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上市公司并购重组实务运作2010年12月第1页IPO与借壳上市的比较IPO上市与融资同时实现，IPO市盈率一般低于再融资市盈率审核全面，要求严格，侧重历史：包括历史沿革、盈利状况、关联交易及同业竞争情况等，尤其是历史沿革前一阶段暂停，审批周期10个月以上。截止9月10日，2008年共审核115家，通过95家，目前尚在审250多家，已过会等待发行30多家。资本市场繁荣时做，估值水平高借壳借壳完成后即可非公开发行融资，完成1个完整会计年度后可公开发行股票、公司债，再融资时间灵活，市盈率相对较高审核相对宽松，关注未来：重点是未来持续盈利能力、重组后关联交易及同业竞争情况从证监会受理到批准约2-3个月。截至2008年12月1日，并购重组委共开会22次，审核47家，通过40家，其中2008年7月以来审核25家，仅1家未通过。资本市场相对低谷时做，成本低融资时间及估值水平审核要求审批时机选择第2页并购重组和IPO的比较优势1、对相关上市公司和拟注入资产的历史盈利记录、业绩稳定性要求相对宽松，更侧重于未来2、进程相对较快，没有辅导期的要求3、有利于标的上市公司现有股东的利益劣势1、不融资，没有资金流入（但现在由于有定向发行融资手段，该劣势不再明显）2、重组方在并购重组过程中需要承担一定的成本第3页借壳上市执行IPO趋同标准中国证监会第三届上市公司并购重组审核委员会成立大会日前在京召开。证监会主席尚福林在会上表示，要进一步规范、引导借壳上市活动，统筹协调退市机制和ST制度改革；完善异常交易实时监控和处置制度，实行“异动即核查、涉嫌即暂停、违规即中止”的监管措施。尚福林指出，证监会围绕推进资本市场企业并购重组市场化改革主线，形成了规范推进资本市场并购重组的专项工作安排。进一步加大资本市场支持并购重组的力度，拓宽并购重组融资渠道；进一步规范、引导借壳上市活动，制定发布借壳上市的资质标准和监管规则，在产权清晰、治理规范、业务独立、诚信良好、经营稳定和持续经营记录等方面执行IPO趋同标准，要求拟借壳资产(业务)持续两年盈利。在停复牌制度和信披方面，增加停复牌制度的灵活性，促使上市公司及早公告、及时停牌，允许有条件延长停牌时间，解决信息不对称问题；明确并购重组行政审核与股价异动查处有机联动制度，实行“异动即核查、涉嫌即暂停、违规即中止”的监管措施。为适应市场化并购重组的需要，证监会将在相关法律框架内，进一步健全完善上市公司并购重组法规体系，深入研究并在条件具备时制定发布公司合并、分立、股份回购规则，推进定价机制的市场化改革，增强中介机构定价服务能力，区别情况、合理设定股份限售年限，提高监管的适应性、适当性和有效性。尚福林表示，在下一阶段，证监会将逐项制订具体操作方案，统筹配套相关规则，成熟一项推出一项，分步实施，为上市公司规范有效地开展并购重组营造更好的市场环境。尚福林对第三届并购重组委委员提出三点希望：一是要恪尽职守，以维护资本市场稳定发展为第一要务。秉持高度的责任感和使命感，以“三公”原则为行动纲领，客观、公正、独立地对待审核工作。二是要坚持原则，本着对投资者负责、对上市公司负责、对资本市场负责的职业精神，依法据实做出公正客观的判断，投出经得起检验的一票。三是要廉洁自律，以正确的权力观和职业观为行为准则。第4页房地产借壳上市目的:支持优质房地产企业获得借壳上市的机会，确保房地产企业借壳上市后具有良好的发展后劲，提高上市公司的可持续经营能力，就借壳方资质及拟注入资产重点关注以下产业政策导向性：项目资本金达标、主营业务方向符合国家产业政策导向，两限房、经济适用房占比达标并且具有核心竞争力的大型龙头企业。企业背景、市场地位：全国性房地产企业或者地区性龙头企业（通常最近三年房地产开发规模或最近一年开发规模为省级以上区域前10名）。历史经营记录：企业拥有较丰富的开发经验（已开发完毕项目建筑面积在100万平方米以上），历史开发项目成功，有多个楼盘获得行业优质奖项，开发项目均能按期交付。