中国上市公司多元化的动因和绩效研究

厦门大学博士学位论文中国上市公司多元化的动因和绩效研究姓名：林晓辉申请学位级别：博士专业：企业管理指导教师：吴世农20080101中国上市公司多元化的动因和绩效研究作者：林晓辉学位授予单位：厦门大学相似文献(10条)1.学位论文张怡我国上市公司股权再融资与绩效的实证分析2008现代公司金融理论认为公司经营目标是实现公司价值最大化，融资时一般遵循啄食理论原则，按照留存收益—债务融资—外部股权融资顺序以保持合理资本结构。在我国，普遍存在股权再融资偏好，由于股权分置、公司治理结构混乱、监管手段落后等原因，上市公司的股权再融资募集资金使用效率低下。大量的文献表明我国上市公司股权再融资偏好的主要原因在于股权再融资(包括配股和增发新股)成本低以及存在的内部人控制问题使得大股东能获得中小股东无法获得的隐形利益。本文在股权再融资方面研究如下一、主要内容：首先在理论上，股权再融资会改善上市公司的经营绩效。然而本文采用趋势分析法对2004-2006年期间实行股权再融资的样本上市公司进行实证分析后发现，上市公司股权再融资之后，总体绩效确实存在下滑现象。股权再融资的“低成本”非但不能提升样本公司的绩效，反而使其有所下降。本文从实施增配发行前后三年的相关的指标变化趋势发现，配股长期的公司绩效要略优于增发。此外，通过实证分析和模型发现，在增配情况下，长期公司绩效与非流通股所占比重的关系紧密。造成上市公司股权再融资利用效果低下及股权再融资偏好的根本原因是股权分置等制度缺陷，从而导致的流通股东与非流通股东在利益上的根本对立。其中的原因是我国上市公司存在大股东和内部人的控制，股权再融资所得的资金没有被合理得充分运用，而是被用于其他目的，比如为大股东或管理者的利益服务。具体得，本文分为五个部分进行研究讨论。第一部分介绍本文的研究背景和动机；对基本概念进行界定，概述研究工具和方法。第二部分回顾了理论背景，对国内外学者在股权再融资的公司绩效相关研究成果进行了归纳和梳理，为后面工作提供了理论基础。第三部分总结了我国上市公司股权再融资的发展现状与特征，包括融资规模总体特征以及股权再融资两种方式的特征对比，并对我国股权再融资发行政策的演进路径及特点进行了归纳。第四部分为本文的重点部分，实证分析我国上市公司股权再融资前后公司绩效的变化，首先阐释了研究方法与指标与样本选取过程，然后对确定的时间区间内融资的公司绩效变化进行实证分析，最后对融资后绩效变化的影响因素与绩效变化进行回归分析，并给出理论解释。第五部分对实证结果进行解释说明，找出理论及实证支持，根据前文所做分析和结论，说明当前股权再融资所存在的低绩效问题，为公司管理者和政府监管者提供政策建议。目前，国内学者对股权再融资方面的研究，由于角度不一样得出的结论不尽相同，且从股权分置角度出发，考虑了股改前后的研究并不多，并且这些研究没有对股权分置与股权再融资的绩效之间的关系进行实证分析。我国上市公司股权分置改革开展以来的对公司和市场的效应尚未完全释放，但从该角度研究中国上市公司的股权再融资有助于深入理解所存在的问题。结合股改前后的股权再融资上市公司的最新数据，本文发现在股改后，非流通股东比例与股权再融资公司的绩效之间负相关的绝对值较之股改前在降低。本文最后认为，首先，解决上市公司股权再融资募集资金使用低效的根本途径是逐渐实现全流通，其次，政府监管层角色的正确定位及股权激励机制也是不可或缺的，再次，应加强对上市公司管理者的监管，致力于保护中小股东的合法利益。本文与现有的一些观点不同之处在于，本文不赞成提高股权再融资门槛，因为这可能会加剧上市公司的盈余管理及市场寻租行为，对融资后资金使用低效的根本问题不能解决，应该坚持市场化的同时进一步完善法律法规、强化事后监管、塑造良好的市场环境和合理的市场机制。二、研究方法：在研究方法上，本文采用了趋势分析，比较分析相结合的方法发现了中国上市公司的股权再融资前后公司绩效下滑现象是存在的，证实了中国上市公司股权再融资的低绩效。