医疗保健行业国内CROCMO快速发展产业链延伸大势所趋20190526中金公司17页

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告2019年5月26日医疗保健国内CRO&CMO快速发展，产业链延伸大势所趋行业动态行业近况行情回顾：过去一周A股医药股板块指数下跌3.13%，上证综指下跌1.02%，深证成指下跌2.48%，创业板指下跌2.37%。行业动态：1）国家卫健委、国家中医药管理局联合印发《关于开展城市医疗联合体建设试点工作的通知》；2）创新TIL细胞癌症免疫疗法获FDA突破性疗法认定。评论CRO-特殊服务商，CMO-特殊供应商。国内创新药转型大背景环境下，工具型行业CRO&CMO备受关注。行业按外包内容与产能不同，可分为临床前CRO、临床CRO、实验室CMO、工厂CMO四个板块。CRO是一类为医药研究提供外包业务的特殊“服务商”，是典型的人力密集型行业。CMO是一类为医药生产提供原材料的特殊“供应商”，CMO业务过程中若加入工艺开发的D-Development则为CDMO。实验室CMO是人力密集型行业，而工厂CMO是资本密集型行业。CRO业务内容多样性，CMO新增订单的开源是关键。除此前几年市场较为关注的临床一致性评价，CRO企业的工作涵盖新药研发中先导化合物筛选、临床前分析、临床实验等各个流程，并扮演越来越重要的角色。近两年在临床前CRO，先导化合物的筛选等领域均有不少优秀企业崛起，如临床前早期的成都先导、药石科技；临床前研究的药明康德、睿智化学等优秀企业。CMO的供应链呈网状分布体系，越靠药物研发后期对原料药或制剂的需求量级越大，而各研发阶段生产供应，越靠原料药或制剂阶段附加值越高。前期不断新增订单是后期大额高附加值订单的保障。国内CRO&CMO快速发展，产业链延伸大势所趋。全球CRO&CMO行业约380+800亿美元规模。市场约100+60亿美元。相比海外CRO&CMO企业，国内更热衷于产业链延伸，并走出了一条很中国特色的产业发展之路。国内最大的CRO&CMO龙头企业药明康德已跻身全球前10位。近两年行业受益于全球订单转移及国内创新药改革，我们预计行业的快速增长仍将延续。估值与建议建议关注药明康德、泰格医药、凯莱英（未覆盖）、昭衍新药（未覆盖）等CRO&CMO相关上市公司标的。风险第二批集采进度超预期，降价幅度超预期。张琎分析员SAC执证编号：S0080517040001SFCCERef：[e-mail]邹朋分析员SAC执证编号：S0080513090001SFCCERef：[e-mail]赵利建联系人SAC执证编号：[e-mail]目标P/E(x)股票名称评级价格2019E2020E药明康德-A推荐108.0040.732.7泰格医药-A推荐78.0053.139.6药明康德-H推荐120.0038.731.1中金一级行业医疗保健相关研究报告•阿里健康-H|拟向集团等定向融资，彰显阿里系对Health发展决心(2019.05.24)•中国中药-H|大股东增持彰显对公司的发展信心(2019.05.23)•中国生物制药-H|肿瘤药板块增长强劲，4+7集采政策影响的不确定性仍然存在(2019.05.22)•石药集团-H|创新药业务驱动1季度业绩高增长(2019.05.22)•华润医药-H|期待东阿阿胶分销渠道进一步优化(2019.05.21)•医疗保健|对美提高关税税率，长期利好国产进口替代(2019.05.20)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部526476881001122018-052018-082018-112019-022019-05相对值(%)沪深300中金医疗保健中金公司研究部:2019年5月26日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2国内CRO&CMO快速发展，产业链延伸大势所趋CRO-医药研发外包的特殊服务商，CMO-医药研发外包的特殊供应商CRO（合同研究组织）旨在为药企客户提供进行全部或部分的科学或医学研究服务，并获得商业报酬，是一类为医药研究提供外包业务的特殊“服务商”；CRO是典型的人力密集型行业。