医疗保健行业创新药系列研究四中国创新药回报率领跑全球20180611长江证券10页

请阅读最后评级说明和重要声明1/10[Table_MainInfo]┃研究报告┃医疗保健行业2018-6-11创新药系列研究四中国创新药回报率领跑全球行业研究┃深度报告评级看好维持报告要点IRR下滑+专利悬崖，制药巨头进入瓶颈期根据EvaluatePharma、Deloitte和BCG等机构对历史数据的统计，过去20年，创新药的IRR持续下滑，由25%逐渐下滑到5%以内。同时，由于不断的专利悬崖拖累，全球主要创新药企合计营收基本保持稳定，成为典型的存量市场，欧美创新药市场整体进入瓶颈期。中国有望成为全球创新药IRR最高的市场低成本＋低风险，中国创新药IRR有望领跑全球。国内创新以跟随式创新为主，研发成本远远低于欧美制药公司。国内创新药到NDA（上市申请）或者获批上市的研发费用中值在1亿元左右。而欧美近5年获批的部分肿瘤新药的研发费用中值在5亿美元左右。尽管欧美产业IRR持续下滑，但是所有的大公司都是经历了高IRR才最终成长为世界巨头。而相较于辉瑞礼来等历史悠久的传统巨头，新晋巨头的发展历程更值得国内药企借鉴。例如，吉利德、夏尔、新基、百健、再生元和亚力兄等公司，都是在近10年成长起来，营业收入经历了10倍甚至100倍增长。中国创新药产业正在步入黄金高回报期，我们有望在未来10年看到相当数量中国创新药企的崛起。化学药IRR需要重估近5年，国内生物技术呈现出爆发态势，当前市场普遍认为生物药是朝阳行业，而认为化药是明日黄花。我们认为，由于化学药的结构简单且特异性低于生物药，me-too的难度相对较大，同靶点扎堆程度相对较低，叠加化学药生产端的固定投入和工艺开发成本远低于生物药，因此，化学药的IRR可能会更高。看好创新药主线，重点推荐恒瑞医药和贝达药业恒瑞医药：热门靶点全布局，品种爆发在即。未来3年公司有望获批超过5个创新药，2020年创新药业务有望实现超100亿营收、超40亿净利润。贝达药业：管线迅速增厚，品种特色十足。预计2018年，恩沙替尼和帕妥木单抗有望申请上市；2019年Vorolanib和贝伐单抗有望申请上市，恩沙替尼有望美国申请上市，到2020年，国内有望获批3个新药、美国获批1个新药。[Table_Author]分析师高岳（8621）[e-mail]执业证书编号：S0490517040001联系人刘浩（8621）[e-mail]联系人分析师[Table_Company]行业内重点公司推荐公司代码公司名称投资评级300558贝达药业买入600276恒瑞医药买入[Table_QuotePic]市场表现对比图（近12个月）-6%0%6%12%18%24%30%2017/62017/92017/122018/3医疗保健沪深300制药、生物科技与生命科学资料来源：Wind[Table_Doc]相关研究《创新药系列研究三创新加速期：聚焦2018-2020》2018-3-11《创新药系列研究二Me-too替代：“过去有过，将来还会有”》2018-2-23《创新药系列研究一估值：从PE到DCF》2018-1-31风险提示：1.无论经济如何演变，处于中游加工业的钢铁行业长期亏损的可能性几乎为零；2.公司在产量方面的增长将进一步保障业绩。56478请阅读最后评级说明和重要声明2/10行业研究┃深度报告目录制药巨头进入瓶颈期.....................................................................................................................3欧美新药IRR不断下滑...........................................................................................................................................3专利悬崖拖累巨头营收增长....................................................................................................................................3中国有望成为全球创新药IRR最高的市场....................................................................................4化学药IRR需要重估....................................................................................................................6投资建议.......................................................................................................................................8恒瑞医药：热门靶点全布局，新药爆发在即...........................................................................................................8贝达药业：进入密集兑现期，.................................................................................................................................8风险提示.......................................................................................................................................9图表目录图1：制药巨头新药IRR数据.......................................................................................................................................3图2：主要制药巨头营收合计（亿美元）......................................................................................................................3图3：部分受专利悬崖困扰的制药巨头（亿美元）.......................................................................................................4图4：埃克替尼自由现金流曲线预测（亿元）..............................................................................................................5图5：新晋制药巨头营收（亿美元）.............................................................................................................................5图6：恒瑞医药新药研发管线........................................................................................................................................8图7：贝达药业研发管线...............................................................................................................................................9图8：贝达药业产品销售预测（亿元）.........................................................................................................................9表1：国内外部分创新药研发费用比较.........................................................................................................................4表2：部分预计将在2018获批或提交上市申请的国产创新药......................................................................................5表3：国内PD-1/L1单抗申报统计................................................................................................................................6表4：国内CAR-T申报统计.........................................................................................................................................7表5：恒瑞医药部分新药研发费用和销售峰值预测.......................................................................................................8请阅读最后评级说明和重要声明3/10行业研究┃深度报告制药巨头进入瓶颈期欧美新药IRR不断下滑创新药的研发产出率一般用内部收益率IRR（internalrateofreturn）来衡量，而对创新药企管线进行DCF估值，实际上就是对研发回报率的评估。根据EvaluatePharma、Deloitte和BCG等机构对历史数据的统计，过去20年，欧美创新药产业的IRR持续下滑，由25%逐渐下滑到5%以内。原因在于创新的难度越来越大：与上世纪80年代相比，容易摘的“果子”已经摘完，大部分疾病都有了相应的治疗药物，衡量创新的标准已经不再只是有效，而是效果更好。图1：制药巨头新药IRR数据资料来源：KelvinStott，长江证券研究所专利悬崖拖累巨头营收增长同时，由于不断的专利悬崖拖累，全球主要创新药企合计营收已经多年没有增长，基本保持稳定，成为典型的存量市场。图2：主要制药巨头营收合计（亿美元）资料来源：Wind，长江证券研究所IRR持续下滑叠加专利悬崖，意味着制药巨头的研发产出率必须首先能够覆盖专利悬崖下滑，才能带来营收的增长。因此，当重磅品种专利到期后，药企往往需要多年时间才请阅读最后评级说明和重要声明4/10行业研究┃深度报告能恢复。辉瑞制药立普妥专利到期后销售额持续下滑就是最典型的案例。图3：部分受专利悬崖困扰的制药巨头（亿