通信设备行业通信板块估值方法探讨20190728长江证券14页

请阅读最后评级说明和重要声明1/14[Table_MainInfo]┃研究报告┃通信设备Ⅲ行业2019-7-28通信板块估值方法探讨行业研究┃专题报告评级看好维持报告要点科创板开市，估值方法选择应“因地制宜”通信板块由于其成长的属性以及受无线通信网络周期影响，业绩增速波动较大，SW通信板块2000年至2018年业绩增速的标准差列所有行业的第一位，远高于列第二位的SW国防军工的业绩增速标准差。针对通信板块上市公司，单纯采用P/E估值方法或存在一定的局限性，公司估值应结合其商业模式和所处的发展阶段。从海外/港股上市企业来看国内通信板块估值1）运营商为重资产公司，并且国内三大运营商资本开支占业绩比例高峰值超300%，业绩受资本开支周期影响较大，P/E估值的有效性值得商榷。从历史三大运营商估值来看，P/B估值稳定性更高。此外运营商固定资产中较大比例为通信基站，一定程度上可反应其通信网络覆盖水平及其核心竞争力，P/B估值适用性高；2）铁塔公司维护运营新建及存量铁塔及相关设备以供运营商租用，以此收取租赁费用。鉴于铁塔行业企业前期投入过大，对比美国三大铁塔公司P/B和P/E估值差距和波动均较大，因此较为不适用。另外铁塔企业租赁合约约在5-15年，具备现金流稳定充裕的特征，EV/EBITDA估值较为合理。3）通信主设备厂商经历前期多年整合，业绩波动性较大，P/E估值可行性较低，未来随着主设备厂商格局逐渐平稳，P/E估值适用性或提升。投资建议通过对海外运营商、铁塔公司、主设备厂商估值的探讨，我们得出以下结论：运营商为重资产公司且业绩波动性较大，P/B估值较为稳定可靠。铁塔行业厂商前期资本投入大，行业壁垒高，并且具备现金流充裕稳定的特征，因此较为适用EV/EBITDA方法估值。通信主设备厂商为轻资产、研发投入高的科技型企业。由于前期经历多年的兼并收购，业绩波动性较大。未来随着市场格局逐渐稳定，P/E的适用性有望得到提升。5G建设加速，流量有望进一步爆发，并驱动底层IT设备需求爆发及IDC市场规模加速增长，带来交换机、路由器、IDC服务器、传输设备、光模块市场高增长，重点推荐5G龙头中兴通讯、在高端路由器领域有望实现突破的紫光股份、第三方IDC服务厂商光环新网、传输设备龙头烽火通信及光模块厂商中际旭创、光迅科技、剑桥科技。[Table_Author]分析师于海宁(8610)[e-mail]执业证书编号：S0490517110002联系人梁程加(8610)[e-mail]联系人王楠(8610)[e-mail]联系人章林（8621）[e-mail]联系人赵麦琪（8621）[e-mail][Table_Doc]相关研究《通信行业2019Q2基金持仓处历史底部，未来提升空间大》2019-7-23《5G，流量的夏天》2019-7-21《通信连接器系列之四：通信发牌对连接器行业影响几何？》2019-7-14风险提示：1.5G建设不及预期；2.5G应用推进不及预期。83268请阅读最后评级说明和重要声明2/14行业研究┃专题报告目录本周专题研究：通信板块估值方法探讨........................................................................................4P/E方法存局限性，估值方法应“因地制宜”.............................................................................................................4全球视角下的通信板块估值....................................................................................................................................5运营商：资产重、业绩稳定性较低，适宜P/B估值.......................................................................................5铁塔企业：折旧摊销比例大、现金流稳定充裕，适宜EV/EBITDA估值........................................................7主设备厂商：格局逐渐稳定，P/E估值适用性有望提升.................................................................................8投资建议...............................................................................................................................................................10一周市场回顾.............................................................................................................................11本周通信市场表现.................................................................................................................................................11重点关注公司走势.................................................................................................................................................11重点新闻评论.............................................................................................................................12华为2019年上半年收入增长30%........................................................................................................................12华为首款5G手机发布：唯一支持SA/NSA双模手机售价6199元......................................................................12中国电信深入推进提速降费：流量单价下降93%，宽带接入速率提升11倍.......................................................12重点公司公告.............................................................................................................................13海格通信:关于拟注册发行超短期融资券和中期票据的公告..................................................................................13中际旭创:关于实施超额业绩奖励的公告...............................................................................................................13海能达:关于中标深圳市智慧城管信息化项目硬件设备项目的提示性公告.............................................................13图表目录图1：通信板块2000年至2018年业绩增速标准差列申万一级板块第一位（排除SW公用事业）............................4图2：2018年运营商折旧摊销占业绩比重达30%以上................................................................................................6图3：运营商资本开支占业绩比重较高........................................................................................................................6图4：中国移动历年营业收入和业绩情况.....................................................................................................................6图5：中国移动PE（TTM）和PB（MRQ）估值........................................................................................................6图6：美国三大铁塔公司市盈率P/E（TTM）（股价采用2019-7-26）.......................................................................7图7：美国三大铁塔公司市净率P/B（股价采用2019-7-26）.....................................................................................7图8：美国三大铁塔公司经营性现金流稳步增长（单位:亿美元）...............................................................................8图9：美国三大铁塔公司EV/EBITDA..........................................................................................................................8图10：中国铁塔公司上市以来估值情况......................................................................................................................8图11：主设备行业寡头格局明显，竞争格局不断优化.................................................................................................9图12：2018年，四大主设备厂商研发投入占营收比重均为10%以上.......................