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化妆品景气度将持续，社媒助力国货黄金时代来临化妆品行业深度证券分析师：唐宋媛A0230519010003王立平A02305110400522019.9.23摘要中国是全球第二大化妆品及个护市场，高端市场强劲，大众品牌分化•中国化妆品及个护行业景气度持续向好。2018年市场规模约4100亿，同比增长12.3%，自2017年行业增速加快至双位数以来，增长再次提速。•高端及奢侈市场强劲，增速约28%，大众品牌分化。化妆品受益消费升级甚至跳级，整体呈高端化趋势；大众市场占比约55%，整体增长约7%，但内部分化明显，传统品牌承压，新锐及转型的传统品牌爆发。国货：新媒体营销是本轮行业景气度提升最重要催化，抓住红利的国货爆发•社交媒体兴起，化妆品最受益，快速完成消费者教育。17年“两微一抖小红书快手”新媒体格局形成，美妆短视频的趣味性、传播性借力社媒，快速提升化妆品渗透率，触发化妆品爆发元年。•本土社媒催化+供应链完备，2C品牌找到生存土壤，国货迎来黄金时代。前端社媒拉动消费者认知，需求提升，后端本土供应链经过近20年发展基本完备，可以快速响应市场需求，叠加本土品牌通过线上直接触达消费者，加价倍率由10倍左右可降至3倍，展现极致价格优势。•国货化妆品集团仍以单一品牌为主，未来多品牌化是必经之路。国际化妆品集团：原生市场受DTC品牌挤压，中国市场（含海外免税旅游渠道）战略地位上升•全球化妆品市场巨头林立，高端品牌明星单品强势。国际化妆品集团经过近百年的发展和研发积淀，在规模和基础研发上有明显优势。高端品牌大单品不断迭代，营销效率高，消费者认知深，具有一定壁垒。•中国消费者是国际化妆品集团的重要增长驱动。欧美日韩等相对成熟的化妆品市场消费者更理性，且同样出现社媒引导下，小而美的品牌迭出，国际大牌承压，难以一枝独秀。近年各大集团在中国市场的增长约20%+，成为集团重要引擎。•渗透率提升后，叠加消费升级，国际大牌高端线在中国市场的景气度有望保持。投资案件结论和投资建议•国内化妆品行业景气度将持续，本土品牌市占率较低，空间广阔，未来有望成长出本土化妆品集团。看好：1）具备社媒营销，2C直面消费者能力的国货品牌；2）具备多品牌运营能力的综合集团。高端市场国际集团优势突出，在消费升级甚至跳级下，高增长有望持续，具有价格优势的免税渠道受益。建议关注：珀莱雅、丸美股份、上海家化。原因及逻辑•中国化妆品及个护人均消费金额仅发达国家1/6，未来有望成长为全球第一大化妆品市场。分阶段看，基础护肤阶段基本完成，精细护肤+彩妆正爆发，消费者接触化妆品顺序也是化妆品市场景气轮动的顺序，未来新增消费群消费升级，功能性精细护肤和彩妆仍有能力推动行业维持高增长。•本土品牌市占率低于国际品牌，国潮热+社媒助力国货逆袭。Top20品牌中，本土品牌市占率由2012年的7%提升至2018年的近13%。彩妆品类中，完美日记19年市占率有望跃升至近10%，国潮热+新媒体营销赋予国货崛起机遇。有别于大众的认识•市场担心本轮行业景气度提升只是电商渠道红利。我们认为，线上已不仅是交易渠道，更是消费者沟通的渠道，具备内容和直接运营消费者能力的品牌，在交易渠道改变后，仍然能维护住消费者。本质上，这些品牌将行业原来2B（经销商）变革为现在直接2C（终端客户）的模式。•市场担心未来目前本土品牌主要是靠营销驱动，未来不具备持续性。我们认为，国货在大众市场的产品力不输海外品牌，国内供应链已经具备一定产品能力，且能更快速响应本土化需求。短期市场有社媒营销驱动品牌爆发的环境，抓住红利的品牌能短时间快速成长，为未来持续发展储备基础。主要内容41.化妆品市场发展阶段及当前格局2.中国化妆品规模全球第二，空间仍广阔，高端市场强劲3.国内市场精细护肤+彩妆渗透率快速提升，电商渠道爆发4.长期财富效应推动行业增长，短期新媒体营销是最重要催化5.全球化妆品市场百年巨头林立，高端产品线具有较强优势中国化妆品市场发展阶段及当前格局资料来源：品牌官网，申万宏源研究图1：主要化妆品牌成立时间5资料来源：品牌官网，申万宏源研究图2：主要化妆品牌定位1.中国化妆品市场发展阶段及当前格局6时间维度看，中国化妆品可分为两大阶段，目前处于第二阶段，电商有望快速构建品牌•第一阶段：1998-2017年。国货大牌大多在2005年后，依托化妆品专营店共生互惠快速成长。化妆品专营店渠道占整体25%左右，是第一大渠道。•第二阶段：2017年至今。电商成为第一大渠道，并且，电商不仅仅只是渠道，也有望快速构建新品牌。2017年起化妆品电商排行大洗牌，互联网原生的新锐品牌爆发，类似海外DTC（DirectToConsumer）的方式运营消费者，2年零售额破10亿，第3年冲40亿的现象级品牌出现，行业格局剧烈变动。三大类玩家维度看中国市场化妆品格局，机遇与挑战并存•1.跨国品牌，在中国牢牢占据高端市场。如欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂、爱茉莉太平洋等一系列的国际巨头。高端化妆品主要布局百货、天猫旗舰店和旅游免税渠道，在过去的五年间中国国货品牌与国际大牌之间的差距并没有缩小，反而在扩大。•2.国货大牌，竞争加剧，谋求新渠道增长点。如百雀羚、自然堂、珀莱雅等国内大牌。国货大牌依托化妆品专营店起家，近年逐步布局电商，线下经销为主，基础牢靠，线上经销+直营化转型，受到新锐品牌一定冲击，逐步涉足新媒体营销。•3.新锐品牌，a.本土新锐，国货+互联网，快速崛起。17年后依托社媒高速成长，部分品牌已经进入中国化妆品体量一线阵营，客户群体基本上面向95后，产品定位为“年轻女性的第一套化妆品”。b.