中国上市公司特别处理的生存分析吕长江

中国会计评论第卷第期年月涛,,中国上市公司特别处理的生存分析吕长江赵岩’摘要本文使用生存分析方法,分析了“特别处理”的上市公司之所以进入“戴帽”行列的主要因素,并对这种现象的形成建立了相关的预测模型。我们发现,企业的获利能力、成长性、营运能力、资产规模,以及前期利润等因素对于公司是否进入“”具有决定和预测作用。同时,我们还发现,减值准备政策的出台并没有改变特别处理公司的属性,而是导致了普遍的特别处理公司的“洗大澡”现象。关健词特别处理财务困境生存分析一、引言中国资本市场的发展,走过了发展曲折的年。驻立回首,有仿徨、有期盼、有狂喜、有悲泣,如同一个婴儿在成长过程中所经历的一样。这些让人感慨万千的经历和变化,不仅仅深刻的影响每个实务界参与者的实践行为,并且为理论前沿的探路人提供了深层次的思考和研究的丰富资料。与资本市场相关的研究如雨后春笋一般,伴随着资本市场的发展,吸收西方丰富的研究方法和成果,不断的发展和进化。“特别处理”,简称“’’政策的出台也是如此,为研究者们提供了一个重要的研究对象,涌现出大量有价值的研究和文献。特别处理的公司,同其他公司一样,都是经过一个时期的演变过程而形成,‘这导致与其他非特别处理的公司不同的财务状况和公司价值。特别处理政策的出台后,中国证券市场中产生了一种特有的“戴帽”现象,造就了大量的“壳”资源。这些现象没有逃离先知先觉者的视线—特别处理公司的财务特征和相关的预测的研究。本文的研究也是集中在“特别处理”这个内容,通过结合传统的分析方法和吉林大学商学院,吉林大学数经济研究中心。通讯作者吕长江,邮编,一函一。本文得到国家自然科学墓金项目的资助。,当然,也存在很多由于偶然因紊导致的特别处理公司,尤其在年上海证券交易所和深圳证券交易所对特别处理政策的补充修改出台之后这类偶然性的特别处理公司数显著增加。具体的特别处理政策的演进过程请参考谭燕的相关内容。中国会计评论生存分析方法,引入时间的概念来剖析和预测“特别处理”公司的形成原因和形成概率,揭示特别处理的公司所具有的财务特征,为建立一个有效的陷入特别处理的预测模型做·出努力,从而为以往相关研究的添色。本文的研究写作结构为第二部分对以“特别处理”政策为核心进行研究的国内文献进行综述第三部分对“特别处理”问题进行理论分析第四部分着重讨论本文所使用的实证研究的思路、方法和过程设计在本文的第五部分,总结了实施实证研究过程中获得的主要结果最后,第六部分给出了本文的主要结论。二、文献回顾在国内,有关“特别处理”的文献很多,归纳起来主要集中在以下两个方面一关于财务困境的研究国内相关“特别处理”的研究一个主要方面,就是将其作为财务困境的等同概念,机械的、被动的将这类公司的财务状况划入财务困境,然后参照国外相关财务困境的研究,完成具体的研究。这是一个不得已的权宜策略,主要原因在于迄今为止,财务困境的界定问题仍然是整个财务理论界和实务界,包括西方国家,争论最为激烈的问题之一既然有“特别处理”这样一个明确的分类,总比没有统一标准的研究要好得多。抛开对这种分类的科学性和合理性的质疑,这种财务困境分类的研究取得了丰富的成果。陈静,张玲,陈晓、陈治鸿,吴世农、卢贤义,姜秀华、孙铮,张爱民、祝春山、许丹健,张鸣、张艳,乔卓、薛锋、柯孔林,姜秀华、任强、孙铮,周兵、张军,蔡红艳、韩立岩等都在这个方面根据各自不同的研究重点,使用不同的分析方法,研究并给出了很多有价值的研究结果,丰富和完善了这个领域的研究。但是,这里还要指出的是,模糊特别处理和财务困境的概念差异往往会导致这类研究的论题和论据之间存在系统性偏差,在不同程度上影响研究结果的科学性和有效性。二关于特别处理的研究这类文章,同上一类的主要差异在于,后者主要集中在就事论事。虽然这类文献中,也部分存在混淆了特别处理和财务困境两者概念的情况,但是其核心的问题还是针对于特别处理这个特殊的政策实施后,中国证券市场出现的一些新的现象而展开的研究。