软件及服务技术硬件及设备行业商誉减值拖累板块业绩增长20180205中金公司12页

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告2018年2月5日软件及服务、技术硬件及设备商誉减值拖累板块业绩增长行业动态行业近况上周计算机板块下降8.29%，沪深300指数下降2.51%。计算机跑输大盘5.78个百分点，在29个行业板块中涨幅居于第26位。相对涨幅居于前列的公司主要是海联讯、卫宁健康、苏州科达、用友网络、东方国信等；相对跌幅居于前列的公司主要是中科金财、华鹏飞、汇金股份、万方发展、佳创视讯等。计算机板块动态市盈率下行。截至目前，计算机（中信）板块P/E（TTM，整体法）为53.52x，2018年动态P/E（整体法）为28.22x，2019年动态P/E（整体法）为21.95x。计算机板块与沪深300的估值之比为3.45，低于近一年来的均值4.21。评论商誉减值拖累板块业绩增长。计算机板块业绩预告在本周集中披露，部分公司业绩预告低于预期甚至净利润大幅下滑，导致整体板块自本周三以来下跌近7%，最高跌幅8.49%，周一至周五录得下跌8.29%。2014-15年是计算机板块并购高峰，不少公司积累了大量商誉。在3年对赌协议结束后，巨额商誉成为悬顶之剑，一旦子公司业绩下滑，商誉减值将大幅影响公司业绩。向前看，尽管2017年上半年板块总商誉受新规影响增速已大幅下滑，但是由于前期积累较多，未来仍面临着商誉减值风险。估值与建议在反弹背景下，我们有以下三种选股策略，首选仍然是细分行业龙头：（1）坚定买入并持有具有核心竞争力的行业龙头及云计算公司：石基信息、恒生电子和广联达；（2）超跌底部，下游需求出现边际改善的公司：卫宁健康；（3）业绩增长与估值较为匹配的品种（2018P/E）：千方科技（28x）、苏州科达（27x）、拓邦股份（21x）、华宇软件（24x）。风险（1）板块系统性估值回调；（2）部分个股业绩严重不及预期。目标P/E(x)股票名称评级价格2018E2019E卫宁健康-A推荐9.8045.636.4石基信息-A推荐38.6354.644.8拓邦股份-A推荐15.6321.115.8广联达-A推荐24.5035.428.5华宇软件-A推荐20.1024.119.7恒生电子-A推荐64.8056.849.5苏州科达-A推荐52.5027.320.3千方科技-A推荐20.9027.623.0中金一级行业科技相关研究报告•海能达-A|中国专网龙头，全球市占率快速提升(2018.01.26)•华宇软件-A|法检信息化业务保持高景气度(2018.01.25)•金蝶国际-H|战略投资纷享销客有望进一步强化云服务(2018.01.24)•计算机板块基金持仓比例下降至TMT倒数第二位(2018.01.24)•金蝶国际-H|增长加速巩固领先地位；上调目标价至6.1港元(2018.01.23)•卫宁健康-A|业绩超预期，创新软件产品加速应用(2018.01.22)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部卢婷黄丙延白永章张景松分析员联系人联系人分析员[e-mail]执证编号：S0080513090003SFCCERef：[e-mail]执证编号：[e-mail]执证编号：[e-mail]执证编号：S008051708000876881001121241362017-022017-052017-082017-112018-01相对值(%)沪深300中金技术硬件及设备中金软件及服务中金公司研究部:2018年2月5日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3于40%的共有58家公司，0-40%的有60家公司，负增长的共有61家公司，每个区间的公司基本各占比1/3。图表2:归属净利润增速中枢分布资料来源：万得资讯，中金公司研究部我们对利润大幅下滑（中枢下滑10%以上）公司的原因进行了分析，有将近1/4的公司利润下滑受商誉减值相关因素影响。