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浩欧博产品种类丰富，“过敏+自免”细分技术领先证券研究报告2019年6月7日首席分析师：周小刚执业证书编号：S1220517070001联系人：陈家华执业证书编号：S1220118040055报告摘要◼公司专注于过敏原和自身抗体检测，是国内过敏检测细分行业领先企业，同时在自免检测细分领域快速增长；受益新品上市和进口替代，过去三年公司收入增速高于细分行业增速，市占率持续提升；未来随着规模效应进一步体现，以及新业务自免试剂加快放量，公司毛利率有望进一步提高。◼过敏市场成长空间较大：全球超40亿美金，国内仅约5亿元，全球占比不足2%，未来几年有望保持15%-20%复合增长，预计2023年国内市场规模有望达9亿元；公司过敏市占率31%，市场优势明显，外资占比51%。◼自免市场进口替代空间巨大：全球40-50亿美金，国内仅约15亿元，全球占比不足5%，未来几年有望保持4%左右复合增长，预计2023年国内市场规模有望达22亿元左右；目前外资占比80%以上，进口替代空间巨大。◼产品种类丰富，细分技术领先：公司拥有近60种过敏检测试剂和40余种自免检测试剂，其国内过敏试剂获批数量在所有厂家中排名第一，自免试剂获批数量也领先其他国产厂家，产品种类丰富；公司产品技术涵盖2G定性检测以及3G和4G定量检测技术，分别对应中低端和高端客户；其中公司自主研发的新一代4G产品与传统方法相比，具有精准定量、全自动、高通量等优点，目前公司是国内少数实现4G产品销售的厂家，先发优势明显。◼风险提示：新产品研发和注册风险、核心技术泄密及核心技术人员流失的风险、部分原材料采购依赖进口的风险、仪器设备采购相对集中的风险、经销商管理失控的风险、终端医院检测项目指导价格下调的风险目录CONTENTS公司简介及基本面分析行业发展及竞争格局公司未来发展战略及竞争优势风险提示1234目录CONTENTS公司简介及基本面分析行业发展及竞争格局公司未来发展战略及竞争优势风险提示1234浩欧博简介浩欧博于2009年成立，总部位于苏州，公司专注于过敏原和自身抗体检测，产品应用于过敏性疾病和自身免疫性疾病的临床辅助诊断。公司主营产品包括过敏原检测试剂、自身免疫检测试剂，及检测试剂专用仪器，总计近100款产品，销售已覆盖国内30余省及直辖市一千七百余家医疗机构。产品技术涵盖2G定性检测以及3G和4G定量检测技术，实现自动化、定量化、精确化、个性化多维度检测。公司在国内过敏检测细分行业领先、在自免检测细分行业快速增长，已发展成为一个集创新研发、规模生产、质量控制和市场营销为一体的生物医药现代化科技企业。资料来源：公司招股说明书、公司官网、方正证券研究所过敏检测试剂自免检测试剂化学发光测定仪全自动酶免仪股权结构资料来源：招股说明书、方正证券研究所公司实际控制人WEIJUNLI、JOHNLI及陈涛（一致行动人）通过海瑞祥天和苏州外润间接持有公司95.15%的股份。三者为亲属关系，其中WEIJUNLI系JOHNLI、陈涛的母亲，JOHNLI系陈涛弟弟。JOHNLI为公司董事长兼总经理。其中，金阖投资、鑫墁利投资均为上市公司金域医学实际控制人梁耀铭控制的企业。公司拥有2家控股公司和1家参股公司，其中浩欧博销售为公司销售子公司，西瑞玛斯主营业务为试剂中间体的生产，参股公司法国赛瑞德主要从事体外检测试剂和免疫药物监测产品的研发、生产和销售。发展历史20092012201520162018公司成立二代产品获批，成立欧博克品牌成立美国分公司，与法国赛瑞德建立相互代理合作关系发布三代、四代产品，成立符博克、纳博克品牌申报科创板2019与德国、西班牙的经销商签订独家经销协议，加大国际市场开发力度融资历史2010年1月，浩欧博进行第一次增资，由原股东海瑞祥天增加注册资本，此时公司注册资本为150万美元；2016年5月，浩欧博第二次增资，由新股东苏州外润投资42.31万美元，占有22%出资比例，增资后公司注册资本为192.31万美元；2018年7月，浩欧博第三次增资，向金阖投资发行206.87万股股份，向鑫墁利投资发行22.5万股股份，增资后公司注册资本为4729.3746万元，整体估值约10.51亿元，对应18年PE为26.17倍。