农业国际大型农牧企业百年发展之路内生外延合纵连横20180910海通证券67页

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[Table_MainInfo]行业研究/农业证券研究报告行业深度报告2018年09月10日[Table_InvestInfo]投资评级优于大市维持市场表现[Table_QuoteInfo]-22.59%-15.65%-8.71%-1.77%5.17%12.11%2017/92017/122018/32018/6农业海通综指资料来源：海通证券研究所相关研究[Table_ReportInfo]《非洲猪瘟疫情频发，调运管控致生猪区域差价拉大》2018.09.06《周观点（0902）：禽养殖成中报主要亮点，继续关注非洲猪瘟疫情进展》2018.09.02《农业2018年中报总结：业绩全面下滑，禽养殖是唯一亮点》2018.09.02[Table_AuthorInfo]分析师:丁频Tel:[phone]Email:[e-mail]证书:S0850511050001分析师:陈雪丽Tel:[phone]Email:[e-mail]证书:S0850516080004分析师:陈阳Tel:[phone]Email:[e-mail]证书:S0850517020002内生外延，合纵连横——国际大型农牧企业百年发展之路[Table_Summary]投资要点：国际农牧巨头发展之路回眸。为了更好地探索中国农牧企业未来发展的战略与方向，我们对全球食品产业链中的几家农牧巨头进行了深度研究，并对生猪养殖规模化与价格周期性波动的互动关系、中美生猪养殖龙头企业的盈利能力差异、全产业链亦或单一环节经营模式的选择等问题进行了深入探讨。在这些农牧企业长达百年的发展历程中，我们总结出以下共通规律：1）规模化进程无法消除行业周期属性，向下游消费端延伸是大势所趋。规模化进程无法改变种植业以及畜禽养殖环节的完全竞争格局，行业周期属性将长期存在。向下游具有高附加值并且盈利稳定性更强的消费端进行产业链延伸并进一步开展品牌化建设成为农牧巨头的共同发展策略。2）因地制宜的现代农业经营制度为农牧巨头的诞生提供肥沃土壤。以规模化和专业化为主要特征的现代农业经营制度可以有效降低农牧企业与产业链上下游各环节之间的交易成本，从而有利于原材料稳定供应和市场充分发育，为农牧巨头的诞生奠定了基础。3）内生增长与外延并购相结合是农牧巨头不断扩张的共同路径。一方面，农牧企业通过高品质产品和服务提升用户粘性，继而实现销售收入和利润的不断提升；另一方面，更多的融资机会为进行并购活动提供了便利，优秀农牧企业通过不断的横向扩张与纵向一体化延伸逐渐向农牧巨头迈进。史密斯菲尔德：全球最大猪肉养殖加工处理商。公司在美国生猪养殖行业规模化加速的时代背景下向上游生猪养殖领域延伸，并通过合同养殖模式实现出栏量的迅速扩张。目前，公司在全美猪肉产业中的市占率稳居第一。泰森食品：全球最大鸡肉加工处理商。公司主营鸡肉、牛肉、猪肉以及预制食品，并在鸡肉板块形成了完整的一体化产业链。近年来公司通过几起大型并购涉足预制食品领域，受益于品牌化建设，盈利能力显著提升。ForFarmers：欧洲最大的饲料综合性解决方案提供商。公司仅涉及产业链单一环节，并在服务合作社农户的过程中逐渐形成了饲料一体化解决方案的独特经营模式，有利于通过提升用户粘性不断抢占更大的市场份额。丹麦皇冠：全球最大的猪肉出口商。在合作社经营模式下，公司与农户形成高度统一的利益共同体，完善的可追溯机制为品牌延伸战略提供了坚实的保障。目前，公司猪肉业务已遍布全球130多个国家。JBSS.A.：全球最大的肉类加工处理公司。公司起初是巴西一家小型牛肉屠宰企业，通过实施全球布局的多样化产业发展战略，目前已发展成为全球最大的牛肉和鸡肉生产商，全球第二大猪肉生产商。正大集团：亚洲大型多元化企业。公司从一家种子店起步，通过合理借力各国政经政策以及与各领域龙头企业合作等方式，逐步形成了以农牧食品、零售、电信作为三大核心业务的多领域跨国商业集团。风险提示。畜禽和粮食价格面临较大不确定性；自然灾害；全球贸易争端。行业研究〃农业行业请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2目录1.全球农牧企业发展之路回眸.....................................................................................102.垂直一体化产业链篇................................................................................................172.1史密斯菲尔德—全球最大猪肉养殖加工处理商..............................................172.1.1专注于猪肉全产业链的经营模式..........................................................172.1.2横向整合与纵向一体化齐头并进..........................................................182.1.3顺应生猪养殖规模化，大力发展合同养殖模式....................................192.1.4他山之石：低规模化红利下中国生猪养殖龙头企业的高盈利特性.......222.1.5营业收入缓慢增长，盈利能力呈现周期性变化....................................262.2泰森食品—全球最大鸡肉加工处理商.............................................................292.2.1多品类生产经营模式............................................................................292.2.2持续并购引领规模扩张........................................................................322.2.3营业收入波动性大，盈利能力显著提升...............................................333.单一产业链篇...........................................................................................................353.1ForFarmers—欧洲最大的饲料综合性解决方案提供商...................................353.1.1饲料一体化解决方案的独特经营模式...................................................353.1.2从区域性饲料专业合作社向跨国一体化解决方案提供商迈进..............383.1.3营业收入不断下滑，盈利能力有所增强...............................................393.2丹麦皇冠—全球最大的猪肉出口商................................................................423.2.1锁定上游养殖户的经营模式.................................................................423.2.2纵向延伸横向收购的发展战略.............................................................433.2.3营业收入稳定增长，盈利能力略有下降...............................................453.3JBSS.A.—全球最大的肉类加工处理公司......................................................473.3.1多样化产业经营模式............................................................................473.3.2先南后北全球布局的多样化产业发展战略...........................................503.3.3营业收入增速放缓，盈利能力保持稳定...............................................514.多元化大型综合企业篇............................................................................................534.1正大集团—亚洲大型多元化企业....................................................................534.1.1多领域全球布局的经营模式.................................................................534.1.2从农场到餐桌，致力于打造“世界厨房”................................................564.1.3营业收入不断增长，净利率逐渐恢复...................................................59行业研究〃农业行业请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明35.风险提示..................................................................................................................63行业研究〃农业行业请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明4图目录图11987-2012年美国主要大田作物中枢种植面积（英亩）..................................10图21987-2012年美国畜禽养殖农场中枢出栏量（万头/万只）..............................10图3欧洲4国不同规模生猪养殖场年出栏量占比（%）..........................................11图4欧洲4国不同规模肉禽养殖场年出栏量占比（%）..........................................11图51978-2012年美国不同规模生猪养殖场出栏量占比（%）...............................11图6美国生猪价格（1970.1-2017.12）...................................................................11图71978-2012年美国不同规模生猪养殖场数量（万户）......................................12图8CBOT玉米和豆粕期货价格（1976.1-2017.12）.............................................12图9原油对大宗农产品和食品价格传导路线图........................................................12图10生猪养殖流程图..................................