通信行业资金面趋紧聚焦TMT行业现金流优质的公司20180605国信证券13页

请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧行业研究Page1证券研究报告—动态报告/行业快评通信行业重大事件快评超配（维持评级）2018年06月05日资金面趋紧，聚焦TMT行业现金流优质的公司证券分析师：程成[e-mail]证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513040001联系人：马成龙[e-mail]事项：[Table_Summary]在去杠杆、监管趋严、资金面收紧的背景下，建议聚焦现金流优质的上市公司。我们筛选在现金流周转效率（销售现金比率）、现金偿债能力（经营现金流动负债比率）、现金流增长性（经营活动产生的现金流流入同比）同时排列在行业前25%和后25%的TMT行业上市公司，正文如下。评论：◼资金面趋紧，现金为王，聚焦现金流优质的公司在去杠杆、监管趋严的背景下，企业融资成本不断抬升，行业资金面紧张态势加剧。稳定的现金流以及较强的自身造血能力有利于帮助企业抵御融资活动带来的风险，抓住行业投资机遇。上市公司的现金流量相比账面的收入和利润更能说明企业盈利的质量，建议聚焦现金流优质且业绩高速增长的上市公司。行业层面，TMT行业整体资产负债率较为适合，且具有明显的季节波动性，其中，通信行业自2014年以来杠杆率下降明显，在金融去杠杆、监管趋严背景下有望进一步下降。公司层面，我们筛选在现金流周转效率（销售现金比率）、现金偿债能力（经营现金流动负债比率）、现金流增长性（经营活动产生的现金流流入同比）同时排列在行业前25%和后25%的TMT行业上市公司，供投资者参考！重点推荐股票组合：亿联网络（300628.SZ）、中新赛克（002912.SZ）、中际旭创（300308.SZ）、光环新网（300383.SZ）、星网锐捷（002396.SZ）、日海通讯（002313.SZ）、海格通信（002465.SZ）、中国联通（600050.SH）、高新兴（300098.SZ）。正文：◼社会融资成本不断抬升，资金面紧张态势加剧2018年2月1日，中国社会融资成本指数在北京公布，当前中国社会融资（企业）平均融资成本为7.60%，企业融资成本高企。在金融去杠杆的形势下，2017年我国货币供应量增速放缓，实体经济的信贷需求却明显上升，企业各个融资渠道都面临价格上涨、额度紧张。监管的加强进一步抑制了金融机构信用扩张的速度，从而推高货币市场利率，带动着实体经济融资成本不断抬升，资金面紧张态势加剧。请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page2图1：货币市场利率（R-007）（%）图2：2017年银行间同业拆借利率水平（%）资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师归纳整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师归纳整理此外，在资金面趋紧的环境下，中小企业因自身资信水平不足、经营发展不稳定等因素，较难获得银行贷款，从而寻求民间融资渠道。2017年以来我国P2P市场利率持续走高，中小型企业的融资成本进一步上行。图3：2017年以来中国P2P市场利率走高资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理近期债券市场违约事件和发行受阻的现象明显增多，信用风险发酵促使投资者避险情绪显著增强，也对股市产生一定的负面影响。在躲避债务地雷的风潮下，如何强调重视上市公司的资本结构和现金流都不为过。我们认为，当前市场对“现金流”的追捧是受国内外环境不确定因素刺激所致。国内的去杠杆和加强金融监管背景，叠加国外的汇率波动、利率波动和中美贸易战导致的全球股市波动等不确定性因素，将进一步抑制投资者的风险偏好。但从长期来看，当后续不确定性逐渐消除，市场的避险情绪会逐渐消退。因此，当前重视现金流的同时，还应关注上市公司业绩趋势的变化。01234567891001234567892014-06-052015-06-052016-06-052017-06-057.07.58.08.59.09.510.0请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page3图4：计算机、通信及其他电子设备制造业整体加权平均债券收益率（%）资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理自2016年下旬开始，计算机、通信和其他电子设备制造业整体的加权平均债券收益率呈明显上升态势，从2016年的低点3.73%上升为6.20%左右。针对目前资金面趋紧，现金为王的环境，我们对TMT行业的整体资本结构和现金流情况进行分析，并筛选出现金流表现靠前和靠后的上市公司，供投资者参考。◼TMT行业整体负债率适中，现金流季节波动性明显现金类资产（包括货币资金、收票据、易性金融资产）的同比增速变化一定程度上反映了行业中企业资金面的松紧程度，从图1可以看出，除了计算机行业之外，通信行业、电子行业和传媒行业2017年的现金类资产同比增速均出现不同程度的下滑，说明这三个行业的企业资金面有收紧趋势。图5：TMT四大行业2013-2017年现金类资产（货币资金+应收票据+交易性金融资产）同比增速资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理01234567892008/11/32009/11/32010/11/32011/11/32012/11/32013/11/32014/11/32015/11/32016/11/32017/11/3-10%0%10%20%30%40%50%60%70%20132014201520162017通信计算机电子传媒请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page4相比TMT其他行业，通信行业的资产负债率虽仍处在较高水平，但自2014年起已有较为明显的下降，在供给侧改革政策的驱动下，未来通信行业的杠杆率有望进一步降低。