资本实力与盈利能力：资本和资产规模较大的企业（通常拟借壳资产最近一期期末经审计的净资产超过5亿元、资产规模超过15亿元），有保持和提升盈利能力的运作水平，房地产业务历年来保持稳定增长或总体增长的收益水平（通常最近一年净资产收益率水平超过银行同期贷款利率）。企业战略、土地储备：拟注入资产有明晰的发展战略，有明确适应宏观调控政策变化、应对市场波动的能力；土地储备足以满足未来一定期间（原则上为三年以上）的开发；有丰富的公开市场拿地并成功开发项目盈利的经验(公开市场取得的土地面积占其土地储备的30%以上)。第5页ThemeGalleryisaDesignDigitalContent&ContentsmalldevelopedbyGuildDesignInc.《公司法》、《证券法》《上市公司重大资产重组管理办法》《上市公司重大资产重组申请文件—信息披露内容与格式准则26号》《关于规范重大资产重组的若干规定》法律部门规章配套规章业务规则《上市公司并购重组财务顾问业务管理办法》《上市公司收购管理办法》业务办理指南第10号、信息披露备忘录13号重大重组信息披露备忘录1号、2号上交所深交所证监会证监会此外还包括《上市公司证券发行管理办法》、《上市公司非公开发行股票实施细则》等法规。上市公司并购重组的法规体系第6页上市公司并购、重组只能同步操作股权转让股权转让：河北兴业受让北光集团100%产权、同时受让北光经发持有的北光科技8110万股股权；以资抵债：北光集团、北光经发以北光大厦A座、河北兴业以其持有的河北地产部分股权评估值合计46278.63万元以资抵债；资产注入：北光科技以向河北兴业发行股份购买资产的方式收购河北兴业持有的河北地产以资抵债后其余股权，河北兴业承担北光科技部分银行债务。股改操作：北光科技非流通股东提出股改动议，流通股东获得非流通股东对价。同时，河北兴业承诺注入资产和上市公司业绩，否则现金或股权补差。以上述资产重组和债务重组以及重组完成后的业绩承诺行为作为北光科技的股权分置改革方案，完成其股改。以资抵债股改资产注入同步操作、不可分割第7页重组方案介绍以持有的房地产业务认购上市公司定向增发的股份SST亚华浙商集团及其一致行动人农业集团、南山牧场拥有的优质房地产资产中信系公司收购上市公司乳业及其他实业资产等及安置相关人员以现金协议收购南山牧场持有的SST亚华6,000万股股份以现金方式回购上市公司持有的生物制药资产和种业及安置相关人员以现金协议收购农业集团持有的SST亚华3,696万股股份重组示意图隆平高科以4101.33万元现金加承接上市公司4100万元债务方式，收购SST亚华拥有的种业资产第8页多方案同步操作借壳上市作为收购和重大资产重组一揽子方案的综合，二者相互关联，可以同步操作。如：重组方通过认购上市公司定向发行股份的方式将优质资产注入上市公司（重组行为）的同时也获得了上市公司的股份（收购行为）。SST亚华重组涉及收购、重组相关细分方案分析如下：SST亚华原控股股东农业集团为国有企业，其向浙商集团及国大集团合计出售所持有的3,696万股上市公司股份构成国有股东转让上市公司股份，适用《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》，需经国务院国资委审批；由于中信系公司为中信系香港公司在内地成立的公司，国务院国资委批准其受让部分上市公司股份前征询了商务部的意见（商务部出具无异议函）；SST亚华出售原有全部资产、负债（剥成净壳）及定向增发股份构成重大资产重组，适用《上市公司重大资产重组管理办法》。其中，向中信卓涛出售乳业资产涉及外资并购，需经商务部门（商务厅）审批。SST亚华将非流通股东向流通股东10送２股及本次重大资产重组作为本次股权分置改革的安排。方案描述股权收购股权分置改革上市公司国有股权转让、重大资产重组、定向增发及重组方要约收购义务的豁免与股权分置改革同步进行、一并操作。