批发零售行业酒流通行业专题研究中美酒类流通体系比较20190701国泰君安23页

请务必阅读正文之后的免责条款部分[Table_MainInfo][Table_Title]2019.07.01中美酒类流通体系比较——酒流通行业专题研究訾猛（分析师）张睿（研究助理）[e-mail][e-mail]证书编号S0880513120002S0880118080091本报告导读：美国酒类流通集中度高，法律保证、长期内生外延做大做强是其发展的关键，对比美国，国内酒流通行业挑战与机遇并存，长期来看龙头市占率将持续提升。摘要：[Table_Summary]投资建议：通过对美国酒流通行业及龙头企业的分析，我们发现美国酒流通行业规模大、市场集中度高、企业盈利能力强，探究其做大做强的因素，法律制度是行业发展的基础，降本增效是其发展的核心，而长期不断的内生外延增加销售区域是其做大做强的推动力。反观国内酒流通行业，目前仍处于发展的初期，国内酒消费规模巨大，但流通环节仍存在环节多、效率低、假货多等问题，未来流通环节专业化是大势所趋，但尚需时日。法律制度上的差异会使得酒流通企业面临厂商的直接竞争和博弈，但同时也提供了延伸产业上下游的机会。长期来看，品牌、渠道、物流、盈力强的龙头企业有望通过内生外延并进的方式持续做大做强。受益标的：华致酒行（300755.SZ）。美国酒类流通集中度高，法律保证、长期内生外延做大做强是其发展的关键。美国烈酒、葡萄酒流通批发行业CR3高达55.8%，行业第一年销售额超过100亿美元。美国酒流通企业之所以能做大做强的原因有以下几点：1）法律规定是美国酒流通发展壮大的基础，主要是美国酒类三级分销制度和直邮销售限制法；2）降本增效是流通企业的核心价值，酒类商品具有易碎、真品要求高等特点，自建物流和全程跟踪就显得尤为重要；3）长期布局，持续扩张，前期区域扩张做大规模，后期兼并收购强者恒强，更大的规模意味着更强的上下游议价能力和规模优势；4）提供附加服务差异化竞争，增强客户黏性。国内酒流通行业尚未成熟，集中度尚待提升。我国仅白酒消费每年就超过5000亿元，但由于饮酒文化的区域性、法律规定的差异、厂商和批发商的利益博弈、发展历史尚短等多方面的原因，国内酒类流通行业极其分散，集中度很低。传统的酒类流通体系存在加价环节多、流通效率低、无法溯源保真等问题，近年来如华致酒行、1919、名品世家等专业化酒类流通企业快速发展。对比美国，国内酒流通行业挑战与机遇并存。参照美国酒流通行业的发展，我们认为未来国内流通行业的发展或将有以下趋势：1）国内酒流通专业化是大势所趋，品牌化、扁平化、高效化的龙头将脱颖而出，行业集中度将提升，但这也需要漫长的过程；2）法律规定上的差异，使得国内酒流通企业面临更多的与酒企之间的利益博弈，但同样有了向产业上下游延伸，形成协同效应，提升收入规模和盈利能力的机会；3）国内酒流通企业发展历史尚短，长期来看国内品牌、渠道、物流、盈力强的龙头企业将通过内生外延的方式持续做大做强，市占率也将持续提升。风险因素：行业竞争加剧、渠道扩张不及预期等[Table_Invest]评级：增持上次评级：增持[Table_subIndustry]细分行业评级[Table_Report]相关报告批发零售业：《消费下半场，重构估值体系》2019.06.26批发零售业：《爱马仕：生而为贵，铸品牌经典》2019.06.24批发零售业：《苏宁整合家乐福中国，强化快消业务布局》2019.06.23批发零售业：《需求改善，必选更优》2019.06.04批发零售业：《供给驱动时代到来，快消B2B价值凸显》2019.05.27行业专题研究批发零售业股票研究证券研究报告行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分2of23目录序言................................................................................................................31.美国酒类消费需求巨大，政策指引行业发展.....................................31.1.什么是酒类流通行业？..................................................................31.2.政策为美国酒流通行业发展保驾护航..........................................41.3.美国酒水消费量持续提升，推动流通行业不断扩大..................52.美国酒流通批发集中度高，龙头并购做大做强.................................62.1.美国葡萄酒、烈酒渠道集中度高，啤酒较低..............................62.2.美国酒流通霸主——SouthernGlazer’s.........................................72.3.不断收购成就美国第二大酒水分销商——RNDC.......................92.4.行业第三——Breakthru.................................................................113.国内酒流通行业持续升级，集中度尚待提升...................................123.1.中国酒流通行业尚未成熟，传统渠道效率低............................123.2.国内酒流通行业集中度低，扁平化、品牌化成为趋势............143.3.国内酒流通主要参与者模式对比................................................153.4.财务对比：华致酒行盈利能力优势显著....................................184.