CMO（合同生产组织）旨在为药企客户提供定制化生产的原料药、中间体等产品，并在此基础上优化生产工艺，降低成本，是一类为医药生产提供原材料的特殊“供应商”。实验室CMO是人力密集型行业，而工厂CMO是资本密集型行业。CMO业务过程中若加入工艺开发的D-Development则为CDMO。图表1:CRO&CMO业务模块及主要内容资料来源：药明康德，泰格医药等官方网站，中金公司研究部CRO：不只是一致性评价，创新药项目是未来。一致性评价=临床前的CMC+临床的BE（Bioequivalency，生物等效性）。2015年“722”临床数据自查后，国内药审改革启动。受仿制药一致性评价需求增加及临床CRO企业产能供给不足影响，仿制药的一致性评价业务供不应求。由此带来的CRO行业近两年备受实业及投资者关注的细分领域。临床前开发临床研究商业化药物发现CRO–“服务商”CMO/CDMO–“供应商”化学合成化学合成生产工艺开发生产工艺开发API(克级)API(千克级)API(吨级)GMP中间体(克级)GMP中间体-千克级GMP中间体(吨级)non-Gmp中间体non-Gmp中间体non-Gmp中间体合成工艺开发制剂工艺制剂工艺开发制剂工艺开发分子库/细胞库数据分析与处理数据统计与分析数据统计与分析生物学(基础)生物学(动物实验)现场/项目管理报告撰写药理学(基础)药理学(组织/动物)药理学(II-III期)进口药品再注册毒理学(基础/细胞)毒理学(组织/动物)毒理学(I-II期)适应症拓展靶点发现制剂工艺CMCBE(I期)临床IV期…………………………………………D-工艺开发医院场景临床前CRO（人力密集型）临床CRO（人力密集型）实验室CMO/CDMO（人力密集型）工厂CMO/CDMO（资本密集型）实验室场景仿制药一致性评价部分工厂场景中金公司研究部:2019年5月26日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3图表2:仿制药一致性评价包括临床前CMO与临床BE部分资料来源：CDE等政府网站，中金公司研究部一致性评价仅是CRO业务的冰山一角。从更新分的研发外包业务来看，CRO企业的工作涵盖新药研发的各个流程，并扮演越来越重要的角色。除临床阶段的CRO公司泰格医药、方恩药业、百花村等。近两年在临床前CRO，先导化合物的筛选等领域均有不少优秀企业崛起，如临床前早期的成都先导、药石科技；临床前研究的药明康德、睿智化学等。药学等效生物等效治疗等效药学等效PharmaceuticalEquivalence如果两种制剂含等量的相同活性成分，具有相同的剂型，符合同样的或可比较的质量标准，则可以认为他们是药学等效。生物等效Bioequivalency,BE指一种药物的不同制剂在相同的实验条件下，给予相同剂量，其活性成分惜售程度和速度的差异无统计学意义。治疗等效TherapeuticEquivalence如果两制剂含有相同活性成分，并且临床上显示具有相同的安全性和有效性，可以认为连之际具有治疗等效性。如果两制剂中所用辅料本身并不会导致有效性和安全性问题，生物等效性是真是两制剂治疗等效性最好的办法CMC部分主要是溶出曲线BE部分主要是临床生物等效性试验仿制药同质等效疗效一致——同质等效——医保控费1.国产药品质量提升2.原研进口药品降价3.取消单独定价或特殊层次中金公司研究部:2019年5月26日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4图表3:新药研发主要流程及CRO企业辅助工作资料来源：生物谷，中金公司研究部CMO：大额订单决定爆发性，新增订单决定成长性。网状的CMO供应链体系。相比CRO较为简单的单链产业链布局，CMO的产业链更像是网状的供应链体系。从先导化合物到临床IV期及商业化阶段，药物研发企业均需要原料药与制剂的供给，越靠药物研发的后期量级约高。