首先确定股权再融资的目标样本和对照样本作为研究对象，然后对股权再融资前后的上市公司绩效的进行自身的纵向趋势对比以及目标组样本和对照组样本的横向比较，从而得出配股和增发新股前后公司绩效的变化走势，以及与作为参照的对照样本相比的偏离程度。此外，本文还采用了多元线性回归分析和理论分析相结合的方法，通过模型找出股权再融资公司的特征因素与融资绩效变化间可能存在的联系。三、结论与观点：本文通过对我国上市公司再融资进行理论与实证分析，在我国2004-2006年A股市场中实施增发新股和配股的上市公司中选取样本，采用趋势对比和多元线性回归方法分析了上市公司股权再融资后的经营绩效变化，得到观点和结论如下(1)增配后第一年的公司绩效要显著差于实施增配前的公司绩效；实施增配之后，绝大多数的上市公司增发后业绩反而下降，增发公司绩效大幅下滑，而配股公司绩效开始在第二年回升。对比融资前后的公司绩效指标，发现融资后配股的恶化微弱于增发。(2)增配的公司绩效均与增配前的非流通股比例存在负的显著关系。这说明在我国股权分置是造成股权再融资绩效低下的原因。结合最新的数据发现，非流通股比例在股改前对实施增发的公司绩效增长的负相关效应在股改后明显减弱。对于发行前非流通股股东持股比重越高，股权越是集中的公司，随着股权结构的优化，非流通股股东持股比例对公司绩效的负效应在降低，显著性也在下降。(3)上市公司进行股权再融资的目的在于以“利益输送”的方式为大股东服务，而对中小股东利益形成了一种无偿的侵占。因此，融资后引发绩效恶化的直接影响因素是融资后资金的投向频繁变更与使用低效，根本原因在于内部人控制和公司治理结构。四、主要贡献：通过收集，整理和研读前人研究工作后，本文在研究方面主要的贡献和创新在于做了些新的尝试，综合考虑了可改进的地方，尽量避免了过去分析范式上的一些瑕疵，另外考虑了我国市场的实际情况，并考虑了股改的实际因素对研究问题的影响。具体如下，(1)全面总结和归纳了股权再融资理论和最新的发展并对其进行了评述；对国内外上市公司股权再融资的公司绩效研究从不同角度作了比较全面的梳理和综述，(2)不再仅仅单独考察研究股权再融资的某一种方式在发行前后公司绩效的变化趋势，而是将配股，增发新股两种融资方式的公司绩效趋势变化进行了合并，进行了趋势对比分析，使得对两种融资特点和融资后的效应有了更深刻认识。(3)尝试选取对照样本作为目标样本的参照，对比同行业且规模相近的股权融资公司和未融资公司的绩效变化趋势，会更有说服力和解释力。(4)在指标选取上，考虑了我国股市的特殊情况，不同行业性质和公司规模等特征因素以及会计政策和税法制度的调整对公司实际绩效的影响，选择了四个财务指标来考察公司绩效。(5)在考察的时间区间选择上，考虑了时点要包括最新的样本数据，考虑了宏观经济形势和经济周期对公司绩效的影响，选取实施增配的公司样本时间区间是2004-2006年，既有一定的时效性能说明目前我国上市公司股权再融资的现状，又考虑到了整个经济处于上升周期对公司绩效有积极影响，简单说，在经济向好的大环境下，股权再融资后的公司绩效下滑更是有力说明融资存在低效问题。(6)在样本的选取上，考虑会对研究问题产生统计上扰动因素的样本，将此类样本数据加以剔除。(7)考虑了股改因素，观察了股改前后非流通股本比例与股权再融资后公司绩效相关性，相关程度及相关显著性的变化，并加以了理论上的分析解释，这在前人的研究工作中是很少见的，且更具有现实意义。本文理论联系实际，较详尽得分析了我国上市公司股权再融资后公司绩效变化的问题，而上市公司再融资理论体系是个庞大复杂的系统，由于受经验和能力局限，另外按选取标准严格筛选后的样本容量不太大，这或许对实证结果说服力有影响，尽管在分析整个过程中尽量去考虑周全和做到周到，但仍存在不尽人意之处，恳请各位学者和专家提出批评意见和建议。2.期刊论文汪旭晖.