医疗保健行业稳中求胜白马优选20170831中金公司30页

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告2017年8月31日医疗保健稳中求胜，白马优选业绩回顾符合预期受改革影响，2017上半年医药板块整体增速继续呈放缓的态势，行业总收入4917.45亿元，同比增长18.60%；净利润425.82亿元，同比增长14.93%。可比口径下2015年同期两者的增速分别为15.63%、18.79%。值得注意的是，2015年以来国内大力推行的两票制与税费改革开始对行业产生实质性的影响，普遍高开票后收入增长提速，利润增速放缓。经营成本增加，2017H1行业应收账款周期加长（77.58天vs74.29天）、销售费率增加（12.58%vs12.19%）、经营性现金流恶化（同比-42.811%vs32.57%）。发展趋势行业出清加速，警惕商誉减值。招标趋严、一致性评价、两票制、营改增、处方药零差率等一系列政策下，医药行业，尤其是占比最大的仿制药子行业继续承受极大的增长压力。特别是在今年新环保形势下，环保部门对污染控制提出更高要求后，制药企业成本端压力继续增加，落后产能预计将加速淘汰，行业的整合与出清速度加快。非药板块层面，由牛市高估值环境下延伸出的并购增长逻辑，在潮水退去时将有很大一部分被证伪。随着并表标的业绩承诺期的结束，大额商誉减值将是一个不得不重点考察的风险点。有创新驱动力的创新药企业、高科技器械公司将会在未来几年内不断体现其内在价值。国内稳重求胜，优选龙头。国内A股上半年并未出现很强行业增长逻辑，两类标的上半年有一定比较优势。一类是配臵需求的龙头白马，如制药板块的恒瑞医药，器械板块的乐普医疗等；另一类行业出清过程中与相邻行业逻辑接近的“追随者”，如偏消费的东阿阿胶，受益环保核查的亿帆医药等；此外受政策影响较小，且估值相对较低的医药流通、药房连锁等也有一定表现。展望下半年，在行业尚未出清，行业新的增长逻辑未见端倪之前，涨幅相对较小且也有一定估值吸引力的二线白马，将有望受到市场的青睐。港股看好药品渠道下沉。上半年行业龙头业绩基本符合预期。相比较器械和服务板块，制药板块更具吸引力。一方面是新医保执行、药审加速带来的积极影响；另一方面是分级诊疗、医药分家形势下，制药企业在基层与零售药房的新增量开始体现。渠道下沉能力与OTC药品终端将会是我们重点观察的指标。盈利预测我们维持覆盖上市公司最新盈利预测不变，对行业整体持中性观点。估值与建议当前医药行业市盈率38.3倍，市净率4.3倍，估值仍然相对较高。下半年推荐估值相对较低，涨幅较小的龙头公司。A股推荐：科伦药业、通化东宝、泰格医药、东阿阿胶；港股推荐：石药集团、中国中药、丽珠医药、三生制药。风险医保控费政策趋严，医药招标低于预期，环保政策变化。目标P/E(x)股票名称评级价格2017E2018E科伦药业-A推荐21.4037.329.5通化东宝-A推荐22.0037.528.7泰格医药-A推荐33.0044.332.2东阿阿胶-A推荐80.0018.315.4石药集团-H推荐14.6027.821.7中国中药-H推荐5.3615.513.2丽珠医药-H推荐53.3021.417.4三生制药-H推荐12.5026.020.9中金一级行业医疗保健相关研究报告•新世纪医疗-H|收入增长疲弱，等待内生改善(2017.08.31)•科伦药业-A|川宁复产在即，期待下半年增速发力(2017.08.30)•恒瑞医药-A|业绩稳健增长，研发投入继续加码(2017.08.30)•三生制药-H|2017年上半年收入符合预期；静待下半年放量(2017.08.30)•双鹭药业-A|传统产品线终端承压，期待储备品种审评进展(2017.08.30)•人福医药-A|内生增速放缓，静待海外突破(2017.08.30)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部强静，CFA邹朋俞波屠炜颖张琎分析员分析员联系人分析员分析员[e-mail]执证编号：S0080512070005SFCCERef：[e-mail]执证编号：S0080513090001SFCCERef：[e-mail]执证编号：S0080117040005SFCCERef：[e-mail]执证编号：S0080516040001SFCCERef：[e-mail]执证编号：S0080517040001SFCCERef：BHM68986931001071141212016-082016-112017-032017-052017-08相对值(%)沪深300中金医疗保健中金公司研究部:2017年8月31日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2目录2017年下半年投资建议............................................................................................................42017H1医药板块回顾：跑输指数12个百分点...............................................................................62017H1医药行业业绩回顾.......................................................................................................8统计口径............................................................................................................................8医药板块............................................................................................................................9化学原料药........................................................................................................................14化学制剂...........................................................................................................................16中药................................................................................................................................18生物制剂...........................................................................................................................20商业流通...........................................................................................................................22医疗器械...........................................................................................................................24医疗服务...........................................................................................................................26图表图表1:2017年以来医药行业累积超额收益率..................................................................................6图表2:2017年以来医药行业估值变化..........................................................................................6图表3:2017年以来各行业收益率比较..........................................................................................6图表4:最近交易日各行业市盈率比较............................................................................................6图表5:2017年以来医药板块各子行业收益率比较............................................................................7图表6:最近交易日医药板块各子行业市盈率比较..............................................................................7图表7:2017年前八月医药板块涨跌幅前十.....................................................................................7图表8:医药行业统计口径（2012~1H2017）................................................................................8图表9:医药板块收入及增速.......................................................................................................9图表10:医药板块净利润及增速..................................................................................................9图表11:医药板块毛利率...........................................................................................................9图表12:医药板块净利率...........................................................................................................9图表13:医药板块费率.............................................................................................................10图表14:医药板块应收账款天数.................................