而每个阶段的原料药或制剂也都需要研究人员研究资助人伦理许可合同和法律协议患者招募符合条件的研究和工作人员知情同意参与者登记生物样本注册临床队列临床试验过往史研究临床试验计划于准备结果测评实验设计药物和临床终点分组人口确认I期临床试验起效人群、未起效人群II期临床试验标准治疗III期临床试验过往史更新试验终止IV期上市后评价纳入临床实践试验性新药申请FDA：报告、开会、修订标准治疗药物获批FDA审评新适应症新适应症申请失败动态意见征求适应症外使用发病机制药物靶点细胞株分子通路数据库生物数据库生物医学信息假设基因型基因型细胞表型数据挖掘试验研究高通量筛查高通量筛选系统化合物库选中未选中高通量筛选未获批化合物获批化合物先导化合物化学制备控制药物化学探索性试验急性毒性体内/外药理学安全性剂量药效/概念验证临床前和临床研究中试生产GLP临床前研究药代动力学药理学长期毒性产品可持续性先导化合物优化获得药物临床研究基础科学临床前研究化合物筛选FDA审核CRO参与流程基础科学化合物筛选临床前研究临床研究FDA审核主流程路线中金公司研究部:2019年5月26日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5经历起始物料-NonGMP中间体-GMP中间体-原料药-制剂阶段的生产过程，生产过程越靠原料药与制剂的后期阶段附加值越高。图表4:网状的CMO供应链体系资料来源：CDE等政府网站，中金公司研究部工厂CMO业绩受订单影响巨大，大额订单带来高爆发也伴随高业绩波动。CMO的经营模式决定其行业内公司业绩受到上游订单影响巨大。上游制药公司从临床前研究至专利药生产各阶段对医药中间体与原料药均有不同量的需求，特别是重磅专利药上市后对其上游中间体与原料药供应商有极大的业绩推动效应。创新药的产品周期决定，单产品对公司增长驱动力递减，公司业绩的成长性更多依托于新增订单。与其他医药行业公司略有不同，对新药研发带来的订单需求决定CMO行业呈现更强的周期性。获得大额重磅新药订单可带来短期业绩的高爆发；从上述强生、吉利德产品增长的衍变，不难发现，国际重磅创新药品种在上市后销售额一般会经历一个“快速增长，达到峰值，逐渐下降，达到平稳增长的过程。慢性病用药平稳期后有一定成长性，后期受到仿制药及其他新药威胁；治愈型用药则会经历大量患者“去库存”的风险。这一类“左倾，肥尾”的抛物曲线为国际大品种创新药产品生命周期。图表5:创新药单品种生命周期曲线图表6:公司多品种增长动力预测资料来源：中金公司研究部资料来源：中金公司研究部先导化合物临床前实验临床I期临床II期临床III期临床IV期/商业化药物制剂原料药GMP中间体Non-GMP中间体起始物料药物制剂原料药GMP中间体Non-GMP中间体起始物料mg级g级g级kg级kg级吨级附加值高附加值低量级低量级高创新药单产品生命周期时间收入创新药单产品生命周期公司成长曲线时间收入中金公司研究部:2019年5月26日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明62010年后国内CRO&CMO取得快速的发展。2012年至2016年，全球CRO市场规模从231亿美元增长至326亿美元，年均复合增长率（CAGR）为8.78%，市场增长平稳。2016年国内CRO市场规模约465亿元人民币，2012年到2016年CAGR约为25.4%。相对于国外较为成熟的CRO行业，国内市场目前仍处于发展初期的快速增长阶段。2016年全球CMO市场规模达到563亿美元，年均复合增长率（CAGR）为12.0%；同时，2012-2016年国内CMO行业CAGR约为15.9%，我们预计将在2017-2021年保持18%的复合增长率，并于2020年突破500亿元人民币的市场规模。图表7:全球和中国CRO行业规模及增速图表8:全球和中国CMO行业规模及增速资料来源：美国药品研究和制造商协会，药明康德招股书，中金公司研究部资料来源：美国药品研究和制造商协会，药明康德招股书，中金公司研究部2018年全球大的CRO&CMO公司Labcorp收入113亿美金，净利润86亿元，位列