上市公司财务困境征兆实证研究

上市公司财务困境征兆实证研究*李秉成【摘要】本文通过比较ST公司亏损前3年的ST与非ST公司财务报表项目均值，以及对t值的分析，全面、系统地总结出了ST公司亏损前3年的财务报表项目特征，即财务困境征兆。本文分析认为，ST公司亏损前3年的某些财务报表项目的均值明显不同于非ST公司。本文分析结论可为分析、预防企业财务困境的发生提供支持。【关键词】财务困境ST公司上市公司困境征兆一、引言财务困境是指企业无力偿还到期债务，以及不能支付优先股股利和企业面临破产等情况下的一种态势。根据JohnArgenti（1976）和SubhashSharma（1980）等人对财务困境形成原因及过程的研究，企业陷于财务困境是一个过程，首先在管理方面出现问题，然后财务状况逐渐恶化，最后陷于财务困境。因此，企业陷于财务困境之前具有一定的征兆。对企业财务困境征兆的研究有利于分析、预防财务困境的发生，保护企业相关利益者的权益。财务困境征兆在财务方面表现为财务困境与非财务困境企业的某些财务指标、财务项目具有显著差异。Beaver（1966）认为财务困境企业的现金流量与总负债比率、净收入与总资产比率、总负债与总资产比率、营运资本与总资产比率、流动比率、非信用间隔（no-creditinterval）六个比率的均值与非财务困境企业存在差异，并且随着失败的邻近，差异增大。陈静（1999）比较ST公司与非ST公司的资产负债率、净资产收益率、总资产收益率、流动比率4个指标的平均值，也发现它们之间有较大的差异。吴世农（2001）分析ST公司与非ST公司21个财务指标，分析结果表明：（1）在ST发生的前1年和前2年，财务困境公司与非财务困境公司的17个财务指标的平均值存在显著差异；（2）Z值随着ST发生时间的临近而显著增大。为了探析不同指标预测能力的差异，Beaver（1968）比较了财务困境企业失败前5年与同期非财务困境企业的销售收入、净收入、现金流量、现金和有价证券、应收账款、速动资产、存货、流动资产、营运资产、总资产、流动负债等财务报表项目均值，得出如下结论：财务困境企业的销售收入及销售收入的增长小于非财务困境企业；财务困境企业有较少的现金流量、现金和有价证券、速动资产、存货、营运资产等，有较多的应收账款和流动负债等。1972年，E.B.Deakin为了进一步分析他的研究结论，也对财务困境企业与非财务困境企业的上述财务报表项目均值进行了比较分析，并得出了相应的结论。根据上述研究结论，Beaver（1968）提出了构建财务分析比率应该注意的问题。在国内却很少见到这方面全面、系统的研究文献，本文拟对此问题进行研究。二、研究样本和研究方法收稿日期：2004-09-13作者简介：李秉成，男，博士，武汉科技大学管理学院副教授，现在中南财经政法大学博士后流动站做研究工作。∗本文系湖北省教育厅人文社会科学研究项目《上市公司财务困境形成机理研究》（项目批准号：2004Y012）的阶段性成果之一，感谢导师罗飞教授对本文的指导，但文中的错误由作者负责。-1-（一）研究样本的选择本文选择在1998年至2002年期间因财务状况异常而成为ST的115家公司作为研究样本。有学者认为，ST公司在一定程度上已陷于财务困境，因此，选择这些ST公司作为研究对象符合研究目的。对于非财务困境企业样本，采用配对样本设计方法（paired-sampledesign）选择，即对应每一个ST公司，按资产规模相近、行业相同的原则，选择一个非ST公司，共选择非ST公司115家。在选择非ST公司时，我们注意到如下问题：（1）在资产规模相近、行业相同两个原则不能同时满足的情况下，优先考虑资产规模相近原则，即在同行业不能选择资产规模相近的非ST公司情况下，则从风险相同的其他行业中选择资产规模相近的非ST公司。（2）根据我们分析，因财务状况异常而成为ST的公司，其财务状况异常主要是连续2年亏损、或者是1年巨亏造成的。