公司当前总股本4,729.3746万股，本次公司申请科创板上市，拟公开发行新股不低于1,576.4582万股，不低于发行后总股本的25%，整体估值约24.75亿元。资料来源：公司招股书，方正证券研究所时间投资机构投资金额占股比例注册资本2010.01海瑞祥天77万美元100%150万美元2015.05苏州外润42.31万美元22%192.31万美元2018.07金阖投资4,597.2149万元4.37%4729.3746万元鑫墁利投资500万元0.48%公司融资历史历史业绩受益于公司丰富的产品线、优质的客户群体以及国内市场（尤其是基层市场）需求增长，最近三年公司产品收入保持30%以上快速增长，2018年实现收入约2亿元，同比大幅增长38%；随着产品快速放量，规模效应显现，公司各项费用占比降低，净利润亦实现高速增长。2016-2018年公司营业收入2016-2018年公司归母净利润资料来源：招股说明书，方正证券研究所111.60146.32201.4531.11%37.68%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0.0050.00100.00150.00200.00250.00201620172018营业收入(百万元)YOY4.3421.3540.15391.94%88.06%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%051015202530354045201620172018归母净利润(百万元)YOY产品结构资料来源：招股说明书，方正证券研究所按产品类别分类，公司主营业务可分为试剂和仪器，其中试剂收入占比90%以上，是公司的主要收入来源，主要包括过敏试剂和自免试剂。按检测技术分类，公司试剂产品可分为2G、3G和4G系列，由于近年来定量检测（3G、4G）有逐步替代定性检测（2G）的趋势，因此公司3G和4G产品销量占比快速增加，从7%提升至接近20%。公司2018年营收结构（按产品类别）公司试剂产品销量占比（按检测技术）过敏试剂,72.95%自免试剂,23.36%仪器,2.50%其他,1.20%2016201720182G3G4G公司试剂产品已形成良好的市场口碑公司试剂产品主要用于过敏和自免疾病的人血液中相关抗体检测，从而为临床相关疾病的诊断提供辅助。过敏和自免检测技术，从发展变迁上基本经历了四代技术。目前市场以三代和四代技术为发展趋势，均能实现定量检测。其中四代技术实现了全自动且更为精确的定量检测，以纳米磁微粒全自动化学发光技术为代表，应用了纳米材料和先进的化学发光技术，是目前国际先进技术，最鲜明特点是精确定量检测、全自动操作、快速出结果和智能化的随机加样。目前公司过敏产品系列有2G，3G和配套仪器已经实现规模生产及推广，过敏4G产品第一批已经完成研发，进入产品注册阶段。自免产品系列有2G和4G产品，以及配套仪器，主要产品已取得注册证并实现销售。经过多年发展公司产品已形成良好的口碑，目前已被北京协和医院、北京大学人民医院、复旦大学附属中山医院、上海交通大学医学院附属仁济医院、四川大学华西第二医院、中国医科大学附属盛京医院、中山大学第一附属医院和广州医科大学附属第二医院等多家大型三甲医院认可和使用。资料来源：招股说明书，方正证券研究所公司试剂增速快于行业水平，市占率持续提升2016-2018年，公司过敏检测试剂收入增长30%以上，远高于行业15%-20%的复合增速，市场份额不断提升，进口替代趋势明显；自免试剂收入呈现加速增长态势，2018年大幅增长65%，远高于行业14%左右的复合增速，公司自主研发的新一代4G产品正逐步替代市场上长期占据主流地位的2G进口产品，不断提高市场占有率，从而带来的快速增长。