57页2019中国经济现状国际对比及未来形势分析高善文

知止不殆2019年11月高善文内容提要中国经济转型的国际比较中国国进民退的情况分析未来中国经济形势的判断中国发展阶段与日韩中国台湾的对标　中国日本韩国中国台湾对标基准2010196819911987注:对标阶段主要参照人均GDP、第二产业增加值/第三产业增加值得出。转型中的实际GDP增速，%3691215-20-15-10-505101520实际GDP同比（5YMA)：中国日韩台平均数据来源：Wind，安信证券注：日韩台平均是对经济转型相应阶段的日韩台实际GDP增速的算术平均。平均：4.8人均耗电，千瓦时/年数据来源：Wind，安信证券02,0004,0006,0008,00010,00012,000-20-15-10-505101520人均电力消费：中国日本韩国转型中的城市化率，%数据来源：Wind，安信证券25303540455055606570758085-20-15-10-505101520城市化率：中国日本韩国经济转型中非农就业占劳动年龄人口比，%数据来源：Wind，安信证券注：劳动年龄人口指15-64岁人口；在估算中，我们假设中国每年新增非农就业维持2016-2018年均值，每年新增非农就业598.8万人。4045505560657075-10-505101520非农就业占劳动年龄人口比：中国日本中国台湾估计值：中国经济开始转型后8年出口份额累积提升比例，%数据来源：Wind，安信证券注：累积提升比例计算方法为：该国经济8年内出口提升份额/该国经济转型元年份额。53.923.926.626.6202530354045505560中国日本韩国一般贸易出口占全球出口份额总出口占全球出口份额经济转型中的制造业实际工资指数数据来源：CEIC，Wind，安信证券注：我们将转型元年的制造业实际工资标准化为100。050100150200250-10-505101520制造业实际工资指数：中国日本韩国中国台湾经济转型中的制造业实际工资指数数据来源：CEIC，Wind，安信证券注：我们将制造业名义工资使用本币兑美元汇率进行转化，然后使用美元指数进行调整，计算出汇率调整后的制造业实际工资，最后将转型元年的汇率调整后制造业实际工资标准化为100。02004006008001,0001,2001,400-10-505101520实际工资指数(汇率调整）：中国日本韩国中国台湾人均汽车保有量，辆/人数据来源：CEIC，Wind，安信证券注：情景假设的汽车销量基于2018年汽车销量数据，假设汽车使用年限为15年。0.000.050.100.150.200.250.300.350.400.45-10-505101520人均汽车保有量：中国日本韩国情景1：销量保持不变情景2：销量年均增长5%人均汽车保有量，辆/人数据来源：CEIC，Wind，安信证券注：考虑到中国的收入差距更大和汽车普及阶段面临更高的汽油价格，此处我们将中国的对比基年后移了4年。0.000.050.100.150.200.250.300.350.400.45-10-505101520人均汽车保有量：中国日本韩国情景1：销量保持不变情景2：销量年均增长5%经济转型中的投资率，%数据来源：Wind，安信证券19242934394449-20-15-10-505101520固定资本形成总额占比：中国日本韩国经济转型后投资率的下降，%数据来源：Wind，安信证券注：投资率的累计下降幅度是指经济转型后，经济体投资率的峰值到下一个平台中枢下降的幅度。3.45.55.90.81.82.001234567中国日本韩国累计下降幅度年均下降幅度经济转型中的杠杆率，%数据来源：BIS，安信证券507090110130150170190210-20-15-10-505101520私营部门杠杆率：中国日本韩国经济开始转型后8年杠杆率累积提升，%数据来源：BIS，安信证券54.922.024.50102030405060中国日本韩国经济转型中的老龄化，%数据来源：WorldBank，安信证券注：中国未来的人口数据使用CPPS人口预测软件进行估算。35791113151719-20-15-10-50510152065岁以上人口占比：中国日本韩国内容提要中国经济转型的国际比较中国国进民退的情况分析未来中国经济形势的判断ROE民企-国企，%数据来源：Wind，安信证券注：以每年发债企业为样本。0123456782010201120122013201420152016201720182019加权ROE：民企-国企AA级ROE民企-国企，%数据来源：Wind，安信证券注：以每年发债企业为样本。024681012141618202010201120122013201420152016201720182019AA级企业加权均值：民企-国企发债的上市和未上市国企、民企ROE，%数据来源：Wind，安信证券注：以2018、2019年发债的公司为样本。0246810121416发债的上市公司发债未上市公司规上工业企业国企民企3年期AA发债利率民企-国企，%数据来源：Wind，安信证券注：以每年发债企业为样本。0.00.51.01.52.02.53.020102011201220132014201520162017201820193年期AA发债利率：民企-国企1年期AA+发债利率民企-国企，%数据来源：Wind，安信证券注：以每年发债企业为样本。0.20.40.60.81.01.21.41.620102011201220132014201520162017201820191年期AA+发债利率：民企-国企1年期AA+信用债二级市场利率民企-国企，%数据来源：Wind，安信证券注：以每年年底存量债券为样本，2019年数据截至2019年6月30日。