对比美国，国内酒流通行业挑战与机遇并存...................................195.投资建议...............................................................................................216.风险提示...............................................................................................22行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分3of23序言美国酒流通行业经过百年的发展，已经成长为一个很成熟的行业，市场集中度高，龙头企业优势显著。探究其做大做强的因素，我们认为法律制度是行业发展的基础，降本增效是其发展的核心，而长期不断的内生外延增加销售区域是其做大做强的推动力。反观国内酒流通行业，目前仍处于发展的初期，国内酒消费规模巨大，但流通环节仍存在环节多、效率低、假货多等问题，未来流通环节专业化是大势所趋，但尚需时日。法律制度上的差异会使得酒流通企业面临厂商的直接竞争和博弈，但同时也提供了延伸产业上下游的机会。长期来看，品牌、渠道、物流、盈力强的龙头企业有望通过内生外延并进的方式持续做大做强。图1：美国酒流通企业做大做强的因素数据来源：国泰君安证券研究注：本报告讨论的主要是酒流通批发企业，即流通的中间环节，并以烈酒、葡萄酒流通批发行业为主1.美国酒类消费需求巨大，政策指引行业发展1.1.什么是酒类流通行业？酒流通是指将酒类商品从生产商销售到销售者手中的过程。酒类商品是指酒精度在0.5%vol以上的酒精饮料，包括发酵酒、蒸馏酒及配制酒。其中发酵酒包括啤酒、葡萄酒、果酒、黄酒，蒸馏酒包括白酒、白兰地、威士忌等，配制酒则分为植物类配制酒和动物类配制酒等。酒类流通主要是指酒类商品从生产领域向销售领域的流动流程，连接生产商和销售终端，包括采购、储运、批发、宣传以及服务等与此有关的系列活动。而酒流通行业产品主要以葡萄酒、烈酒和啤酒为主。本报告讨论的主要是酒流通批发企业，即流通的中间环节，并以烈酒、葡萄酒流通批发行业为主。葡萄酒烈酒零售终端以专卖店为主，啤酒零售终端以CS和便利店为主。葡萄酒、烈酒基于消费群体的定位，下游主要以酒类专卖店等规格较高美国酒流通法律保障内生外延差异竞争降本增效长期布局行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分4of23的渠道为主，而餐饮酒店、大型商超、便利店流通比例依次降低。啤酒因其快消属性较为明显，主要销售给便利店，其次是大型商超、餐饮酒店和酒类专卖店，而后销售给消费者。1.2.政策为美国酒流通行业发展保驾护航美国酒流通行业按照供应商、经销商、零售商以及终端消费者三级体系顺次流通，且严格遵循直邮售卖限制法。美国酒类流通行业严格遵循三级分销制，供应商（包括生产者和进口商等）、批发商和零售商的职能被各州法律严格定义，酒类的销售渠道由这三方共同组成。对美国的现代酒类市场影响最大的事件，是在1920年开始实施的禁酒令（TheProhibition），虽然在1933年该法案被废止，但是禁酒令时期的三级分销体系沿用至今。长达14年的禁酒令不仅并没有解决酒类市场混乱的状况，反而助长了黑市的滋生和黑帮势力的强大，因此在1933年所颁布的宪法第21次修正案中，提出各州有权对酒类的销售进行立法，并赋予各州政府独立对酒类流通的管控权力。三级体系就是在这一过程中发展出来的一个产物，立法者希望引入强制的批发商环节且限制酒流通行业垂直整合，再通过对批发商数量的限制，调控各环节在市场上的话语权，避免销售泛滥。要成为批发商或是零售商需要经过政府的审核，获得相应的执照，而美国对于这类执照的发放管理也非常严格。葡萄酒和烈酒批发行业主要分销葡萄酒，蒸馏酒精饮料和各种中性烈酒，批发商的酒图2：酒流通批发企业连接生产商和零售终端数据来源：国泰君安证券研究。注：箭头线条的粗细代表批发商流通到下游的比例高低。葡萄酒、烈酒生产商酒类专卖店餐饮酒店大型商超便利店批发商消费者啤酒生产商酒类专卖店餐饮酒店大型商超便利店批发商消费者行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分5of23精产品从制造商处购买并以批发的形式销售给获得官方许可的零售商。图3：美国酒流通行业严格遵循三级体系数据来源：国泰君安证券研究政策逐步规范，酒类批发商掌握话语权。直邮售卖限制法阻碍了酒庄直接向顾客销售酒类。由于互联网和葡萄酒旅游业的发展，酒庄直邮的销售方式大受欢迎。这种方式跳过三级体系中的批发商和零售商，但酒庄直邮对美国消费者来说也有较多限制。目前美国仍有十个州（阿拉巴马州，特拉华州，肯塔基州，马萨诸塞州，密西西比州，蒙大拿州，俄克拉何马州，宾夕法尼亚州，南达科他州，犹他州）完全禁止酒庄将葡萄酒直邮销售，即使在那些允许直邮销售的州，也会在数量上或税收上做出一定的限制。美国酒流通政策法规极大地提升了酒类批发商的重要性及话语权，是行业发展的重要基础。1.3.美国酒水消费量持续提升，推动流通行业不断扩大美国葡萄酒及烈酒批发行业市场规模超过千亿美元，年复合增长率2.5%，主要驱动力为葡萄酒及烈酒人均消耗量及客单价的提升。据IBISWorld测算，2018年葡萄酒及烈酒批发行业市场规模为1040亿美元，2014-2018年复合增长率约为2.5％。美国葡萄酒及烈酒的人均消耗量自禁酒令废止以来，有着较为明显的波动，近年来烈酒及葡萄酒的变化一致，呈缓慢上升趋势，烈酒年消耗量为人均2.5-3升，葡萄酒年消耗量为人均1.3-1.6升。2010-2017年间美国葡萄酒年销售量呈上升趋势，年复合增长率约为2.2%。供应商酒类生产者酒类进口商批发商零售商终端消费者行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分6of23图4：美国葡萄酒烈酒人均消耗量近年来逐步上升图5：美国葡萄酒年销售量持