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上交所期权策略顾问培训上海证券交易所保险策略及备兑开仓第三讲本节内容参见《3小时快学期权》化剑式、重剑式什么是保险策略保险策略的使用场景及盈亏分析保险策略要诀什么是备兑开仓备兑开仓的使用场景及盈亏分析备兑开仓的优缺点与注意事项备兑开仓的相关制度买股票还是卖认沽：巴菲特的选择目录什么是保险策略保险策略的使用场景及盈亏分析保险策略要诀什么是备兑开仓备兑开仓的使用场景及盈亏分析备兑开仓的优缺点与注意事项备兑开仓的相关制度买股票还是卖认沽：巴菲特的选择目录持股票，买认沽。股票下跌保财富。买认购，借股票。卖空风险全送掉。-5-化剑式剑诀保险策略：期权的风险对冲策略买入认沽期权为现货多头保险。买入认购期权对冲现货空头风险。什么是保险策略保险策略的使用场景及盈亏分析保险策略要诀什么是备兑开仓备兑开仓的使用场景及盈亏分析备兑开仓的优缺点与注意事项备兑开仓的相关制度买股票还是卖认沽：巴菲特的选择目录你是否有过这样的烦恼？预期某只股票会上涨而想买入该只股票，但怕买了以后市场会下行。预期市场下行，但股票正被质押中。目前持有的股票已获得较好的收益，想在锁定已有收益的基础上保留上行收益的空间。那么，这种困境下，有没有一种办法，可以既保留ETF的上行收益，同时又防范未来的下行风险呢?-8-使用场景：股票市场当然有啦!期权保险策略，也称保护性买入认沽策略，是指投资者在已经拥有标的证券、或者买入标的证券的同时，买入相应数量的认沽期权。保有潜在的上涨收益若下跌则为持有人提供保护持有股票/ETF买入认沽期权保险策略-9-如何用期权实现保险-10-保险策略损益图损益持有标的证券的损益买入认沽期权损益标的证券价格成本确定收益不封顶王先生以每股25.5元的价格买入了5000股上汽集团，同时买入一张上汽集团的当月认沽期权（行权价为25元/份，权利金为每份0.5，合约单位为5000）若到期日股票上涨•认沽期权到期失效•享受股票上涨收益即可若到期日股票大跌•仍可以每股25元、高于市价的价格卖出手中的股票•避免股票下跌的损失-11-一个例子牛市中你更需要保险假如某投资者不幸在5月28日早盘以每份3.280元的价格买入10万份上证50ETF，则午盘跳水几分钟后可以赶紧买入10张“50ETF沽6月3300”合约作为股价下行的保险对冲，支付了17700元的权利金。截至当日收盘，若未买入认沽作保险，则50ETF头寸共亏损17100元。然而若午盘买入了认沽期权，则期权方面上涨63.84%，期权头寸盈利11300元，因此净亏5800元，一定程度地对冲了现货端的损失。-12-牛市中你更需要保险事实上，即使50ETF在6月24日（6月合约到期日）前一直持续下跌，他可以好好使用这份“后悔药”，依然以每份3.300的价格卖出手中的10万份50ETF，从而实现止损的目的。没买“保险”，收盘时亏损17100元。买了“保险”，收盘时亏损5800元-13-保险（保险费）期权（权利金）投保人支付买方支付保险人收取卖方收取保险人不能拒绝投保人的合理索赔要求买方提出行权，卖方有义务执行资产价值（+，所保资产价值越大，保费越高）标的价格（标的价格越高，权利金越高）保险时间（+）期权期限（+）资产风险（+）股票或ETF的波动率（+）-14-期权与生活中的保险参加融资业务后，担心融资买入的股票大跌！怎么办？买入认沽期权来保护！别着急！融资业务放大了,,但是却有新烦恼:参加融资业务后，股票已经质押无法卖出，但是担心质押期内下跌？-15-使用场景：融资业务王先生参与了融资业务，并将融入的资金全部用于买入10000份50ETF，当初买入价格为2.410元/份，通过融资放大了杠杆，可是王先生担心50ETF的价格会出现下跌。假设市场上有一份行权价为2.400元的近月认沽期权，权利金约为0.097元/份，合约单位10000。