(0.5)0.00.51.01.52.02.53.03.52011201220132014201520162017201820191年期AA+债券收益率：民企-国企国企民企利差民企-央企，BP数据来源：Wind，安信证券0501001502002502010/052010/112011/052011/112012/052012/112013/052013/112014/052014/112015/052015/112016/052016/112017/052017/112018/052018/112019/052019/11产业债利差：民企-央企国企民企利差民企-地方国企,BP数据来源：Wind，安信证券0204060801001201401601802002010/052010/112011/052011/112012/052012/112013/052013/112014/052014/112015/052015/112016/052016/112017/052017/112018/052018/112019/052019/11产业债利差：民企-地方国企ROE10%分位数的均值民企-国企，%数据来源：Wind，安信证券注：以每年年底存量债券为样本，2019年数据截至2019年6月30日。-20-15-10-5051015201120122013201420152016201720182019ROE10%分位的企业加权ROE：民企-国企ROE3%的均值民企-国企，%数据来源：Wind，安信证券注：以每年年底存量债券为样本，2019年数据截至2019年6月30日。-8-6-4-2024201120122013201420152016201720182019ROE3%的企业加权ROE：民企-国企ROE0的均值民企-国企，%数据来源：Wind，安信证券注：以每年年底存量债券为样本，2019年数据截至2019年6月30日。-15-10-505201120122013201420152016201720182019ROE0的企业加权ROE：民企-国企企业经营性现金流民企-国企，%数据来源：Wind，安信证券注：以每年年底存量债券为样本，2019年数据截至2019年6月30日。-10-505101520201120122013201420152016201720182019民企-国企：经营性现金/营业收入民企-国企：融资性现金/营业收入ROE10%分位数的企业经营性现金流民企-国企，%数据来源：Wind，安信证券注：以每年年底存量债券为样本，2019年数据截至2019年6月30日。-10-5051015202530201120122013201420152016201720182019民企-国企：经营性现金/营业收入民企-国企：融资性现金/营业收入PE民企-国企数据来源：Wind，安信证券注：以剔除银行石油石化的上市公司为样本。5101520253035402010201120122013201420152016201720182019民企-国企PB民企-国企数据来源：Wind，安信证券注：以剔除银行石油石化的上市公司为样本。0.00.51.01.52.02.53.03.52010201120122013201420152016201720182019民企-国企PE和ROE民企-国企数据来源：Wind，安信证券注：以剔除银行石油石化的上市公司为样本。考虑到2018年上市公司业绩受到资产减值的影响较大，我们主要研究2010-2017年各行业的PE和ROE的均值。y=-1.9371x+11.692R2=0.3716-20-10010203040-12-10-8-6-4-202468ROE（民企-国企）PE（民企-国企）PB和ROE民企-国企数据来源：Wind，安信证券注：以剔除银行石油石化的上市公司为样本。考虑到2018年上市公司业绩受到资产减值的影响较大，我们主要研究2010-2017年各行业的PB和ROE的均值。y=0.0296x+1.1344R2=0.0233-0.50.00.51.01.52.02.53.0-12-10-8-6-4-202468ROE（民企-国企）PB（民企-国企）规上工业企业资产负债率民企V.S.国企，%数据来源：Wind，安信证券注：2019年数据截至2019年6月30日525456586062642010201120122013201420152016201720182019国有工业企业资产负债率非国有企业资产负债率各风格板块上市公司资产负债率民企V.S.国企，%数据来源：Wind，安信证券注：公司所属风格板块基于2019年分类，未历史追溯。数据截至2019年9月30日。424446485052545556575859606162632010201120122013201420152016201720182019周期国企民企（右轴）52545658606264666768697071722010201120122013201420152016201720182019稳定国企民企（右轴）404244464850524850525456582010201120122013201420152016201720182019消费国企民企（右轴）3538414447505052545658602010201120122013201420152016201720182019成长国企民企（右轴）内容提要中国经济转型的国际比较中国国进民退的情况分析未来中国经济形势的判断OECD综合领先指标，%数据来源：Wind，安信证券9899991001001011011022015/062015/092015/122016/032016/062016/092016/122017/032017/062017/092017/122018/032018/062018/092018/122019/032019/062019/09OECD综合领先指标OECD综合领先指标:OECD成员国+六个主要非成员国全球出口名义和实际同比，%数据来源：Wind，安信证券(3)(2)(1)01234