公司过敏检测试剂收入增长资料来源：招股说明书，方正证券研究所82.11109.73144.4530%31%32%33%34%050100150200201620172018单位：百万元过敏YOY公司自免检测试剂收入增长21.4728.0746.250%10%20%30%40%50%60%70%01020304050201620172018单位：百万元自免YOY未来试剂毛利率有望逐步提升2016-2018年，公司过敏和自免试剂销售均价均有所下滑，年均降幅在2%-3%，属于正常的自然降价。在价格下降的同时，毛利率却逐年上升，主要原因是规模化生产带来的成本优势逐步体现。目前公司过敏试剂毛利率显著高于自免试剂，一方面是因为前者更有规模优势，单位生产成本较低；另一方面自免试剂的4G产品属于新技术，目前仍处于推广试用阶段，未来随着自免生产规模的提高和新技术被医院广泛接受，自免检测试剂的毛利率将有所提升，从而带动试剂整体毛利率的提升。资料来源：招股说明书，方正证券研究所自身免疫检测试剂均价变化公司过敏和自免试剂销售均价599.25580.28567.64527.47532.54514.12460480500520540560580600620201620172018单位：元/盒过敏均价自免均价74.74%77.91%79.92%44.54%54.70%55.31%68.48%73.18%73.95%0%20%40%60%80%100%201620172018过敏毛利率自免毛利率整体试剂毛利率公司仪器收入占比较少，主要原因为仪器销售在经营中的定位为拉动试剂产品的销售。仪器主要通过委托外部厂商进行生产和制造，先后与雷杜、深圳爱康、重庆科斯迈形成战略合作共同开发过敏自免配套仪器。资料来源：招股说明书，方正证券研究所投放仪器拉动试剂销售公司仪器收入增长2.174.924.950%20%40%60%80%100%120%140%01234562016年2017年2018年单位：百万元仪器YOY目录CONTENTS公司简介及基本面分析行业发展及竞争格局公司未来发展战略及竞争优势风险提示1234资料来源：招股说明书，MARKETSANDMARKETS，方正证券研究所2018年全球过敏诊断市场的规模为38.56亿美元，预计未来几年以10.5%的平均增速增长，2022年规模达到57.4亿美元。提高产品性能和精密度是增加试剂需求的关键因素。国内过敏疾病检测市场起步较晚，2015-2017年，我国过敏诊断试剂市场（指厂家对经销商和终端客户销售）由2.88亿元增长至4.01亿元，复合增长率为18.09%。预计到2023年我国过敏诊断市场规模在9.3亿元左右，2018-2023年复合增长率在15%-20%左右。全球过敏诊断市场规模预测（亿美元）全球过敏市场超40亿美金，国内仅约5亿元34.9038.5642.6147.0952.0357.40010203040506070201720182019E2020E2021E2022E我国过敏诊断市场规模预测（亿元）2.883.364.014.645.356.147.098.259.301234567891020152016201720182019E2020E2021E2022E2023E全球格局：全球过敏诊断企业有塞默飞ThermoFisher（Phadia）、德国欧蒙、德国敏筛、Dr.FookeLab、Hycor生物医学、Lincoln诊断、Omega诊断和西门子医疗。其Phadia有600多个的过敏原诊断产品、大量的学术研究以及稳定的仪器品牌，在欧洲地区的市场占有率超过80%，在北美市场亦占据重要的地位。国内格局：公司市占率31%，获批产品数量47个，高居行业第一。在国内过敏检测市场，德国欧蒙和德国敏筛是公司在定性检测市场的主要竞争对手，Phadia是公司在定量检测市场的主要竞争对手。德国欧蒙、德国敏筛、Phadia等外资企业在我国过敏诊断试剂中的市场份额合计超过50%。国内其他其他企业有浙大迪迅生物、博卡生物等，但市场份额