跨境小众，受益于天猫国际和中国自贸区的发展涌进国内，依托代运营公司打开中国市场。如壹网壹创、丽人丽妆、若羽臣和宝尊电商这类代运营公司均运营孵化有跨境小众品牌矩阵。直达粉丝的内容运营和淘外流量的能力是新锐品牌的核心。1.中国化妆品市场发展阶段及当前格局注：部分阶段划分整理来自化妆品新兴媒体聚美丽7主要内容81.化妆品市场发展阶段及当前格局2.中国化妆品规模全球第二，空间仍广阔，高端市场强劲3.国内市场精细护肤+彩妆渗透率快速提升，电商渠道爆发4.长期财富效应推动行业增长，短期新媒体营销是最重要催化5.全球化妆品市场百年巨头林立，高端产品线具有较强优势化妆品行业景气度较高，近年维持同比双位数增长化妆品行业景气度较高，增速高于社会零售增速，属于社会零售中增速最高的行业之一。•根据国家统计局：2019年1-7月化妆品零售额1666亿元，同比增长12.7%。•化妆品17年起回暖复苏，增长维持双位数。社会消费品零售销售总额2019年1-7月达到同比增长8.3%；限额以上单位商品零售同比增长4.4%。化妆品增速明显高于社会零售整体增长。图3：2019年1-7月社零子行业增速中化妆品类位列第二资料来源：Euromonitor，申万宏源研究图4：社零化妆品增速维持双位数增长，且持续超过社零整体增速80641173219974991666152932945113342417391062258110830%4%8%12%16%0200040006000800010000亿元零售额YOY90%6%12%18%24%2017/052017/062017/072017/082017/092017/102017/112017/122018/012018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/022019/032019/042019/052019/062019/072019/08化妆品增速社会零售增速中国化妆品增速高于全球平均，规模仅次于美国图5：09-18年中国化妆品及个护市场规模CAGR9.5%图7：化妆品零售额同比增速持续领先于商品零售额增速图6：09-18年全球化妆品及个护市场规模CAGR2.7%图8：我国化妆品市场规模超日赶美，全球第二0%4%8%12%16%01,5003,0004,5002009201020112012201320142015201620172018亿元中国化妆品市场规模YOY-12%-8%-4%0%4%8%12%0100,000200,000300,000400,000500,0002009201020112012201320142015201620172018亿元全球化妆品市场规模YOY0510152025限额以上企业商品零售总额：当月同比(%)限额以上化妆品类商品零售额：当月同比(%)0%4%8%12%02550751002012201320142015201620172018十亿美元中国美国日本中国yoy美国yoy日本yoy资料来源：Euromonitor，申万宏源研究10中国人均化妆品消费仍较低，行业空间广阔中国化妆品及个护人均消费远低于发达国家•2018年中国化妆品及个护人均消费金额44.6美元，仅为日本、美国等发达国家的1/6，随着人均消费水平的提高，中国化妆品及个护市场规模有望维持高速增长。图11：2018年化妆品人均消费金额（美元），中国远不及发达国家图10：2018年日化洗护人均消费金额（美元），中国远不及发达国家图9：2018年我国人均购买护肤品消费金额显著提升050100150中国日本韩国美国德国英国中国日本韩国美国德国英国中国日本韩国美国德国英国中国日本韩国美国德国英国中国日本韩国美国德国英国沐浴产品彩妆产品口腔护理护肤产品美元44.6296.9260.8243.5273.1236.6262.2050100150200250300350中国日本韩国德国美国法国英国美元资料来源：Euromonitor，申万宏源研究05101520252009201020112012201320142015201620172018美元沐浴产品彩妆产品护发产品口腔护理护肤产品11中国化妆品及个护规模近年增长加快，高端化趋势明显中国化妆品及个护规模近年增速加快，大众VS高端以上几乎对半开，且高端化趋势明显•2018年中国化妆品及个护行业零售规模达到4686亿元，同比增长15.7%。其中，高端及奢侈化妆品及个护市场规模2021亿元，同比增长28.5%，增速远超大众市场。7.0%28.1%28.9%0%10%20%30%40%大众市场YOY高端市场YOY奢侈市场YOY201820172016201520142013+6.5%CARG+15.4%CARG+15.3%CARG050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000500,0002012201320142015201620172018百万元大众市场规模高端市场规模奢侈市场规模图12：国内大众市场占比约5成，近年大众化增速偏低，高端化趋势明显，且高端增长提速红字：2018年增速资料来源：Euromonitor，申万宏源研究12大众高端奢侈2.5高端品牌强势，强者更强，大众市场竞争激烈且分散图13：2010vs2018大众、高端、奢侈市场占比图14：高端及奢侈市场2018年增速近30%，远超大众市场高端壁垒稳固，强者更强，大众市场竞争激烈•2014年以后，高端主要品牌市占率稳步提高，大众品牌市占率略有波动。•大众市场份额由2010年的67.8%下降到2018年的54.8%；•2010-2018高端及奢侈市场增长较快，17年起增速加快至近30%。表1：2014-2018年前4高端品牌