20160830华泰证券食品饮料白酒行业研究报告以古鉴今白酒30年发展历程回望

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准11证券研究报告行业研究/深度研究2016年08月30日食品饮料增持（维持）饮料制造Ⅱ增持（维持）贺琪执业证书编号：S0570515050002研究员[e-mail]王楠执业证书编号：S0570516040004研究员[e-mail]1《金种子酒(600199):费用高企，下半年业绩可能环比回升》2016.082《黑芝麻(000716):加大销售投入，期待下半年新品发力》2016.083《古井贡酒(000596):具有稀缺性的内生外延并举的白酒龙头》2016.08资料来源：Wind,华泰证券研究所以古鉴今，白酒30年发展历程回望白酒行业研究报告白酒行业历经三轮调整，2015年迎来新一轮复苏1988年到2015年，白酒行业共经历了三轮调整。第一轮调整是1988-1992年，政府放开定价权后酒企获得了提价机会，“提价+扩产”奠定了当时的行业领先者。1989年政府开始整顿白酒消费，酒企陷入困境，古井贡酒率先使用“降度降价”策略突围，成为最早进行产品结构调整的公司。第二轮调整是1998-2003年，从量计税政策使酒企开始开发高端白酒提升产品线，并开启了白酒行业黄金十年的盛况。第三轮调整2012-2015年开启于整治三公消费和塑化剂风波，大众消费取代政务消费，产品结构向中低端延展，高端白酒降价。在经历低迷期的连续降价以后，2015年高端酒开始停止降价，新一轮涨价节奏开启，显示了白酒行业的复苏。未来由民间消费拉动的产品结构升级是白酒行业的发展特点我国居民人均收入水平逐年提升，每年增长率基本能够保持在10%以上，居民消费能力的提升带动了对更高端消费品的追求。同时我国白酒的产量和销量目前保持在了一个相对稳定的水平不会出现大幅的波动，说明我国居民对白酒的消费量需求不会有太大提升，此时居民购买力的提升有望实现白酒价格的提升和产品结构的升级。另一方面，我国人均酒精饮料的消费价格还远不及美国，依旧具备很强的发展空间。未来100-300元、400-500元价格带最有望受益于产品升级我们认为，未来100-300和400-500元的价格带最有望通过产品升级而获益。首先100-300元的中低档产品具有较高的性价比，是大众消费品的最佳选择；其次，中低端白酒有充足的产量支撑，高端白酒的价格居高不下一定程度是因为产量的稀缺性，而中低端白酒可以满足庞大的人口基数的需求；第三，中低端依靠口碑传播，久而久之容易在各地形成稳定的消费群体。对于400-500元的中高端白酒来说，随着我国人均收入的增长，尤其是高收入人群的数量和占比不断提升，对白酒的品质会有更高的要求，而超高端白酒在政策的打压下，处于官员不敢喝、老百姓喝不起的境地没有改变，因此400-500元的中高端白酒会成为富裕家庭消费者的主要选择。白酒市场集中度低，名酒企发展空间大由于高端酒的产出必然伴随着大量的低端酒的产能，所以各大名酒企纷纷采取OEM贴牌模式来消化低端白酒产能。如今我国的白酒产能大致在1200万吨左右，而100元以下的低端白酒产能可能在600-700万吨。对比2013和2003年上市企业净利润结果发现，目前二三线白酒净利润较历史水平明显偏高。随着众多一二线白酒品牌逐鹿中低端市场，以及三线以下走大众路线白酒品牌的崛起，导致白酒市场的集中度低，市场参与者增加，竞争激烈。白酒行业集中度从产销量看还有较大的提高空间，未来100元以下和100-300元价格带会聚集在名酒企，名酒企的发展空间大。风险提示：食品安全问题，宏观经济下行拖累消费意愿。股票代码股票名称收盘价（元）投资评级EPS（元）P/E2015A2016E2017E2018E2015A2016E2017E2018E600519贵州茅台305.86买入12.3414.0616.2518.1624.7921.7518.8216.84600559老白干24.62买入0.170.250.430.68144.8298.4857.2636.21000568泸州老窖31.23买入0.631.001.571.9849.5731.2319.8915.77资料来源：华泰证券研究所-15%-5%5%15%25%35%45%150915111601160316051607食品饮料饮料制造Ⅱ沪深300重点推荐行业走势图相关研究行业评级：行业研究/深度研究|2016年08月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准22正文目录白酒行业三十年回首，阶段性特征层出不穷........................................................................41988-1992：提价+扩产奠定行业领先者..........................................................................4白酒产量爆发式增长，国家放开白酒定价权，酒企获得提价机会................................4产能扩张使汾酒占据十年老大地位...............................................................................4政务消费受限，古井贡酒降度降价化解危机，排名第二..............................................51992-1997：改革发展热潮推动行业进步，白酒营销成为主题........................................5名酒阵营布局品牌形象和品牌价值竞争，五粮液初试买断模式...................................5广告为王阶段，营销成为短期提升业绩最快也最有效的手段.......................................61998-2003：政务打压卷土重来，产品结构调整发力......................................................6政府第二次出台限制白酒政务消费政策........................................................................6名酒复兴：产品线直指高端..........................................................................................72003-2012：白酒行业黄金十年，提价机遇凸显..............................................................8高端白酒提价频繁........................................................................................................8茅台开拓军政渠道力保提价与品牌...............................................................................82012-2015：布局中低档酒，完善渠道建设.....................................................................8三度波折，政策因素成为白酒行业系统性风险.............................................................8酒企被迫降价求生存抢占市场份额...............................................................................9价格手段和产品手段沦为下游，渠道重要性凸显.......................................................102015-2016：白酒行业迎来新一轮复苏..........................................................................13高档酒停止降价，新一轮涨价节奏开启......................................................................13高端白酒量价齐升，对主营收入贡献大......................................................................13中低档酒业绩回升尚不明显........................................................................................14未来白酒行业发展特点:民间消费拉动产品结构升级......................................................15人均收入逐年上升，消费者有能力追求更高端的消费品............................................15居民购买力的提升有望实现白酒价格的提升和产品结构的升级.................................15我国人均酒精饮料消费价格尚有提升空间..................................................................16未来100-300，400-500价格带最有望受益于产品升级.............................................17名酒企凭借品牌力有望在相应价格段卡位获得突破....................................................18白酒市场集中度低，发展空间大.................................................................................19行业研究/深度研究|2016年08月谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准33图表目录图1：1988年-1996年白酒产量（万吨）............................................................................图2：秦池酒厂1995-1998年销售收入（亿元）和增速......................................................图3：高端白酒出场价格变化表（元）................................................................................图4：国窖1573出厂价的变动情况.....................................................................................图5：白酒行业历史周期......................................................................................................图6：贵州茅台系列酒和茅台酒的营业收入和增速..............................................................图7：泸州老窖高中低档酒营业收入和增速............