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中国上市公司治理问题分析摘要:现代公司是现代文明在社会经济微观层次的集中体现，是现代市场经济的细胞，是资本市场的基石。良好的公司治理是现代公司文化在治权方面的客观要求，而目前中国的上市公司治理仍存在不少问题，本文运用公司治理的基本理论和原则，通过一定的归纳分析了中国上市公司存在的主要问题，并在学习、借鉴成熟市场经济国家公司治理经验与教训的基础上，提出了改善和提升公司治理水平的办法和途径。本文认为，公司的存在是为了给各公司的参与者提供利益(或减少交易费用，提高效率)的；公司治理是在维持公司所有参与者利益基本平衡或不失衡的前提下，追求股东利益最大化，是为公司的参与者获取各自利益而进行的一系列法律法规、财务和制度安排，并为保障利益的平衡，而进行权力制衡的安排；公司主要依靠两种基本关系维持运转，即股东与董事会的信任托管关系，董事会与经理班子的委托代理关系。信任托管关系容易产生公司治理顽症之一——大股东侵占小股东的利益，委托代理关系容易产生公司治理另一顽症——内部人控制现象。本文还分析了中国上市公司治理的十大问题，设计了为改善和提升公司治理水平公司治理权的制衡机制、激励机制、决策机制、强制信息披露制度及公司治理的考评体系；提出了发挥资本市场对上市公司治理的作用建议。一、现代公司及公司治理概述（一）现代公司的精神实质一般地，公司是指随着商品经济和社会化大生产的发展而形成的一种典型的企业财产制度，是依据法律法规和公司章程等，通过发行股票把分散的资金集中起来的企业组织形式，是依法享有独立的民事权利、承担民事义务、负有民事责任、独立经营的法人。但要把握现代公司的精神，还需进一步分析其实质。1、公司是由市场经济关系链条构成的多角化经济组织。这样的链条大体包括股东与董事会的信任委托关系、董事会与经理的委托代理关系、经理与员工的聘用关系、债权人与公司的信用关系、公司与监管者（证券、工商、税务等）的依法诚信关系。任何关系链条的严重断裂都可能影响公司这样的组织。2、公司是各类生产要素的聚合体。公司聚合了生产经营所需的物质资源、技术资源、人力资源、信息资源和资金等，是社会各类资源进行有效配置的微观和基础组织。3、公司是多种利益主体交织和平衡的结合体。公司股东（资本）、经营管理人员（企业家）、员工（人力资本）、债权人，供应商、消费者、社区，税务等主体的利益都以相应公司为依托，各参与者根据自身所提供的资源和承担的风险获取在公司中应得的收益，并通过市场机制的作用逐步形成均衡。公司已不仅仅是股东的公司，而是参与各方利益平衡的结合体。4、公司是市场契约的联合体。各类经济主体的活动、各种经济利益关系、各种经济关系链条的衔接、各投资人的权利与义务等都是靠数量众多、各式各样的契约维系的，公司是非人力资本、人力资本等缔结的合约，公司体现的是现代市场经济的法治精神。5、现代公司出现了产权制度和治权制度的两次分离，即：第一，公司出资人拥有的股权和法人所有权的分离，公司的终极所有者不能干预法人对其财产所有权的行使；第二，抽象的公司法人所有权与具体的经理人经营权分离。正是在两次两权分离的基础上，才引发了保护中小股东权益和制约内部人控制的公司治理问题（刘纪鹏）。6、上市公司已成为资本市场的基石。交易所交易的主要是规范公司的股权、公司债券及其金融衍生品等，上市公司的业绩直接影响着资本市场走势。因此，现代公司是现代市场经济的细胞，是资本市场的基石。公司的存在是为了减少费用，给公司所有的参与者提供利益。现代公司的本质体现了社会化大生产和市场经济的深刻内涵,是现代文明在社会经济微观层次的集中体现。（二）公司治理公司治理是依据英文CorporateGovernance翻译过来的概念，对其有多种理解，并且是一个变化发展的概念。