这类的文献主要集中在这样几个方面对于财务困境的文献综述,请参考吴世农、卢贤义,吕长江、赵岩等的相关内容。也包括特别转让政策,后者在年月被取消。吕长江、赵岩中国上市公司特别处理的生存分析上市公司如何戴上“特别处理”的帽子。这类研究一部分集中在建立相关的特别处理的预测模型,周思恩、丁莉的研究建立了特别处理的分级预警模型一部分研究集中在陷入特别处理行列的公司所具有的特征,沈艺峰、张俊生的研究给出了陷入特别处理和特别转让行列的公司的董事会治理失败的特征。上市公司如何努力摘帽,也就是追踪戴上帽子的公司,如何改变自身业绩或采取何种手段脱离特别处理的行列。这类研究一部分集中在个案研究,宁向东、张海文,具体分析年家企业的戴帽后的经营过程一部分则集中在外部政策对摘帽行为的影响问题上,王跃堂,谭燕,黄婷晖等主要研究了减值准备对特别处理的影响问题。将上市公司陷入特别处理作为一个特殊的重大事件考虑,根据信号理论,通过事件分析方法,分析“企业戴上帽子”这个事件对资本市场或企业自身经营财务的影响。陈幼,王震、刘力、陈超等进行了戴帽事件对证券市场影响的研究,吴忠群、任志宏的研究则集中在对公司财务状况反映上。当然有关“特别处理”相关命题的研究文献还在不断的涌现,这说明,我国的研究者开始脱离原有形成的“拿来主义”的研究模式,同中国实际情况相结合,解释和解决中国特有的制度和环境产生的特有的问题。三、理论分析特别处理,是为了保护广大的投资者的利益,主要防止上市公司财务状况发生异常变动而损害投资者的情况出现,上海证券交易所和深圳证券交易所于年月推出了“特别处理”的相关政策。也就是,如果一个企业的财务状况发生了异常变动,就要面临戴上特别处理帽子的威胁。然而,什么因素导致了企业的财务状况发生了异常变动,这些发生了财务状况异常变动的公司具有哪些特殊的属性,这就鱼待研究和解决的两个重要问题,前者可以演变成建立一个有效的特别处理的预测模型,后者则形成了关于特别处理的公司财务特征的研究。本文的主要研究目的就是集中在这两个问题。一特别处理能否作为财务困境的判别标准正如前面给出的文献中描述的那样,很多有关特别处理的研究都是将特别处理同财务困境两个概念相混淆,试图使用“是否为特别处理”作为“是否陷入‘也包括其他方面的重大变动,这方面的规定在年月的政策变动中大大地加强了。本文之所以强调财务状况的异常变动,主要是荃于财务状况的异常变动与其他因亲相比,更具可溯性、分析性和预测价值。有关是否为特别处理不能作为财务困境的划分标准的论述请参考吕长江、赵岩的相关内容。中国会针评论财务困境”的判别标准。从表面上来讲,这两个概念都是指企业的财务状况出现了问题,这种做法似乎很合理。然而,财务困境是指企业面临不能清偿到期债务威胁时的一种财务状况。这里可以发现,两者的矛盾主要集中在这样一个焦点上财务状况异常变动是否等同于面临无法清偿到期债务的风险。严格意义上讲,这两者是不同的,而且存在重大的偏差,以至于影响所进行的研究结论。更重要的问题在于,有关特别处理的具体的规定,尤其是最为主要的两点规定,这两点规定也是本文研究所使用的判定标准企业最近两年净利润均为负值最近一年公司的股东权益低于注册资本。可见,特别处理政策主要是集中在企业的获利能力连续低下或造成了股东权益的重大损失,同是否面临不能偿还到期债务之间几乎不存在直接的关系,并且,有关特别处理的其他政策规定,几乎没有直接涉及到这方面的内容。所以,用特别处理作为财务困境的划分标准存在很大的质疑。然而,作为财务困境的一种替代标准进行相关的研究,也并不是完全没有意义,正如财务理论中指出的,并且由众多的研究人员通过规范分析和实证分析给予证明的,企业的获利能力的高低同企业清偿能力之间存在着显著的相关性。如果采用这种财务困境的判别标准,至少可以改变在现有研究中由于对财务困境的主观的不同的定义诊释而导致的研究结论不一致、不可比的状况。二影响企业陷入特别处理的主要因素本文所研究的对象是针对前面所给出的两种判定标准形成的特别处理公司。