王先生的操作：以970元的成本买入一张“50ETF沽12月2400”合约。对策：保护性买入认沽策略-16-一个例子融券业务投资者卖空股票，若股票大涨则面临巨大亏损。如果买入认购期权，则可用收益弥补亏损，得到保护。参加融券业务后，担心所融股票大幅上涨？怎么办？买入认购期权来保护！别着急！-17-使用场景：融券业务什么是保险策略保险策略的使用场景及盈亏分析保险策略要诀什么是备兑开仓备兑开仓的使用场景及盈亏分析备兑开仓的优缺点与注意事项备兑开仓的相关制度买股票还是卖认沽：巴菲特的选择目录•买入认沽期权相当于给股票保险，需要支付权利金，即保险费用。保险有费用•如果股票的未来收益一般，那么扣除保险成本后，收益也会较差。可能降收益•如果并不看好股票，则最好卖出股票，而不是买入认沽期权保险。合理选择-19-要诀一：对长期看好的标的进行保险要选择长期看好的证券-20-要诀二：选择合适的行权价行权价不同，保险效用大不同~行权价越低，“保险系数”越低；行权价越高，“保险系数”越高投资者需要在保险效用和保险成本间作相应的权衡，根据自己的风险承受能力，通常可以选择买入轻度虚值、平值或轻度实值的认沽期权对所持的股票进行保护。-21-要诀三：到期时间要匹配买入认沽期权的期限应与计划的持股时间相匹配。如果没有明确的持股时间怎么办？如果没有明确的持有时间计划，最好先买入短期的合约，再视持股情况选择是否展期操作。-22-要诀四：利用领口策略降低保险成本权利金支出快使用领口策略！不堪重负成本太高保险策略提供收入，降低成本持有股票/ETF买入认沽期权卖出虚值认购期权领口策略-23-如何降低保险策略的成本—领口策略损益持有标的股票的损益买入认沽期权损益股价-24-领口策略的损益图卖出认购期权损益成本降低降低成本的代价:收益有封顶什么是保险策略保险策略的使用场景及盈亏分析保险策略要诀什么是备兑开仓备兑开仓的使用场景及盈亏分析备兑开仓的优缺点与注意事项备兑开仓的相关制度买股票还是卖认沽：巴菲特的选择目录持股票，卖认购。股票不涨收益厚。欲持股，卖认沽。降低成本把券入。-26-重剑式剑诀备兑开仓：收益增强与成本降低策略备兑期权。锁定买入价。什么是保险策略保险策略的使用场景及盈亏分析保险策略要诀什么是备兑开仓备兑开仓的使用场景及盈亏分析备兑开仓的优缺点与注意事项备兑开仓的相关制度买股票还是卖认沽：巴菲特的选择目录-29-使用场景一——增强持股收益所持ETF,不温不火短期也火不了…长期被套,不忍割肉短期也涨不上…这种情况下,你想不想降低成本或增强收益?备兑开仓-30-使用场景二——锁定卖出价位很多情况下，投资者为了自己的心里价位迟迟不肯出货。“在这个价格我还不想出货，不过，如果这个股票再涨几个点……”这种情况下,你想不想锁定心中的卖出价位?备兑开仓期权备兑开仓策略，是指投资者在已经拥有标的证券、或者买入标的证券的同时，卖出相应数量的认购期权。持有股票用作备兑证券锁定增强组合投资收益持有股票/ETF卖出认购期权备兑开仓-31-如何用期权备兑开仓-32-备兑开仓的收益与风险最大收益最大风险（亏损）行权价ETF价格盈亏平衡点亏损区：ETF价格下降越大，亏损越大盈利区一：ETF价格上升越大，收益越大（价格未到行权价）盈利区二：不管ETF价格上升幅度多大，收益不变（价格超过行权价）为什么标的证券价格超过行权价以后，收益封项？到期日，所卖出的认购期权处于实值状态。备兑开仓的投资者将被指派行权，即期权买方将以行权价买走标的证券。卖出认购期权持有ETF认购期权权利金资料来源：芝加哥期权交易所美国国债标普500备兑卖出一个月到期、平值标普500认购期权-33-备兑开仓增强收益的效果备兑开仓策略收益对比(1988年6月30日-2011年12月31日）-34-备兑开仓的收益指标（一）静态回报率所谓静态回报率，是指假设在期权到期日时股票的价格没有发生变化，整个组合的收益率。