兽用生物制品行业深度报告周期底部现转机中期非瘟疫苗催化20191106光大证券38页

敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告2019年11月6日农林牧渔周期底部现转机，中期非瘟疫苗催化——兽用生物制品行业深度报告行业深度◆我国兽用生物制品行业底部徘徊2015年以来我国兽用生物制品行业增速显著放缓，2017年销售额133.64亿，同比仅增1.9%。2018年下游需求不振，行业持续低迷。同时行业产能过剩严重，2017年产能利用率仅20.4%。◆主要疫苗品种：禽苗高景气，猪用疫苗静待拐点禽畜疫苗是最大的兽用疫苗品种。1）猪用疫苗：2017年销售额为52.64亿元，占我国兽用生物制品总销售额的39.39%。由于非洲猪瘟的爆发，2018年以来猪用疫苗市场低迷，预计2020年将有所好转。一是9月生猪、能繁母猪存栏环比跌幅已收窄至个位数，预计四季度末有望触底回升；二是虽然非洲猪瘟疫苗上市尚有时日，但其商业化应用是大势所趋，将给行业带来新的发展机会。2）禽用疫苗：2017年销售额44.6亿元，占我国兽用生物制品总销售额的33.9%。2019年以来迎来量价齐升，一方面强免苗毒株更换、产品升级，价格提升50%以上；另一方面下游引种增加、商品代养殖产能提升，禽用疫苗需求迎来较快增长。◆非洲猪瘟疫苗：市场潜力大，商业化尚待时日我国非洲猪瘟疫苗仅用10个月既已完成实验室阶段的基础研究。预计非洲猪瘟疫苗的转基因生物安全评价将可与临床试验并行开展，同时注册审批速度或快于一般疫苗。在转基因安全性评价和临床试验进展顺利的情况下，预计非洲猪瘟疫苗最快可于2020年年中上市。非洲猪瘟疫苗在生产初期或面临供不应求的局面，将由政府招采、统一调配逐步过渡到完全市场化。根据我们测算，初期政府招采的市场规模将达17.5亿元；完全市场化条件下，市场规模将达41.7亿元。非洲猪瘟疫苗市场潜力巨大，同时对生产工艺要求严格，将推动行业新一轮的变革。◆行业改善，龙头企业优先受益我国兽用疫苗行业底部现改善迹象，短期禽苗量价齐升、猪苗需求有望触底回升，中期非洲猪瘟疫苗将带来新的发展契机。同时中国生物制品行业市场集中度高，行业内已形成一批具有竞争力的规模化企业。技术实力更具优势的企业将优先受益于行业复苏红利。重点推荐：生物股份、中牧股份、普莱柯以及瑞普生物。◆风险分析：行业政策变动的风险，产品风险，动物疫情风险。证券代码公司名称股价（元）EPS（元）PE（X）投资评级18A19E20E18A19E20E600201生物股份21.590.670.330.44326549买入600195中牧股份16.300.490.430.52333831买入603566普莱柯23.810.420.370.48566450买入300119瑞普生物15.750.290.470.62543425买入资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年11月5日买入（维持）分析师刘晓波(执业证书编号：S0930512080003)[e-mail]王琦(执业证书编号：S0930517120001)[e-mail]行业与上证指数对比图-20%3%25%48%70%08-1810-1811-1801-1903-1904-1906-1907-19农林牧渔沪深300资料来源：Wind2019-11-06农林牧渔敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告投资聚焦研究背景当前我国兽用生物制品行业整体增长缓慢，产能过剩严重，但近期行业迎来两个较大变化：一方面下游需求有所改善。禽用疫苗量价均改善、猪用疫苗需求有望触底回升，另一方面2018年8月我国发生非洲猪瘟，造成重大的损失，非洲猪瘟疫苗商业化应用迫在眉睫，市场对其研发、商业化进展密切关注。我们区别于市场的观点一、兽用疫苗行业处于周期拐点前期：一是受益于产品升级以及下游高景气度，禽用疫苗市场增长较快；二是非洲猪瘟疫情缓和，我国生猪存栏有望于四季度末触底，猪用疫苗行业需求有望底部好转。二、非洲猪瘟疫情影响重大，但由于其疫苗研究难度较大，上市时间尚无定论，市场对此争议亦较多。我们从兽用疫苗研发、审批等流程角度出发，结合以往经验，认为非洲猪瘟疫苗的转基因生物安全评价将可与临床试验并行开展，同时注册审批速度或快于一般疫苗。故我们预计在转基因安全性评价和临床试验进展顺利的情况下，非洲猪瘟疫苗或最快于2020年年中上市。三、非洲猪瘟疫苗是目前市场的关注点，但对其潜在市场影响力有较大争议。我们通过定量测算得出：若初期全部由政府招采，非瘟疫苗市场规模将达17.5亿元；若完全市场化条件下，非瘟疫苗市场规模将达41.7亿元。投资观点过去几年我国兽用疫苗行业增长相对缓慢，但近期行业展现好转迹象：一方面禽苗量价均改善、猪苗需求有望触底回升；中期看，非洲猪瘟疫苗商业化应用势在必行，将给行业带来新的发展契机。同时中国生物制品行业市场集中度高，行业内已形成一批具有竞争力的规模化企业。技术实力更具优势的企业将优先受益于行业好转红利。重点推荐：口蹄疫疫苗龙头生物股份、央企动保龙头中牧股份、具备独立研发能力的普莱柯以及禽用疫苗龙头企业瑞普生物。神华能源2019-11-06农林牧渔敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告目录1、兽用生物制品行业介绍.............................................................................................................62、全球概况：增长稳健.................................................................................................................73、中国生物制品市场：规模大增长稳，市场化竞争深化...............................................................83.1、法律监管严格..........................................................................................................................................83.2、生物制品占比较高，增长放缓..............................................................................................................103.3、市场化步伐加快....................................................................................................................................123.4、兽用疫苗产能过剩，行业集中度高.......................................................................................................134、禽用疫苗高景气，猪用疫苗静待拐点......................................................................................154.1、猪苗：周期底部，静待拐点..................................................................................................................164.2、禽苗：产品升级，下游高景气..............................................................................................................205、非洲猪瘟疫苗：市场潜力大，商业化尚待时日........................................................................215.1、需求迫切，研发难度大.........................................................................................................................215.2、中国研究进展最快，疫苗上市尚需时日................................................................................................235.3、市场潜力大，开启兽用疫苗新篇章.......................................................................................................256、投资建议.................................................................................................................................256.1、生物股份（600201.SH）：口蹄疫疫苗龙头..........................................................................................266.2、中牧股份（600195.SH）：动保央企龙头..............................................................................................296.3、普莱柯（603566.SH）：具备独立研发能力的优质企业........................................................................326.4、瑞普生物（300119.SZ）：禽用疫苗领先企业.......................................................................................357、风险分析.................................................................................................................................372019-11-06农林牧渔敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告图表目录图1：动物疫苗种类..................................................................................................................................................6图2：2009-2017年国外市场兽药销售额...................................................................................................................7图3：2016年全球兽药市场格局（按药品类别分）..................