徐健.WANGXu-hui.XUJian不同成长机会下的上市公司股权结构、资本结构与公司绩效——以A股流通服务业上市公司为例-商业经济与管理2009,213(7)文章以我国流通服务业上市公司为研究样本,分析了上市公司资本结构和股权结构对公司绩效的影响,以及成长机会在其中的调节作用.研究结果表明流通服务业上市公司第一大股东持股比例、第二到第十大股东持股比例、长期负债资本比对公司绩效存在显著正向影响;国有股持股比例、高管持股比例、资产负债率对公司绩效存在显著负向影响.随着公司成长机会的增加,第二到第十大股东持股,非国有法人股持股对公司绩效正向影响作用增强;而第一大股东持股比例、国有股持股比例、高管持股比例、资产负债率与长期负债资本比对公司绩效的影响并不随着公司成长性的变化而变化.文章研究对于流通服务业上市公司股权结构和资本结构优化提供了有益的启示.3.学位论文王一平上市公司发行可转换债券后绩效变化趋势及成因研究2005上市公司再融资后的绩效表现一直是国内外理论和实务界普遍关注的问题。近年来，可转换债券(以下简称可转债)作为一种新型融资工具在我国资本市场上悄然出现，其融资规模正呈现逐年攀升之势。国内外金融理论普遍认为，可转债的出现有利于公司绩效的改善。那么，在中国特有的制度背景下，这种理论能否拿来为我所用?这是摆在政策制定者面前必须回答的问题。为了检验上述理论观点在我国的现实指导意义，本文从以下几个方面展开了较为全面系统的研究：可转债融资行为对公司绩效的作用机理如何?我国上市公司面临怎样的制度背景?在这样的制度背景下，可转债能否充分发挥其改善公司绩效的独特优势?我国上市公司发行可转债后的绩效变化趋势如何?原因何在?对这些问题的回答就构成了本文的主要内容。本文的研究结论对于规范我国上市公司的可转债融资行为，改善公司绩效，促进金融衍生工具的创新并发挥其对我国资本市场的积极作用无疑具有重要的理论和现实意义。相信政府监管部门尤其可以从中受益。本文总体上是按照实证研究的范式来谋篇布局的。具体说来可分为三大部分：第一部分(第1-2章)是文献回顾和制度背景分析；第二部分(第3-5章)是实证分析；第三部分(第6章)是研究结论。本文的基本思路是：第一步，通过文献回顾分析可转债融资行为改善公司绩效的机理，反思这种观点在现实中的可行性。接着考察我国上市公司面临的制度背景，分析这种制度背景下可转债融资行为是否有助于公司绩效的改善。在理论分析和制度背景分析的基础上，提出理论假设。第二步，从实证方面考察我国上市公司发行可转债后的绩效变化趋势，检验理论假设。第三步，进一步解释上述实证结果，主要从两个视角展开。一是从再融资绩效下滑原因的视角去解释；二是从可转债发行动机的角度去解释。第四步，对上述研究结论进行全面总结。循着上述思路，本文共分为以下六章：第1章，可转换债券融资行为对公司绩效影响的理论分析。这一章着重分析了可转债融资行为改善公司绩效的机理。通过文献回顾可以看出：作为财务契约，可转债可能会通过在债券中加入的转换期权降低公司交易成本；作为金融衍生工具，可转债可能会通过降低公司风险改善公司绩效。公司交易成本和风险的降低必然引起公司投资收益率的提高和资本成本的降低，从而会改善公司绩效。在这个过程中，可转债条款的设计是这些作用得以发挥的关键。本文认为，上述理论是否适用于中国，还需要从制度创新的动力、理论适用范围及实际效果三个方面进行考察，而不应盲目照搬。第2章，上市公司可转换债券融资行为的制度背景。这一章主要分析了我国上市公司面临的制度背景。通过分析可以看出，股权分置是影响我国上市公司绩效的最主要原因。在这种制度背景下，对融资方式选择、融资条款设计等有决定权的控股股东并无真正的动力去关心公司绩效，上市公司再融资后绩效下滑似乎已成惯性。在这种制度背景下，投资者逐步回归理性并退出了股权再融资市场。面对尴尬局面，上市公司只好纷纷选择发行可转债，并通过条款的优惠使可转债赢得投资者的青睐。不过，上市公司动辄数十亿元的融资规模、频繁的融资次数以及一些上市公司通过可转债融资实施并购计划的盲目扩张举措，也使人们对可转债是否会沦为新的圈钱工具产