具体等于收入/净成本（非年化）假设王先生以每股14元的成本购买了上汽集团，行权价为15元的上汽集团近月认购期权权利金为0.81元，于是王先生的净成本=14-0.81=13.19元。若到期日股价不发生变动，则王先生的收入即为权利金0.81元（假如期权存续期间没有股利）。因此，王先生备兑开仓的静态回报率是0.81/13.19=6.14%。-35-备兑开仓的收益指标（二）或有行权回报率第二个标准的基准指标是或有行权回报率。所谓或有行权回报率，是指假设到期日股价达到或者超过了卖出的认购期权的行权价，并且股票被指派以行权价卖出，整个组合的收益率。具体等于（权利金收入+股票价差收入）/净成本（非年化）在这种情况下，权利金收入跟前述一样是0.81元，股票价差收入是行权价与股票购买价格之差，即为1元（15元－14元＝1元）；净成本与静态回报一样都是13.19元。因此，王先生备兑卖出认购期权的或有行权回报率是1.81/13.19=13.72%。备兑开仓的收益指标（三）指标说明静态和或有行权收益率的计算并不是绝对收益的测量，他们只是一些客观的计算，能够帮助投资者比较不同的备兑开仓策略。这里列出静态和或有行权收益率，并不意味着投资者进行备兑开仓策略时，一定能够获得这么诱人的收益率。如果股价并没有出现投资者原先预期的小幅上涨，而是出现下跌，投资者也将面临亏损。-36-什么是保险策略保险策略的使用场景及盈亏分析保险策略要诀什么是备兑开仓备兑开仓的使用场景及盈亏分析备兑开仓的优缺点与注意事项备兑开仓的相关制度买股票还是卖认沽：巴菲特的选择目录定期（如每月）获得收入比直接拥有ETF风险更低该策略使用现券担保，不需额外缴纳现金保证金，因此通常情况下无须每日盯市，无强平风险。ETF价格持续上涨时，该策略向上收益具有上限。ETF价格持续下跌，该策略下行风险较大。优点缺点-38-备兑开仓的优缺点备兑开仓的使用前提:预期未来不涨或者小涨.-39-注意事项一：合约选择最好选择平值或轻度虚值的合约深度实值的期权，期权的时间价值较小，备兑收益也相对较小；深度虚值的期权的权利金则较小。近月合约的时间价值流逝最快。选择近月合约的收益也相对较高-40-注意事项二：心理准备投资者需积极看待“被行权”这件事在备兑开仓时就要意识到将来被要求行权，需要以行权价卖出标的证券“高抛现货”的替代-41-注意事项三：及时调整如果市场预期变了，要及时作出调整！如果ETF价格升至行权价以上，且预期仍将上涨？如果ETF价格快速下跌，且预期仍将下跌？备兑开仓的预期前提是：不涨或小幅上涨。-42-预期变了,怎么办?如果ETF价格升至行权价以上，且预期仍将上涨？ETF价格持续上涨时，该策略向上收益具有上限缺点建议三：转换策略，即根据调整后市场预期，选择新的策略。建议二：向上转仓，即备兑平仓后卖出更高行权价的认购期权。建议一：了结头寸，即了结原有的认购期权，备兑平仓，继续持有ETF。-43-向上转仓案例分析投资者小张，以12.8元买入了5000股上汽集团股票，经过一段时间的观察，他认为上汽集团将会小幅上涨，但涨幅不会很大，因此他在3月27日对上汽集团进行了备兑开仓。小张认为如果涨到14元即达到他心理卖出价位，因此，他以1元/股的价格卖出了一张6月到期行权价为14元的认购期权。一周后，上汽集团股价提振，迅速上涨至14.1元，超出了小张的预期，预计后续股价能涨到16元，因此决定向上转仓。首先，对原来行权价为14元的认购期权进行备兑平仓，支付权利金2元。与此同时，以1.1元/股的价格卖出了6月份到期行权价为16元的认购期权，成功实现向上转仓。-44-向上转仓调整前后比较调整前备兑开仓调整后备兑开仓调整对投资者的意义盈亏平衡点11.812.7表明对股价下行的保护能力变弱卖出价格（或有行权）1416表明被指派行权从而卖出股票的股票价位提升最大盈利潜力2.23.3表明最大盈利潜力提升当到期日标的证券上涨至16元，策略的总收益2.23.3当到期日标的证券价格为14元，策略总收益2.21.3当到