商业零售行业海外消费龙头系列报告之九Pandora全球轻奢珠宝配饰龙头快时尚强体验20190329中

证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款全球轻奢珠宝配饰龙头，快时尚、强体验海外消费龙头系列报告之九：Pandora｜2019.3.29中信证券研究部核心观点徐晓芳首席商业零售分析师S1010515010003Pandora以轻奢定位、以“串饰手链”突出情感诉求和互动参与，以每年7次上新、垂直供应链、高毛利、快周转、自营和加盟相结合在全球范围内快速扩张，充分展示了快时尚企业在特定阶段的爆发性。而其市场份额快速临近天花板，研发创新现瓶颈，客户粘性弱，后续增长乏力也展示了快时尚的另一面。▍全球轻奢珠宝配饰龙头，快时尚，快成长。Pandora主营串饰、手链、项链、耳饰等产品，1982年由丹麦金匠PerEnevoldsen及妻子Winnie创办于哥本哈根，1987年泰国建厂，1989年设计师LisbethLarsen加盟并设计了标志性的串珠产品，2003年进入美国继而全球扩张，2010年上市。2018年，公司在全球拥有7728家销售网点，营业收入/归属净利润分别为228亿/50.5亿丹麦克朗；2009-2018年营业收入/归属净利润CAGR分别为+23.3%/+20.1%。▍珠宝行业：全球市场成熟平稳，中国市场金饰为王。2018年，全球珠宝市场规模3564亿美元，同比+4%，预计2018-2020年CAGR+3.8%；CR5/CR10分别为8.5%/12.0%，前三大珠宝公司为周大福、历峰集团和老凤祥。2018年，中国、美国金银珠宝市场规模分别为1072亿/707亿美元，市占率分别为30%/20%，位列前二。日本偏爱钻饰（占比49.1%），中国偏爱金饰（占比56%）。▍核心模式：时尚轻奢、情感互动、高效周转。独创“串饰手链”概念，以年轻人为目标客群，定位于“可负担的奢侈品”，串饰单价集中在500元以下，手链集中于1000元以下；2011年高端化转型失败重回轻奢定位。串饰分拆售卖，提升复购率；突出情感诉求和互动参与，满足个性化需求。2013年，上新速度由2次提升至7次，涵盖重要节假日；垂直供应链确保低成本、高毛利（毛利率75%左右）、快速响应（4周制作周期）、低库存（小批量多批次）、快周转（库存周转率2次，Tiffany0.7次）。▍快时尚双刃剑显现，“NOW”计划寻求突破。2017年，Pandora欧洲、美国市占率分别为第一、第三。高速扩张后份额临近天花板，2018年收入同比+0.1%。热销产品结构较为单一，串饰与手链营业收入合计占比约72%，形象固化；原材料主要为925银、14K金等，易被模仿、易氧化变黑，缺少显著升值空间；串珠高频上新导致产品相近、款式相似，客户审美疲劳，研发出现瓶颈，目标客群低品牌忠诚度、流失风险高。“NOW”计划：拓品类至戒指、耳饰、项链等；减少加盟店收购，发展全渠道；全球一体化管理，缩减费用；数字驱动、优化体验、提升同店。▍Pandora启示录：大众、快时尚类企业以规模取胜，快速扩张期业绩爆发力强，是投资最佳时点；高速扩张后容易遇到产品创新、市场空间、运营管理等瓶颈，生命周期起伏较大。高端、奢侈品需要长时间的品牌沉淀、有序有节的扩张，其生命周期更平稳、持久；长期持有，获取稳定收益是主要投资模式。产品、营销、渠道三要素是大部分消费品的核心要素，不同品类三者发挥作用权重不同。当前中国市场，营销是化妆品品类的决定性要素，而渠道仍将是长时间段内金银珠宝企业的决定性要素。海外消费龙头系列报告之九：Pandora｜2019.3.29请务必阅读正文之后的免责条款部分目录公司概览：全球轻奢珠宝龙头，快时尚，高成长..............................................................1时尚轻奢珠宝品牌：丹麦创立，泰国建厂，全球扩张.......................................................1快时尚、高成长：收入/利润CAGR+23%/20%，市值峰值1204亿丹麦克朗................3珠宝行业：全球市场成熟平稳，中国市场金饰为王..........................................................5全球：成熟市场，平稳增长...............................................................................................5中国：全球最大珠宝市场，国人偏爱金饰.........................................................................6核心模式：时尚轻奢、情感互动、高效周转.....................................................................9“可负担的奢侈品”，服务全球年轻人.................................................................................9突出情感需求，强调互动体验.........................................................................................14纵向一体化供应链，高毛利，快周转..............................................................................16快时尚双刃剑显现，“NOW”计划寻求突破.....................................................................18欧美份额临近天花板，亚太市场扩张放缓.......................................................................18固有形象限制发展，银饰缺乏升值空间..........................................................................21新品研发出现瓶颈，用户“粘性”面临考验........................................................................22积极应对不利局面，“NOW”计划重内生轻外延...............................................................23Pandora启示录..............................................................................................................24新兴品牌：差异化定位，扩张速度匹配商业模式............................................................24快时尚VS奢侈品：生命周期各异，投资模式不同.........................................................25中国珠宝行业：产品、营销、渠道三要素，渠道仍将是核心驱动力...............................25海外消费龙头系列报告之九：Pandora｜2019.3.29请务必阅读正文之后的免责条款部分插图目录图1：公司2000年推出串珠产品，市场反响热烈............................................................1图2：Pandora发展历史...................................................................................................2图3：Pandora历年营业收入及其增速.............................................................................3图4：Pandora历年净利润及其增速.................................................................................3图5：金银珠宝龙头全球市占率........................................................................................3图6：Pandora历年市值/PE/营业收入/净利润变动..........................................................4图7：全球珠宝市场规模...................................................................................................5图8：全球珠宝企业市场集中度........................................................................................5图9：全球珠宝品牌市场集中度........................................................................................5图10：全球珠宝市场地域分布..........................................................................................6图11：中国珠宝市场规模.................................................................................................6图12：美国镶钻饰品零售额及其增速...............................................................................7图13：中国镶钻饰品零售额及其增速...............................................................................7图14：不同国家镶钻首饰占比..........................................................................................7图15：中国珠宝首饰零售额及其增速...............................................................................8图16：中国市场黄金饰品份额..........................................................................................8图17：美国珠宝首饰零售额及其增速...............................................................................8图18：美国市场黄金饰品份额................................................................