时各个公司的业绩弹性（单位：亿元）..................................17表9：2019年各个航空公司的估值水平相对较低.................................................................20图目录图1：近今年中国民航客运量整体保持稳定增长....................................................................3图2：国内居民人均乘机次数还有很大提升空间....................................................................4图3：航空业以及三大航空平均航距处于历史高位（单位：公里）........................................5图4：京沪航线2014年恢复正增长.......................................................................................5图5：2019年春运航空客运量增速最快.................................................................................5图6：2018年三大航客公里收益指标改变了同比持续下滑趋势.............................................8图7：客公里收益在经历多年下降之后18年开始有所抬升....................................................8图8：中国民航客座率持续攀升.............................................................................................9图9：供给和需求增速差额（08年以后整体需求增速快于供给增速）...................................9图10：前十大机场起落架次增速趋缓..................................................................................10图11：航空煤油价格与布伦特原油价格走势具有较强的相关性...........................................11图12：2018年航油均价同比大幅上涨28%..............