医药生物行业创新药深度研究系列一国产单抗迎来上市潮四要素决胜千亿级市场20190410光大证

敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告2019年4月10日医药生物国产单抗迎来上市潮，四要素决胜千亿级市场——创新药深度研究系列一行业深度◆单抗精准靶向、疗效好、且难仿制成就生物药皇冠明珠抗体药物经百年持续发展已成为生物药领域耀眼的皇冠明珠。2018年全球药物销售额TOP10中有6个是单抗类药物，“全球药王”修美乐销售额甚至高达199亿美元，不断创历史新高。目前单抗的治疗领域主要集中在抗肿瘤和自身免疫病，该类药物精准针对抗原靶点，选择性高，副作用小，因此治疗效果显著好于传统药物；而分子量大、结构复杂又使得单抗药物很难仿制、量产难度高、投入大，进入壁垒极高。◆两大维度全景透析，国产抗体陆续上市打开千亿级市场单抗类别纷繁复杂，我们分别从靶点和适应症两个维度对庞大的市场进行系统全景的梳理分析。从靶点角度，根据抗肿瘤的热门靶点HER2、CD20、PD-1/L1、EGFR、VEGF（R2）和自身免疫病的TNF-α、IL系列靶点分析竞争格局；从适应症角度，测算出抗肿瘤单抗药物的市场空间约为660亿元，自身免疫病单抗药物的市场空间约为500亿元。当前国内单抗药物销售水平与国际差距较大，主要是由于价格高昂（年治疗费用可高达数十万元）、医保覆盖不充分（仅7个单抗进入国家医保）和医患教育水平低所致；但随着国产单抗陆续上市及医保覆盖的不断深入，这些问题将逐步得到解决，有望逐步打开国内千亿级单抗市场。◆从PD-1的封神之路，启示单抗药物核心竞争要素通过对比分析O药和K药两大PD-1药物高速成长的历程，我们总结出，单抗胜出的首要因素是临床疗效优势，能够得到医生和患者的认可和优先使用；其次是能尽量拓宽适应症范围，以增大患者基数；同时学术推广能力强则是实现迅速放量的保障；此外，规模化生产与成本控制能力是保证供应、阻隔竞争的有效护城河，是应对价格战的核心优势。◆投资建议：国内千亿级单抗市场开启，看好产品线储备丰富、广泛拓展适应症、销售能力强且产能充足的企业单抗是生物药皇冠上的明珠，国内千亿级市场正在开启。目前国内抗体药物参与者已众多，肿瘤领域竞争尤为激烈，各大热门靶点赛道拥挤，可谓是“单抗军备竞赛”。我们认为，未来的市场竞争格局已很难靠单一产品支撑胜出。我们看好产品线储备丰富、适应症广泛拓展且学术推广能力强的企业，重点推荐恒瑞医药，建议关注复宏汉霖（H）、海正药业、信达生物（H）、君实生物（H）、百济神州（H）等。◆风险分析：1)竞争者增多的风险；2)研发进度不达预期的风险；3)无法收回成本的风险。证券代码公司名称股价（元）EPS（元）PE（X）投资评级18A19E20E18A19E20E600276恒瑞医药63.981.101.411.83584535增持资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年4月8日增持（维持）分析师林小伟(执业证书编号：S0930517110003)[e-mail]联系人吴佳青[e-mail]王明瑞[e-mail]行业与上证指数对比图-40%-25%-10%5%20%01-1803-1805-1806-1808-1809-1811-1801-19医药生物沪深300资料来源：Wind相关研报大象起舞，创新王者成长动力充足——恒瑞医药（600276.SH）2018年年报点评·····································2019-02-182019-04-10医药生物敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告投资聚焦研究背景历经10年积淀，一批国内优秀的抗体药物企业筚路蓝缕、砥砺前行，持续投入研发，2019年终迎来了收获；今年初两个国产抗PD-1单抗（君实的拓益、信达的达伯舒）及首个国产单抗类似药（复宏汉霖的汉利康）获批上市，标志着国产抗体药物终迎来上市潮；随着国产相对高性价比的单抗陆续上市及医保谈判机制推进，以往价格高昂、医保覆盖不充分和医患教育水平低等制约国内抗体药物市场放量的因素有望逐步得到解决，国内千亿级市场将开启。该领域具有极高的投资价值，建议投资者予以高度关注。但单抗药物类别众多，纷繁复杂，且国内抗体药物企业众多，大大小小的企业纷纷抢食布局，PD-1、HER2等热门靶点更是扎堆，各类适应症越来越细，创新药和类似药各有利弊，这些复杂且专业的情况给投资价值的判断带来很大的障碍。为了解决这些问题，我们站在行业中观的角度对单抗进行了全景透析，给出抗体药物投资研究的方法论；并从微观角度总结出抗体药物企业胜出的核心要素，便于投资者筛选有价值的企业。我们区别于市场的观点1)跳出单一靶点或适应症的限制，站在靶点和适应症两个维度全景剖析整个行业，得出肿瘤和自身免疫疾病两大适应症巨大市场空间；2)分析国外、国内单抗药物市场两重天的原因，制约国内抗体药物市场放量的制约因素有望逐步解决，并判断国内抗体药物市场即将迎来迅速增长；3)提出单抗研究方法论，为投资者提供“一法破万法”的抗体药物和企业研究思路。单抗放量取决于企业的创新变现能力，需要同时具备：a)产品优势：疗效优秀；适应症广泛；b)企业优势：学术推广能力；生产成本控制水平。投资观点单抗是生物药皇冠上的明珠，国内千亿级市场正在开启。目前现在国内抗体单抗药物研发参与者已众多，肿瘤领域竞争尤为激烈，各大热门靶点赛道拥挤，可谓是已形成“单抗军备竞赛”的局面。我们认为，未来的市场竞争格局已经很难靠单一个的单抗产品支撑胜出。我们认为能够脱颖而出的单抗企业应当是产品线储备丰富、适应症广泛拓展并且学术推广能力强、生产成本控制水平高的企业，重点推荐恒瑞医药，建议关注复宏汉霖、海正药业、信达生物（H）、君实生物（H）、百济神州（H）等。