美国经济学家威廉姆森对其定义为：公司治理就是限制针对事后产生的准租金分配的种种约束方式的总和，包括：所有权的配置、企业的资本结构、对管理者的激励机制、公司接管、董事会制度、来自机构投资者的压力、产品市场的竞争、劳动力市场的竞争、组织结构等等；经济学家吴敬琏、钱颖一认为，公司治理是指为治理企业在股东、董事会、执行管理部门之间形成的一定关系，其要旨在于明确划分股东、董事会、经理人员各自的权利、责任和利益，形成三者的制衡关系；经济学家张维迎在论述公司治理结构时说：公司治理结构，狭义地讲是指有关公司董事会的功能、结构、股东的权利等方面的制度安排；广义地讲是指有关公司控制权和剩余索取权分配的一整套法律、文化和制度性安排。中国证监会的童道驰先生认为，狭义的公司治理主要是指公司的股东、董事及经理层之间的关系，广义的公司治理还包括与利益者（如员工、客户、供应商、债权人和社会公众等）之间的关系，及有关法律、法规和上市规则等。经济学家等已给出了公司治理概念的基本涵义。笔者认为，要深入研究这一概念，还应在上述框架下结合现代公司在新经济环境下特点，把握其本质。1、公司治理应该是一个广义的概念，仅仅强调股东利益最大化，而忽视公司所有参与者利益的平衡，将不可能取得治理的圆满成功。公司治理是在维持公司所有参与者利益基本平衡或不失衡的前提下，追求股东利益最大化。2、公司的存在是为了给各公司的参与者提供利益(或减少交易费用，提高效率)的，公司治理就是为公司的参与者获取各自利益而进行的一系列法律法规、财务和制度安排，并为保障利益的平衡，而进行权力制衡的安排。3、把握公司治理的概念不应忽视人力资本、资本市场、债权人等因素对公司治理的影响。在人力资本唱主角的高科技产业，公司的股东、董事会、经理层如何运作，此时公司职工尤其是在高度专业化人力资本投资的公司职工也应是公司的股东，他们同样应该是剩余索取者并成为剩余风险的承担者；当公司正常运行时，股东是剩余索取者，承担着边际上的风险，因而最有积极性作出最好的决策，而其他参与者的收入是合同规定的，在边际上不受公司经营业绩的影响，因而缺乏适当的激励；当公司处于破产状态时，公司的控制权由股东转给债权人，此时股东的收益已固定为零，在边际上已不承担风险，也缺乏适当的激励，而债权人(和优先股股东)成为实际上的剩余索取者，要为新的决策承担风险，因而也最有积极性作出好的决策(张维迎)。实际上债务逾期下债权人申请公司破产，债权人将掌管公司，其典型案例有上市公司中绩差公司的重组、破产中的和解整顿；至于公司治理与资本的关系，我将在下文中详细阐述。二、公司治理的基本理论原则1、公司治理问题产生的背景和原因公司治理问题的产生有其逻辑的必然和深刻的经济背景。前文论及现代公司出现的产权制度和治权制度两次分离，即公司出资人拥有的股权和法人所有权的分离，抽象的公司法人所有权与具体的经理人经营权分离是公司治理问题产生的最主要原因。一般地，公司主要依靠两种基本关系维持运转，即股东与董事会的信任托管关系，董事会与经理班子的委托代理关系。信任托管关系容易产生公司治理顽症之一——大股东侵占小股东的利益；委托代理关系容易产生公司治理另一顽症——内部人控制现象（由于信息的不对称和缺乏对经营者的监督，经营者利用代理的控制权侵占股东利益的现象）。正是基于这一内在的逻辑和公司面临的问题，公司治理越来越受到世界各国的重视，形成了一个公司治理运动的浪潮。美国著名经济学家米恩斯在上世纪30年代就观察到了经营权与所有权分离的问题，即雇佣的高层经营人员有可能存在侵犯所有者利益的动机和行为，管理层会将公司成本开销做大，使管理层日常支配权扩大，利润却下降，为改善公司治理，美国提倡机构投资者参与公司治理，推出了独立董事制度。在英国的80年代，由于不少著名的公司相继倒闭，从而引发了英国对公司治理问题的讨论，产生了一系列的公司治理委员会和治理准则。国际经济、金融组织积极推动公司治理，经济合作与发展组织（OECD）制订了公司治理准则，国际证监会组织也成立了新兴市场委员会并起草了《新兴市场国家公司治理行为》的报告。在中国，上市公司的治理问题也越来越引起各界的重视。