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证券研究报告（增持，维持）全球光模块重点企业研究系列之_Finisar：三十载全球龙头，高速光模块+3DSensing注入新活力分析师：朱劲松（通信行业首席分析师）SAC号码：S0850515060002联系人：张峥青2017年9月19日请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明目录2一、公司介绍：技术创新+垂直整合造就光器件航母1.1三十年三大发展历程，高速光模块+3DSensing注入新活力1.2风风雨雨三十而立，龙头稳固市占第一1.3数通电信产线全面，VCSEL激光器全球领先1.4光模块产品多元，垂直生产扩张不受限1.5100G光模块市场紧缺，核心产品优势明显1.6技术创新步步为营，垂直整合突破瓶颈二、经营分析：高速光模块+3Dsensing或为新增长点2.1数通业务占主导，100G产品成为新的驱动2.2数通100G光模块增速明显，盈利能力再创新高2.3扎实生产，2017迎来新的飞跃2.4投入带动产出，员工激励注入新的活力2.5中国市场举足轻重，全球设厂不断扩张2.6下游客户优质稳定，稳健发展具备健康环境2.7VCSEL全球领先，消费级产品或成新的爆点三、总结与投资建议（中际装备，光迅科技，AAOI，ACIA，OCLARO）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明-120%-80%-40%0%40%80%120%FNSRNASDAQComposite3一、Finisar公司简介1.1Finisar三十年三大发展历程，高速光模块+3DSensing注入新活力Finisar发展可分为三个阶段：①初步建立与发展阶段（1987-2002），行业与公司均处于发展的初期探索阶段；②垂直整合核心技术阶段（2003-2014），Finisar不断收购兼并，并在2009年收购Optium成为全球最大光器件提供商，股价一度从1.69美元暴涨到46美元；③三十而立，重新起航阶段（2015-至今），Finisar保持光器件领域全球第一的市场占有率，不断升级换代新产品，带动股价稳健增长。2016下半年以来数据中心高速率光模块供不应求，同时3DSensing带动VCSEL成为新的业绩增长点，为公司发展注入新的活力。初步建立与发展（1987-2002）垂直整合获得核心技术（2003-2014）三十而立，发展平稳（2015-2017）资料来源：Wind，海通证券研究所图：Finisar股价/Nasdaq综合指数对比请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明14.8%8.6%7.0%6.3%5.6%5.4%4.7%4.2%3.9%3.9%35.6%图：2016年光器件公司市场占比FinisarLumentumBroadcom/FoxconnSumitomoAccelinkOclaroAcaciaNeophotonicsII-VIFujitsuOthers4一、Finisar公司简介1.2风风雨雨三十而立，龙头稳固市占第一菲尼萨(Finisar；FNSR.N)系美国纳斯达克上市公司，于1988年成立，是全球光纤通讯领域行业中规模最大的光器件供应商，在美国、中国、马来西亚、新加坡、澳大利亚都有分公司。公司以专业和技术含量高著称，提供的光纤光学子系统和网络性能测试系统等产品均具有国际领先水平。Finisar是全球光器件领域的龙头企业，主要体现在两个方面：①横向相比，Finisar的市占率长期维持在第一的位臵。2016年，Finisar在同行业公司中以14.8%的市占率继续维持在首位，且较第二名Lumentum（8.6%）和第三名Broadcom/Foxconn（7%）而言优势明显，奠定了Finisar稳固的龙头地位。②纵向观察，Finisar在长期的发展中市占率仍在不断提高。据Ovum统计，2003年Finisar从7%市占率稳步提升，到2016年达到14.8%，稳健的发展脚步为Finisar维持领导地位提供了原动力。图：2003-2016年Finisar市场占有率资料来源：Ovum，海通证券研究所资料来源：Ovum，海通证券研究所7.00%12.80%13.40%14.10%14.80%0%2%4%6%8%10%12%14%16%CY03CY06CY09CY12CY16请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明5一、Finisar公司简介1.3数通、电信市场产线全面，VCSEL激光器全球领先Finisar具有多项专利和首创。截至目前为止，Finisar获美国专利共计1300多项。例如，Finisar是公认的垂直表面发射激光器(VCSEL，通过并购Honeywell所得)制造和技术领域的全球领导者，并以出货量超过1.7亿而继续在VCSEL商业应用方面处于领导地位；2017年3月宣布的新高速光电探测器产品100GHz平衡探测器（BPDV4121），工作频率超过100GHz，是目前市场上最快的探测器。Finisar具有完善的产品线，产品多样，覆盖数通和电信市场，没有市场短板。从数通市场的光纤管路、光引擎、主动缆作动器到电信市场的各式光模块产品、光放大器和高速光器件，Finisar实现了产品线的全覆盖，展现了卓越的科研与生产能力。表：Finisar及同行业者产品线覆盖比较FibreChannelEthernetOpticalEnginesInfiniBandActiveCablesSONET/SDHCWDM/DWDMWirelessFTTXWSSPassivesOpticalAmplifiersCoherentHighSpeedComponentsFinisar√√√√√√√√√√√√√√Foxconn√√√√√√√√Sumitomo/Excelight√√√√√Lumentum√√√√√√√√√√Oclaro√√√√√√√Oplink√√√√√√Fujitsu√√√√√SourcePhotonics√√√√√Neophotonics√√√√√√√Accelink√√√√√√√DatacomTelecom资料来源：公司官网，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明6一、Finisar公司简介1.4光模块产品多元，垂直生产扩张不受限Finisar的光模块产品类型丰富，适用领域广泛，产品线包括CXP、CFP、QSFP、SFP+/SFP、XFP等在内的多个产品类型，能够满足距离范围从100m至100km不等和传输速度从小于8G至100G以上的各种需求。