图6：TMT四大行业2008-2017年资产负债率变动图（整体法）资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理从申万28个一级行业分类2017年资产负债率情况来看，TMT板块的整体负债水平相对较低，平均负债率水平从高到低的行业分别是电子50.3%、通信49.5%，计算机41.9%和传媒37.5%，排名分别是第16、18、26和27名。经营活动产生的现金流量净额/负债的比值表示长期偿债能力，比值越大，说明偿还债务的能力越强，风险较低。通信行业排名第四，相应的比值为0.19，在TMT板块中表现较为优异。其次是电子、传媒和计算机，分别排名第11、12和21名。销售商品提供劳务收到的现金/营业收入反映每元主营业务销售额所能收到的现金，计算机行业排名第8名，通信行业排名第11名，相应的比值分别为1.07和1.06。其次是传媒1.04和电子0.95.，排名第14和23名。经营活动产生的现金流量净额/营业收入反映美元主营业务销售额所带来的现金净额，通信行业排名靠前，比值为16.15。综合来看，通信行业的现金流状况在TMT板块中表现较为健康，各指标排名均属于中等偏上，整体流动性风险和偿债风险相对适中。表1：申万各一级行业2017年资产负债率及现金流量指标排序资产负债率（%）经营活动产生的现金流量净额/负债合计（整体法）销售商品提供劳务收到的现金/营业收入（整体法）经营活动产生的现金流量净额/营业收入（%）1银行92.5食品饮料0.35房地产1.29银行25.722非银金融84.6采掘0.26食品饮料1.12公用事业23.453房地产79.1建筑材料0.19商业贸易1.11采掘18.944建筑装饰76.3通信0.19综合1.11食品饮料17.075公用事业64.7化工0.17采掘1.11通信16.156家用电器63.0钢铁0.14纺织服装1.08建筑材料15.167机械设备62.7农林牧渔0.13休闲服务1.07机械设备11.138综合62.5休闲服务0.12计算机1.07钢铁10.459钢铁61.7轻工制造0.11公用事业1.06交通运输9.7010汽车58.5交通运输0.11化工1.06休闲服务9.4311交通运输57.6电子0.10通信1.06轻工制造8.7512有色金属55.5传媒0.10交通运输1.05电子8.7413国防军工54.5公用事业0.10轻工制造1.05化工7.9630%40%50%60%70%80%90%2008200920102011201220132014201520162017SW电子SW计算机SW传媒SW通信请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page514电气设备54.4医药生物0.10传媒1.04农林牧渔7.3415商业贸易53.8家用电器0.09有色金属1.03传媒7.1716电子50.3纺织服装0.08国防军工1.03家用电器6.5817轻工制造49.7有色金属0.07医药生物1.03纺织服装6.4818通信49.5机械设备0.06汽车1.02国防军工6.1619化工49.5汽车0.05农林牧渔1.01医药生物5.9620采掘47.9国防军工0.04建筑材料0.99有色金属4.5421休闲服务47.4计算机0.04建筑装饰0.98汽车3.2922建筑材料47.0商业贸易0.03机械设备0.98计算机3.1723农林牧渔44.8建筑装饰0.02电子0.95房地产2.5024纺织服装44.8电气设备0.01电气设备0.93建筑装饰2.2325医药生物42.2银行0.01家用电器0.91电气设备1.5926计算机41.9房地产0.01钢铁0.90商业贸易1.3427传媒37.5非银金融-0.02非银金融0.66综合-3.7028食品饮料34.2综合-0.04银行非银金融-11.71资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理从季度经营性现金流净额来看，TMT四大行业的波动步伐较为一致，且季节波动性较为明显，其中，一季度的经营性现金流净额较低，第四季度的经营性现金流净额较高。计算机行业的波动性最大，第一季度的经营性现金流量净额一般为负。在2016年和2017年的前三季度，通信行业的经营性现金流净额合计最高，第四季度均退居第三位。图7：TMT四大行业2016Q1-2018Q1季度经营性现金流净额合计（亿元）资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理◼聚焦现金流优质的企业，同时关注企业业绩趋势我们从现金流周转效率、现金偿债能力、现金流增长性三个维度来衡量TMT上市公司的现金流质量，行业分类以申万一级行业分类为准。这三大指标是衡量上市公司经营性现金流健康度的常用指标，若三大指标同时表现较为优异，则一定程度上可说明公司的现金流综合表现较好；反之则反。现金流周转率维度采用销售现金比，即经营现金流量净流入和销售收入的比值，反映了每份营收得到的净现金量。现金偿债能力维度采用经营现金流动负债比，即经营活动产生的现金流量净额与当年年末流动负债的比值。现金流增长性维度采用经营现金流入同比，代表公司经营活动创造现金的能力。在参考以下三大指标的同时，建议同时关-400-300-200-10001002003004005006002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q1通信电子传媒计算机请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page6注筹资活动和投资活动带来的现金流变动，以及公司自身的业绩趋势。现金流表现靠前的公司即三大指标同时排名位于行业前25%的公司，筛选结果如下。图8：TMT领域四个行业现金流表现靠前的公司资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理现金流表现靠后的公司即三大指标同时排名位于行业后25%的公司，筛选结果如下。图9：TMT领域四个行业现金流表现靠后的公司资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理◼通信行业重点推荐组合【亿联网络】目前市值198亿左右，对应2018年26倍左右PE。现金流三大指标均表现优秀，安全边际较高。亿联网络兼传统SIP业务具较强的盈利性和成长性，运营商渠道的拓展和与微软的深化合作有望逐步放量，且公司积极拓展VCS业务，优化业务结构。目前公司现金充裕，有望加速产业投资进行业务拓展，看好公司在云通信