考虑到ST与非ST公司资产规模变化问题，我们按各个ST公司亏损前第2年的资产规模来选择资产规模相近的非ST公司。计算样本企业资产平均值，结果是，亏损前第2年ST公司总资产平均值为1246.98百万元，非ST公司总资产平均值为1269.06百万元，衡量ST公司与非ST公司资产均值之间差异程度的t值为-0.11，这说明ST公司与非ST公司资产均值几乎没有差异，非ST公司的选择比较恰当。（3）对非ST公司，从选出年度开始保持此后连续2个年度不亏损。（二）研究数据的处理及计算本文研究使用的数据来源于香港理工大学中国财务会计与金融研究中心和深圳市国泰安信息技术有限公司的CSMAR数据库。我们首先从CSMAR数据库中调出ST样本公司亏损前第3、2、1年度几乎所有财务报表项目数据，然后，对已调出的每个财务报表项目数据，按年度分ST公司与非ST公司进行归类，这样，就分别得到各项财务报表项目亏损前第3、2、1年度的ST与非ST公司的两组数据。本文使用SPSS计算ST与非ST公司财务报表项目的平均值及衡量均值差异程度的t值。（三）本文研究特点本文研究特点主要体现在两个方面：（1）计算出了ST公司亏损前第3、2、1年的ST与非ST公司几乎所有财务报表项目的平均值以及衡量均值的差异程度的t值，表2至表8列出了ST与非ST公司财务报表主要项目的平均值以及t值。（2）通过系统比较ST公司亏损前第3、2、1年的ST与非ST公司财务报表项目的平均值以及分析t值，全面、系统地归纳出了ST公司财务报表项目均值特征。三、实证分析本文建立如下假设来比较、分析ST与非ST公司财务报表项目均值，探讨ST公司财务报表项目均值特征：H0：ST与非ST公司财务报表项目均值相等，H1：ST公司财务报表项目均值大于非ST。或者，H0：ST与非ST公司财务报表项目均值相等，H1：ST公司财务报表项目均值小于非ST。本文主要对显著性水平α为0.05、0.15的两种情况进行分析，所提出的结论也主要建立在这两种显著性水平条件下。表1列出了显著性水平α分别为0.05、0.10、0.15、0.20、0.25对应的tα值，主要便于有兴趣的读者做进一步分析。表1不同显著性水平（α）的tα值显著性水平（α）0.050.100.150.200.25tα1.6451.2871.040.8450.677如果t≥tα，则ST公司财务报表项目均值大于非ST；否则，ST与非ST公司财务报表项目均值相等。2如果t0，并且︱t︱≥tα，则ST公司财务报表项目均值小于非ST；否则，ST与非ST公司财务报表项目均值相等。在一定显著性水平α下，如果ST公司财务报表某项项目均值显著大于或小于非ST公司，即这个项目不同于非ST公司，那么，本文认为该项目是ST公司的特征项目。（一）财务困境企业资产方面的征兆1．流动资产征兆。表2列出了ST与非ST公司流动资产主要项目的均值以及衡量均值差异的t值。根据表2中的t值，ST公司流动资产主要项目的均值有以下特征：（1）在显著性水平为0.05的情况下，亏损前第1、2、3年的ST公司货币资金均值小于非ST公司；其他应收款均值大于非ST公司，根据其他应收款账户核算的内容以及ST公司年报的相关披露，ST公司的其他应收款大大超过非ST公司主要是由于ST公司控股股东大量占用ST公司资金造成的；亏损前第1年的ST公司待摊费用大于非ST公司。（2）在显著性水平为0.05时，亏损前第2、3年的ST公司应收账款大于非ST公司；显著性水平为0.15，亏损前第1年的ST公司应收账款也大于非ST公司。（3）一般认为ST公司存货要大于非ST公司，但从t值来看，即使在显著性水平为0.25的情况下，亏损前3年的ST公司并没有显示显著大于非ST公司。（4）根据t值，在显著性水平高达0.25的情况下，ST与非ST公司之间的流动资产平均值没有显著差异。这是由于虽然非ST公司应收账款、其他应收款等主要项目的平均余额小于ST公司，但非ST公司货币资金却大于ST公司，不同项目之间增减相互抵消，最终导致ST与非ST公司之间的流动资产平均值差异不大。