重大资产重组第9页平安案例：中国远洋（601919）发行股票收购大股东资产概要：定向增发与募集资金组合操作、收购中远集团干散货航运核心资产，开创“一日两会双审”。总体操作模式示意中远集团特定投资者中国远洋2.非公开发行股票现金认购发行股份2.以募集资金购买资产1.发行股份购买资产分两次发行第一次向中远总公司发行，价格：20日均价18.49元/股；第二次向特定投资者发行，价格：询价确定、但不低于18.49元/股；（最终发行价30元/股）以新发股票和募集的现金支付购买资产的对价。第10页重大资产重组的监管重组申请的实质性审查现场核查和持续督导信息披露的审查证监会上市部交易所证监局三位一体互为制衡三位一体分工与制衡第11页核查事项1：资产来源合法性核查事项2：公司信息披露核查事项3：税收优惠问题；核查事项4：实际控制人关联方证监局的监管-上市公司和注入资产正在被立案调查的上市公司进入并购重组程序问题2007年8月13日，中国证监会发布《关于上市公司立案稽查及信息披露有关事项的通知》(证监发[2007]111号)，规定：1、如果重组方提出切实可行的重组方案，上市公司将因此发生“脱胎换骨，更名改姓”，立案调查期间，并购重组可以同时进行。2、启动程序：由上市公司所在地证监局提出意见→报证监会上市公司监管部→会商证监会稽查局共同研究决定。第12页交易所按形式审查的要求核查要件是否齐备，不对重组方案作实质性判断。关注的要点主要有：1、资产权属清晰2、债权债务转移3、持续经营能力、避免同业竞争和关联交易4、报批事项5、盈利预测6、预估值交易所对重大重组方案信息披露文件审查的关注要点资产的权属是否存在瑕疵，期限（是否快要到期）标的资产的评估是否按有关规定同时采用成本法和收益法两种方法，并对两者差异进行说明交易资产股权或权属变动及历次交易价格及评估情况（有的资产买入后仅几个月再买给上市公司评估增值数倍，有的资产先评估巨额增值，之后再评估以微小差价卖给上市公司）交易定价是应与同类上市公司市盈率、存款利率等投资方式进行比较，并在此基础上，说明本次交易定价的原则、交易是否公允及本次交易的预期收益情况交易资产以往的业绩情况和未来的业绩预测如存在资产的权属不明确、未来盈利能力不确定、盈利预测缺乏根据等问题需要在预案前的风险提示中做特别提示对于宏观环境、政策调控以及行业周期变化对公司及重组资产未来可能产生的影响和风险应予充分说明对于重组协议中的相关前提条件（如须经股东大会、证监会等相关部门批准等）应予充分、显要提示大股东对置入上市公司的资产做出业绩承诺的，应明确如果达不到承诺的业绩指标的具体安排，如采取现金补差，或以相应数量所持股份价值折算补差第13页上市部-实质性审核内幕交易；过渡期安排；关联交易和同业竞争；标的资产盈利能力和上市公司比较；资金占用；盈利预测可实现性；收益法评估和盈利预测；上市公司和标的资产规范运作。第14页明确要求实施重组应符合国家产业政策、环境保护、土地管理、反垄断等法律和行政法规的规定；上市公司向证监会提起并购重组行政许可申请时，必须先取得相关部门的许可。所涉事项需事先获批复外资并购商务部许可批复国有控股上市公司国务院国资委或对应的省国资部门金融公司财政部或银监会等行业主管部门涉及产业政策发改委的批准文件涉及环保核查国家环保总局或地方环保部门的核查文件涉及军工工业与信息化部的核准文件只有取得上述行政许可后，才会进入证监会的行政许可程序。《重组办法》对重组操作的新变化第15页重大资产重组的标准资产总额标准占上市公司最近一年经审计并表期末资产总额的50%以上营业收入标准同期经审计并表营业收入的50%以上资产净额标准达到最近一年经审计的并表期末净资产额的50%以上、且超过5000万元人民币其他虽未达到上述标准，证监会根据审慎监管原则认定的其它情形上市公司购买或出售资产满足以下任一标准即构成重大资产重组：注1：12个月内连续对同一或相关资产进行购买、出售的，累计计算相应数额；注2：同时购买和出售资产的，应分别计算购买、出售的比例