目前，已在这方面出现了多起案例，如“兰州黄河”等出现了典型、严重的内部人控制事件，“猴王股份”、“三九股份”、“大庆联谊”等出现了大股东大量占用上市公司资金，从而侵占中小股东利益的问题。对此类事件和问题，中国证监会也多次强调健全公司治理结构，改善公司治理，并和国家经贸委联合颁布了《上市公司治理准则》。作为微观经济组织和资本市场的基石，公司治理得到市场化国家的普遍重视，正如世界银行行长沃尔芬森（JamesD.Wolfenson）所说，“对世界经济而言，完善的公司治理和健全的国家治理一样重要”。没有完善的公司治理就没有有效的资本市场，资本市场的资源配置和价格发现功能便无法发挥作用。综观成熟市场国家的企业融资（主要看资本市场的投资和商业银行信贷的对象），良好的公司治理不仅是企业融资、吸引国际国内资本所必需的，而且可以提升公司价值，投资人不会把资本或资金投向一个公司治理混乱而达不到利益最大化的企业。80%的投资者认为，对于治理结构好的企业，他们愿意出更高的价钱。比如对英国的公司，同样的股票，盈利和其他财务状况基本相同，但治理结构好的公司，投资者愿意以高出18%的价格购买其股票，对于意大利公司来说，治理结构好的公司股票的溢价是22%，而印度尼西亚的公司是27%（童道弛）。因此，从拓宽投融资渠道，提升公司价值等原因而言，改善公司治理有着深刻的经济背景和原因。2、公司治理的基本原则公司治理的实际上是一种涉及股东、管理者和其他利益相关者之间关系的制度安排，不同的环境和模式下公司治理的标准和原则不可能“千人一面”，但毕竟具有趋同性，还是可以抽象出一些共同的原则。公司治理的原则在国际最有代表的就是经济合作与发展组织（OECD）于1999年推出的“OECD公司治理原则”。该准则包括五个部分：第一，公司治理的框架应保护股东权利；第二，应平等对待所有股东，包括中小股东和外国股东，如果股东的权利受到伤害，他们应有机会得到有效补偿；第三，应确认公司利益相关者的合法权利，鼓励公司与他们开展积极的合作；第四，应确保及时、准确地披露所有与公司有关的实质性事项的信息，包括财务状况、经营状况、所有权结构、以及公司治理的状况；第五，董事会应确保对公司的战略指导，对管理层的有效控制，董事会对公司和股东负责。中国的公司治理起步较晚，且有着明显的“传统计划经济”和“东方文化”的烙印，其治理难度较大，并注定了要从中国的国情出发。2002年初，国家经贸委和中国证监会联合颁布了《上市公司治理准则》，该准则从中国的国情出发，参照“OECD公司治理原则”，阐明了我国上市公司治理的基本原则、投资者权利保护的实现方式，指出了上市公司董事、监事、经理等高级管理人员所应当遵循的基本的行为准则和职业道德等内容。在OECD公司治理原则五项基本内容的基础上增加了以下内容：规范控股股东行为和关联交易；强调上市公司的独立于控股股东（人员、资产、财务分开，业务、机构独立）；要求董事会设立战略、审计、提名、薪酬与考核等专门委员，并明确了各自的职责和运作方式；建立公正透明的董事、监事和经理人员的绩效评价标准和程序等。3、公司治理体系。公司治理体系包括治理机制、治理的主体与客体、治理的形式、治理的界限。公司治理机制主要包含以降低代理成本和代理风险为目的的内部制衡制度、以保障股东利益最大化为目的的激励和决策制度、以维护公司参与各方权益为目的监督和督导制度。这种机制实际上是由一系列的制度和合约来运转的。公司治理的主体和客体即谁要求治理和治理谁。依前文所述，公司治理的主体就不能局限于股东，而应该包括股东、债权人、员工、顾客、政府、社区等在内的公司利益参与者。公司治理的客体应该是经营者和董事会，对经营者的治理主要来自董事会，关键看公司的经营管理和业绩，对董事会的治理主要来自股东及其利益相关者，关键看公司的重大战略决策是否恰当，股东的投资回报率、公司参与人利益的保障程度。公司治理的主体与客体及其关系可用下图表示。基于对公司治理的客体与主体的分析，公司治理过程按照公司治理权力是否来自公司出资者所有权与《公司法》直接赋予，可分为公司内部治理和外部治理。公司内部治理是按