Finisar的产品完全符合以太网、光纤通道FC、Infiniband、SONET/SDH/OTN、CPRI和PON标准，运行时的数据率可超过100Gb/s。它们不仅适合长距传输的各种应用，在宽广的电压和温度范围内都具有卓越的性能，而且可以最大限度地降低抖动、电磁干扰(EMI)和功耗。Finisar拥有垂直生产链，从芯片、激光器/探测器、到光模块，大部分产品都由公司自主设计制造。公司各种激光器均已形成量产，抢占了市场先机。垂直生产链形成的成本优势促使Finisar面向全球的快速扩张。目前，Finisar的业务不仅仅限于美国、马来西亚、日本、澳大利亚，以及中国的香港、上海、深圳、无锡均设有子公司。资料来源：公司官网，海通证券研究所资料来源：讯石光通讯网，海通证券研究所表：主要光模块厂商25G激光器芯片技术对比图：Finisar光模块系列产品CXP（3种）CFP（15种）QSFP（24种）SFP+/SFP（85种）XFP（24种）X2（2种）XENPAK（1种）100G及以上（22种）40G（28种）10G及以下（119种）VCSELDFBEMLFinisar量产量产量产Lumentum量产量产量产Oclaro业务出售量产量产AOI未知量产未知Avago量产量产量产NeoPhotonics未知未知量产苏州旭创暂无计划光迅科技预计2018年量产海信宽带预计2018年量产请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明7一、Finisar公司简介1.5100G光模块市场紧缺，核心产品优势明显传输速率是光模块重要的技术指标，随着光通信行业的不断发展，高速率产品是光通信行业的发展趋势。电信市场（Telecom）和数通市场（Datacom）是高速光模块需求的主要驱动力。北美数通市场正在进行40G到100G的换代升级，是当下高速光模块的主要增长点；当5G建设启动后，电信市场基站前传/回传对高速光模块需求，预计将超出数通市场。目前，中低速光模块由于技术门槛较低，市场竞争激烈，毛利率水平较低；而100G及以上的高速光模块具有一定的封装技术壁垒、芯片芯片相对较紧缺、下游客户验证严格，且市场需求旺盛、利润率较高，吸引光模块厂家积极转型向高速业务发展。Finisar紧跟趋势，拥有100GQSFP28和100/200GCFP2-ACO两类100G光模块核心产品。其中，100GQSFP28主要用于数据中心市场，其中用于数据中心互联的长距离产品LR4优势明显；100/200GCFP2-ACO主要用于电信市场，其核心优势在于舍去DSP，使得相干100G光模块与系统形成模拟通信，大幅减少能耗。高速光模块成为核心产品无疑是未来为公司可观营收的强心剂。图：2015-2020年全球光模块行业销售收入情况（亿美元）资料来源：Infonetics，海通证券研究所图：Finisar100G光模块核心产品列示资料来源：公司官网，海通证券研究所10.3510.009.759.509.208.905.205.906.507.007.508.008.8811.9215.3818.9425.5226.600510152025303540455020152016E2017E2018E2019E2020E10G40G100G100GQSFP28光模块100/200G相干CFP2-ACO光模块•QSFP28市场份额领导者•业内最广泛QSFP28产品集合•光器件、集成电路和封装的垂直产业链•使用25GVCSEL和DFB激光器•具备目前最高量产40GQSFP+生产环境•拥有完整的激光器、调幅器、接收器和封装的垂直产业链•产品产量扩张能力认证•高带宽光器件表现卓越，支持200G+•双激光器配臵提供更多网络灵活性请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明8一、Finisar公司简介1.6技术创新步步为营，垂直整合突破瓶颈在公司发展早期，Finisar的多项首创技术为公司起步提供了强劲源动力。1992年-2002年十年间，Finisar首创六种特定功能光模块，在早期实现了产品辨识度和独特性，包括850nm的千兆多模和VCSEL光模块；带数字诊断光模块；SFP光模块CWDMGBIC光模块和DWDMGBIC光模块。以数字诊断功能为例，光模块具有微处理器和诊断接口，可以提供各种数据链路性能信息。用户可实时远程监测网络中任意光纤光模块的接收光功率等参数，向网络管理员提供了高度精确、经济有效的工具，以实施可靠的网络性能监测。2002年起，Finisar第二轮技术更新主要通过并购完成。具备一定行业地位和经济实力后，Finisar先后于2002年至2014年间进行了对Honeywell、Infineon、BIGBEAR等公司的11次收购与合并，获得VCSEL、10G、40G等核心技术。在不断的技术创新和垂直整合的推动下，Finisar成功实现了健康长期的发展。资料来源：中关村在线，海通证券研究所表：Finisar并购大事记表：Finisar首创大事记1992第一个推出850nm的千兆多模光纤光收发模块1995第一个推出带数字诊断功能的光收发模块1997第一个推出850nmVCSEL的光模块2000第一个推出SFP光模块2001第一个推出CWDMGBIC光模块，同时启动10GXFPMSA2002第一个推出DWDMGBIC光模块2016推出了新系列QSFP28100Gb/s光模块，瞄准现代企业和超大规模数据中心环境中的较长通信距离应用2017高速光电探测器家族新添成员100GHz平衡探测器(BPDV4121)，是目前市场上最快的探测器2002收购NewFoucus无源产品线，获得无源元件技术