（1）在已公布2017年归属净利润区间的公司中，共有52家净利润增速中枢低于-10%；（2）对于下滑原因，公司引用最多的原因为相关费用增加，包括转型投入、股权激励等；（3）有将近1/4的公司利润受商誉减值、子公司业绩不及预期等因素拖累，大幅下滑；（4）其他因素包括，2016年非经常性损益较高、市场格局变化、客户方面发生变化等。图表3:公司业绩预告对于净利润大幅下滑的说明理由，商誉减值占比近1/4资料来源：万得资讯，中金公司研究部05101520253035归属净利润增速中枢37%23%23%13%13%12%4%2%0%5%10%15%20%25%30%35%40%中金公司研究部:2018年2月5日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明41.2行业动态：云转型公司业绩披露，转型进展喜忧参半；工业互联网峰会召开，工信部将实施工业互联网三年计划1.2.1云转型：云转型公司业绩披露，转型进展喜忧参半我们跟踪的海外云转型公司截止至本周已有11家公司披露当季财报，整体上看业绩基本符合或者超出预期，但云转型业务进展喜忧参半。►微软业绩与指引双双超预期，Azure增长强劲，但仍略低于预期：微软的2Q18营收与EPS超出华尔街预期，同时其3Q18指引也高于市场预期。Office365个人版订阅数缓慢上升至2920万，同比17%，商业版订阅数上升30%至1.21亿份。Azure收入大幅增长98%，在过去一年中增速最快，但仍略低于预期。►OracleSaaS业务符合预期，但是PaaS/IaaS业务增速低于预期。整体云业务增速40%，其中SaaS业务增速49%，符合预期，PaaS/IaaS业务增速仅21%，低于预期。►AdobeCreativeCloud（CC）业务保持高增速，MarketingCloud（MC）增长受销售周期影响略低。CC业务增速约30%，而MC业务增速仅18%左右低于预期。公司FY18指引上修至$8.72bn，预期CC业务保持高速增长同时MC增速在15%左右。►SAP云业务低于预期，但新增云订单加速增长。云营收同比增加28%，低于预期，主要受汇兑损益影响。新增云订单增速提升至31%（三季度为19%）。图表4:海外云转型公司当季财报情况公司季度EPS是否超预期幅度收入超预期幅度Aspen2Q18$0.59超预期$0.09$124.90mn超预期$3.09mnMicrosoft2Q18$0.96超预期$0.09$28.90bn超预期$510mnSAP4Q17€1.55符合预期€6.81bn符合预期ADP4Q17$0.99超预期$0.09$3.24bn超预期$60.00mnCitrix4Q17$1.66超预期$0.05$777.85mn低于预期$0.62mnSymantec3Q17$0.49超预期$0.05$1.23bn低于预期$40mnCadence4Q17$0.39符合预期$501.72mn超预期$5.48mnOpenText2Q18$0.76超预期$0.13$734mn超预期$45.59mnPaychex2Q18$0.59符合预期$826.50mn超预期$3.34mnAdobe4Q17$1.26超预期$0.10$2.00bn超预期$50.00mnOracle2Q18$0.70超预期$0.02$9.63bn超预期$60.00mn资料来源：Bloomberg，中金公司研究部1.2.2工业互联网：工业互联网峰会召开，工信部将实施工业互联网三年计划由中国信通院、工业互联网产业联盟主办的2018工业互联网峰会于2月1日-2日举行。此次峰会的嘉宾包括国务院副总理马凯、工信部部长苗圩、航天科工总经理李跃、海尔总裁周云杰、Landing.ai创始人吴恩达、树根互联CEO贺东东、明匠智能创始人陈俊等，以及东方国信、用友网络、宝信软件、启明信息、浪潮集团等上市公司。直观上看，参会人数远超主办方预期，同时工业互联网产业联盟企业成员数量自2016年创始以来从143名迅速扩大到507名，表明工业互联网在产业中的热度空前。