相对于其他的特别处理规定,这两点判定标准对于公司外部人来说,不论从相关的信息获取,还是时间性的趋势判断,都是十分便利并在技术层面容易实现,并且这样形成的特别处理公司在整体的特别处理公司数目中占有绝对的份额。影响企业这两方面财务状况异常变动,尤其是企业获利能力主要因素包括企业的资本结构、资产结构、运营能力、成长能力和企业的规模等因素。资本结构,一方面企业可以通过债务融资,利用杠杆作用获得更高的受益另一方面,资本结构的差异也会影响企业的代理成本和破产成本等的差异,最优的资本结构可以将这种对于企业无谓的代理损失和破产损失降到最低,从而提高企业整体或净资产的获利能力。资产结构,是指企业的不同性质的资产之间的结构关系,尤其是流动资产同长期资产之间的比例关系。流动资产,主要影响企业的短期的获利能力而长期资产决定了企业的生产能力,主要影响企业未来的获利能力。而两者的比例关系,就是企业追求短期经营目标和长期经营目标的侧重不同形成的。与‘当然,在现实的证券市场中,存在面临重大诉讼导致被特别处理的案例存在,但是,这些要么就不是同企业偿付到期债务有关,要么即使有关,也只是个别案例,不能影响特别处理公司主要判定标准。由于仅仅将研究限定于这两种判定标准,所以后文的研究将这种分类产生的特别处理公司称之为准特别处理公司,有别于现在公布的特别处理的公司。吕长江、赵岩中国上市公司特别处理的生存分析最优资本结构类似,企业也存在一个最优的资产结构,实现企业对短期目标和长期目标的追求的均衡,既满足企业短期获利的目的,又符合企业长期发展的要求。特别处理政策中,最近两年净利润连续为负,表现的是企业获利能力的长期性的低下,这很有可能是由于企业的资产结构的不合理所导致。营运能力,决定了企业的实际的经营管理运营水平。对于有限的资源,在其他条件不变的情况下,企业的运营能力越强,企业所获得的利润就会越高,相应的获利能力就越强。当然还要指出的是,不同资源的营运能力,对企业的获利能力产生的影响也不同。成长性,主要在企业发展趋势和行业特点两个方面影响企业的获利能力,并且这两个方面是相辅相成的。企业所处行业的发展阶段,直接决定企业的获利能力和成长能力而企业的成长性也可以从侧面反映企业所处行业的发展阶段。规模,主要是指企业所能拥有或控制的资产规模,这些资源是企业获利的根本来源。所以,不同规模的企业其获利能力也会有很大的差异。一般的情况下,规模较大的企业往往获利能力较强,面临被特别处理的风险也相对较低。但是,这里还要指出的是,在考虑企业规模对企业获利能力的影响时,还要考虑到行业差异和公司的治理结构等因素,前者决定了不同行业所具有的特定的规模获利特征,后者则影响规模获利能力的有效利用。三时间因素在以往的相关研究中,往往忽略了一个重要的因素—时间因素。虽然在有关文献中,也注意到时间对财务状况变动的重要影响,但是,这些研究主要将时间作为截面数据选择的标准,而没有把时间作为一个重要的影响因素,归入相关的模型中。不论是何种类型的企业,不论是何种行业的企业,排除极偶然的因素,‘“进入某种财务状况都不是一朝一夕的事情。这种渐变的过程,需要从长时间的跨度上才能发现这些渐变的特征。企业如同孩子成长一样,必然会经历不同的身体健康状态,也必然经历生病过程,因此,企业的财务状况不佳也是一个正常的现象,需要关注的是如何保持身体健康远离疾病和如何对症下药、采取科学的手段治愈现有的疾病。任何一个企业都会经历财务状况不佳的过程。因此,特别处理政策中规定的财务状况,实际上是每个上市公司都会面临的,只不过不同的上市公司保持自己不陷入特别处理的时间长短不同。在现实经济生活中,企业的财务状况的显著变化,必然同其经营时间的长短具有一定的关系,并且保持某种财务状况的时间如徽软与通用汽车之间存在规模获利能力的悖论,主要源于行业的差异。,如吴世农、卢贤义等研究。非企业能控制的因素,如火灾、地震等因素。中国会计评论期间同企业自身的很多因素有关,这些都是值得研究的。在此基础上,根据特别处理的第一个条件的实际特点,本文还将上一年度是