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请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告2019年9月6日主题研究音乐产业系列研究之二：从中美比较视角看音乐版权市场趋势观点聚焦投资建议继全球音乐产业回顾之后，我们将研究视角对准了音乐版权制度。版权制度是音乐产业得以健康发展的基石。美国作为音乐产业化先驱，其版权制度体系发达而复杂。本文首先对美国版权体系进行了探究，进而与中国情况对照，我们认为二者的差异决定了中美音乐市场或走向不同的发展路径并带来差异化的投资逻辑。理由版权体系是美国音乐产业健康发展的基石。在制度价值上，版权法律从三个方面促进了产业发展：拓宽音乐权益的涵盖范围；界定收益转移的基础规则；实现保护版权方利益与防止垄断的平衡。在法律框架上，版权法基于版权客体及版权类型两个维度构建了一个完整体系。在具体实践中，音乐全产业链得以相对公平地参与到版税分配中，但版权方相对处于优势地位。与美国相比，中国音乐版权环境逐渐改善，流媒体平台是推动版权保护的关键力量。中国音乐产业跳过了唱片时代直接进入流媒体时代，版权市场起步晚。但自2015年“最严版权令”发布以来，音乐版权环境取得了长足进步，市场主体正版化意识不断增强，据艾瑞咨询数据，2018年中国音乐版权市场中版权方收入规模达到了188亿元，5年复合增速达59.2%。而在推动音乐版权保护和市场成熟的进程中，流媒体平台扮演了核心角色。中美版权体系差异或使得中国音乐产业走向不同的演进道路。由于邻接权的存在，中国的录音制品缺乏独立的法律地位；但中国设立了信息网络传播权，并已成为词曲作品的第一大收入来源。收费标准方面，部分法规及中国音乐著作权协会（以下简称音著协）以行业规范的形式设立了词曲作品收费标准；部分法规及中国音像著作权集体管理协会（以下简称音集协）设立了录音制品的收费标准。在实际利益分配过程中，格局高度集中的流媒体平台方与相对分散的版权方直接协商，平台方占据主导地位。盈利预测与估值我们看好中国音乐产业的发展潜力。在相对独特的版权体系下，下游平台拥有更强的话语权，具备产业链深度整合能力。我们继续看好腾讯音乐，并维持原有盈利预测及跑赢行业评级不变。风险政策及法律风险、音乐版权保护不力、行业发展速度不及预期。孟玮分析员SAC执证编号：S0080515080003SFCCERef：BHP638wei.meng@cicc.com.cn目标P/E(x)股票名称评级价格2019E2020E腾讯音乐-US跑赢行业16.8034.125.7中金一级行业科技相关研究报告•音乐产业系列研究报告|科技与人文交织下的全球音乐产业(2019.07.01)•腾讯音乐-US|独树一帜的音乐娱乐生态，订阅付费引弓待发(2019.06.13)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部6476881001121242018-072018-102019-012019-042019-07相对值(%)沪深300中金传媒互联网中金公司研究部：2019年9月6日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2目录美国音乐版权体系探究........................................................................................................................................................3为什么要研究音乐版权？......................................................................................................................................................3版权法律的基本框架是什么？..............................................................................................................................................5音乐版权利益在实践中如何分配？......................................................................................................................................9从中美比较看中国音乐市场的特点与趋势........................................................................................................................17中国音乐版权环境逐渐改善，市场日益壮大.....................................................................................................................17中美音乐版权法律的“同”与“不同”.............................................................................................................................19图表图表1：美国关键音乐版权政策更替.........................................................................................................................................4图表2：许可制度下，美国音乐产业版权转移流向.................................................................................................................5图表3：美国版权法律基本框架.................................................................................................................................................6图表4：一首歌曲的两种版权.....................................................................................................................................................6图表5：美国音乐作品拥有的两种主要版权类型.....................................................................................................................7图表6：美国版权局法定许可标准及部分中介机构参与下的音乐版税收取标准（不完全列举）......................................8图表7：2018-2022年交互式流媒体服务商词曲版权的一揽子版税税率（表演权与机械复制权）...................................9图表8：美国音乐版权分配各方及其关系.................................................................................................................................9图表9：主要音乐权利人版权及收入的类型（国际一般分类）...........................................................................................10图表10：Billboardtop100歌曲榜单前十大版权管理商市场份额（1Q18）.........................................................................11图表11：2018年全球唱片制作市场份额................................................................................................................................11图表12：主要中介代理机构收入及中介费率.........................................................................................................................11图表13：美国音乐市场主要中介组织及行业协会.................................................................................................................12图表14：1H18全球主要流媒体服务商订阅用户市场份额....................................................................................................13图表15：实体渠道下收入分成.................................................................................................................................................13图表16：数字下载形式下收入分成（以苹果商店下载为例）.............................................................................................14图表17：交互式流媒体形式下收入分成.................................................................................................................................14图表18：非交互式流媒体形式下收入分成.............................................................................................................................15图表19：2011年索尼与Spotify分成方式（该协议于2015年被媒体披露，未经公司证实）.........................................15图表20：公开场合使用形式下收入分成.................................................................................................................................16图表21：版权保护相关政策及行动...