在会上，工信部表示将在今年实施工业互联网三年行动计划，拓宽工业互联网企业的融资和上市渠道，为企业提供必要的支持。工业互联网顶层设计逐步完善，将是实现智能制造的必由之路。（1）在国家政策大力推动以及产业积极实践下，工业互联网的顶层设计已逐步完善，未来将打造网络、平台、安全三大体系，推进大型企业集成创新以及中小企业应用普及，构筑产业、生态、国际中金公司研究部:2018年2月5日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5化三大支撑；（2）目前工业互联网技术正依托各领域34个验证床进行创新，工信部推广了29个示范应用，工业互联网产业联盟也总结了33个优秀案例；（3）工业互联网的价值在于将工业生产要素（人机料法环）、管理要素（供应链、ERP、客户）进行连接，最终有助于实现小批量个性化的生产要求，在智能制造中不可或缺。图表5:智能制造标准体系资料来源：《国家智能制造标准体系建设指南》，中金公司研究部领先企业已经进行了成功实践，行业壁垒明显，定制化程度较高。（1）工业互联网应用形式多种多样，在传统的工业现场管理之外，工业互联网还可广泛应用于融资租赁设备远程管理与维护、大型机械设备保险、消费级产品定制化生产等多个方面；（2）工业互联网的行业专业性仍然较强，参会企业普遍专注于一个或几个行业，提供与行业特性相适应的产品与解决方案；（3）定制化程度较高，目前实践案例大多围绕某一特定需求进行全套解决方案的定制化开发，大规模推广仍道阻且长；（4）在上市公司方面，明匠智能（黄河旋风）专注于中小型离散制造业企业的工业互联网平台，宝信软件专注于边缘装备的自动化与连接，用友网络的精智平台解决了用户从采购、检测到成本核算等需求，东方国信的Cloudiip则支持基于大数据的工业系统数字双胞胎的构建。平台端建议关注与下游工业企业结合紧密的公司，网络端是运营商与设备商的主战场，而安全端产品化程度高，具备跨行业复制能力。（1）平台端行业属性强，定制化开发比例高，相关标的包括东方国信（钢铁等）、用友网络（制造业等）、宝信软件（钢铁）、明匠智能（中小型离散制造业，黄河旋风子公司）、启明信息（汽车）、大冷股份（制冷设备，与昆仑数据合作成立开尔文科技）、浪潮集团（制造业）、徐工信息（大型机械，新三板）、数码大方（大型机械等，新三板）等；（2）网络端的主要推动者仍是联通、电信、移动三大运营商，以及华为、新华三等设备厂商，标的包括东土科技（工业以太网）；（3）安全端产品化程度较高，可在多个行业复制推广，关键是是否能将信息安全技术与工业知识深度融合，建议关注专注于工控安全领域的威努特（360参股公司）、匡恩网络以及涉足工控领域的360企业安全、启明星辰等。中金公司研究部:2018年2月5日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明61.3重点公司动态【恒生电子】公布2017年业绩预告：预计全年归属母公司净利润为4.5~5.1亿元，同比增长2360%~2688%，主要原因为2016年基数较小。扣非后归属净利润为2.35~2.65亿元，同比增长32%~49%，扣非净利润的大幅增长主要来自于资管、财富和经纪业务的持续快速发展。我们继续看好恒生在传统业务上的强势地位和稳步增长，以及在创新业务上逐渐释放的爆发力。维持原有盈利预测并重申推荐。【千方科技】发布对证监会一次反馈意见的回复，宇视科技2017年实现营业收入31.00亿元，同比增长50.41%；扣除股份支付影响后的净利润高达3.90亿元，同比增长169.35%，远高于3.23亿元的承诺数值。宇视科技保持高速成长态势，我们维持推荐评级，目标价20.9元。【东华软件】发布2017年业绩预告修正公告，预计2017年度归属净利润5.85亿~8.55亿元，同比-35%~-5%，业绩低于预期。下修业绩的主要原因是下属子公司计提商誉减值，我们估计计提商誉减值的子公司可能是深圳至高与北京联银通，计提幅度约5亿元左右。相应下调公司业绩，2