表2流动资产主要项目均值比较单位：百万元亏损前年度流动资产主要项目321ST99.6388.0083.10FST172.68165.05189.06货币资金t-2.10-3.23-3.72ST172.46177.54199.05FST95.42135.36166.14应收账款t2.411.461.07ST140.54151.01174.08FST86.8277.4997.82其他应收款t2.333.893.36ST31.3437.2039.72FST33.8732.2637.98预付账款t-0.330.620.20ST225.41224.11272.95FST196.57205.94251.99存货t0.650.480.48ST9.248.066.06FST8.426.703.55待摊费用t0.270.601.86ST741.16717.40777.64FST704.07687.54796.22流动资产合计t0.310.32-0.23综合上述，陷于财务困境之前的上市公司在流动资产方面的主要征兆是：与非财务困境上市公司相比，货币资金少，应收账款、其他应收款多，但存货、流动资产差异不大。2．长期资产征兆。根据表3列出的长期资产各项目均值及t值，可得到如下结论：（1）在显著性水平为0.15的情况下，亏损前第1年的ST公司长期投资、在建工程小于非ST公司；无形资产、递延资产（包括亏损前第2年）大于非ST公司。（2）在显著性水平高达0.25的情况下，亏损前3年ST与非ST公司的固定资产净值以及亏损前第2、3年的其他项目（不包括递延资产）没有显示出显著差异。表3长期资产主要项目均值比较单位：百万元亏损前年度长期资产主要项目3213ST67.3250.3041.97FST76.8661.2360.67长期投资t-0.55-0.77-1.29ST289.47292.11335.34FST353.77344.97396.08固定资产净值t-0.44-0.48-0.53ST115.55106.9280.05FST108.97100.91108.27在建工程t0.210.22-1.23ST38.4737.5748.44FST25.3927.0228.55无形资产t0.830.841.35ST14.9111.6311.89FST6.997.216.32递延资产t2.001.241.32上述分析表明，陷于财务困境之前的上市公司在长期资产方面的主要征兆是：亏损前1年的长期投资、在建工程均值小于非ST公司，这可能是由于随着亏损的邻近，ST公司资金缺乏、投资减少所致。（二）财务困境企业负债方面的征兆表4列出的是ST与非ST公司主要负债项目的均值以及t值。根据表4作如下分析、讨论：（1）在亏损前第3年，显著性水平为0.15，亏损前第1、2年，显著性水平为0.05时，ST公司短期借款大于非ST公司。另外，衡量ST与非ST公司短期借款均值差异的t值变化特点是：随着亏损时间的临近，t值逐渐增大，这是由于随着亏损时间的临近，ST公司短期借款逐渐增加造成的。（2）亏损前3年，在显著性水平为0.05时，ST公司应付福利费、应付股利小于非ST公司。与短期借款相同，随着亏损时间的临近，t值的绝对值逐渐增大。（3）在亏损前第3年，显著性水平为0.15，亏损前第1年，显著性水平为0.05时，ST公司应交税金大于非ST公司。（4）在流动负债各项目中，由于ST公司某些项目的均值大于非ST公司，而另一些项目的均值又小于非ST公司，如ST公司亏损前的短期借款大于非ST公司，而应付福利费、应付股利、应交税金又小于非ST公司。因此，只有在显著性水平较高的情况下，ST公司的流动负债才大于非ST公司。长期负债特征表现为：亏损前1年，在显著性水平为0.15时，ST公司长期负债大于非ST公司。在显著性水平为0.15时，ST与非ST公司负债没有显著差异，但如果将显著性水平提高到0.20，则ST公司负债大于非ST公司。上述分析表明，