国投瑞银2019-04-10医药生物敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告目录1、何为单抗：精准靶向、疗效好、难仿制的生物药皇冠明珠........................................................41.1、发展历程：从弃子到生物药皇冠明珠......................................................................................................41.2、治疗领域：“重磅炸弹”多见于抗肿瘤和自身免疫病..............................................................................81.3、产品优势：药效优秀具备高临床价值，难仿制、难量产构筑高壁垒....................................................112、全景透析：从靶点看格局，以适应症定空间，国产抗体陆续上市打开千亿级市场..................172.1、以靶点为纲看格局：癌症五大靶点与自身免疫病两大靶点透视研发先锋.............................................172.2、以适应症为纲看空间：癌症与自身免疫病撑起千亿级市场...................................................................302.3、对比其他热门抗癌疗法：单抗壁垒高于小分子靶向药，量产优于CAR-T............................................442.4、单抗类似药：第二个吃螃蟹的人也能享受优良格局..............................................................................452.5、国内、国外两重天原因：价格高、医保覆盖不充分和医患教育不足....................................................512.6、国内市场即将迅速增长：产业政策支持、国产单抗上市、医保加速覆盖推动抗体产业进入黄金期.....553、制胜之道：从PD-1封神之路启示单抗核心竞争要素..............................................................593.1、产品优势：核心在于临床疗效，空间取决于适应症范围......................................................................603.2、企业优势：学术推广能力加速放量节奏，生产成本控制水平提升利润率.............................................634、国内企业：从“筚路蓝缕”到“军备竞赛”，终迎收获曙光....................................................644.1、中国抗体药产业简史：三步走进入黄金时代.........................................................................................644.2、部分优秀企业详览：恒瑞医药、复宏汉霖、海正药业、信达生物、君实生物、百济神州...................675、投资建议：看好产品线储备丰富、适应症拓展广泛、学术推广能力强、产能充足的企业.......855.1、恒瑞医药：创新龙头将在单抗领域起舞................................................................................................866、风险分析.................................................................................................................................872019-04-10医药生物敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告1、何为单抗：精准靶向、疗效好、难仿制的生物药皇冠明珠1.1、发展历程：从弃子到生物药皇冠明珠人类的用药种类会随着对生命机制理解深入和制药技术的进步而发生变化，在对生命机制有了深入理解之后，生物药开始成为药物的新贵。生物药的主要种类包括细胞因子、酶、疫苗、单抗等。在这其中，又以单抗药物的销售额最高，前景十分广阔。图1：制药产业发展历史图解资料来源：光大证券研究所整理抗体药物是当前诞生全球重磅炸弹级产品最多的药物类别，在2018年全球药品销售TOP10中，有6个是单克隆抗体（阿达木单抗、帕博利珠单抗、曲妥珠单抗、贝伐珠单抗、利妥昔单抗、纳武利尤单抗）和2个抗体融合蛋白（依那西普、阿柏西普），其中销售额最高的阿达木单抗（商品名“修美乐”）全球销售额高达199亿美元，不断刷新药物销售史。表1：全球药品销售额TOP10中抗体药物数量与销售额逐年增加销售排名200420062008201020122013201420152016201720181阿托伐他汀钙阿托伐他汀钙阿托伐他汀钙阿托伐他汀钙阿达木单抗（93亿美元）阿达木单抗（107亿美元）阿达木单抗（125亿美元）阿达木单抗（140亿美元）阿达木单抗（161亿美元）阿达木单抗（184亿美元）阿达木单抗（199亿美元）2辛伐他汀沙美特罗替卡松氯吡格雷氯吡格雷英夫利西单抗（82亿美元）英夫利西单抗（89亿美元）索磷布韦（103亿美元）雷迪帕韦索磷布韦（139亿美元）依那西普（89亿美元）来那度胺（82亿美元）阿哌沙班（99亿美元）3沙美特罗替卡松氯吡格雷沙美特罗替卡松英夫利西单抗依那西普（80亿美元）利妥昔单抗（70亿瑞郎）英夫利西单抗（92亿美元）依那西普（87亿美元）雷迪帕