白酒行业中报总结高档酒引领行业延续快增优势品牌强者愈强20190903中泰证券14页

请务必阅读正文之后的重要声明部分[Table_Industry]证券研究报告/行业深度报告2019年9月3日食品饮料高档酒引领行业延续快增，优势品牌强者愈强白酒行业2019年中报总结[Table_Main][Table_Title]评级：增持（维持）分析师：范劲松执业证书编号：S0740517030001电话：[phone]Email：[e-mail]分析师：龚小乐执业证书编号：S0740518070005Email：[e-mail]分析师：熊欣慰执业证书编号：S0740519080002Email：[e-mail]研究助理：房昭强Email：[e-mail][Table_Profit]基本状况上市公司数90行业总市值(百万元)2454678.05806575行业流通市值(百万元)2238277.27076839[Table_QuotePic]行业-市场走势对比公司持有该股票比例[Table_Report]相关报告1.《白酒行业深度报告：从“稳增长”再议白酒的投资机会》2.《白酒估值体系的再思考：白酒周期属性弱化，估值中枢有望上移》[Table_Finance]重点公司基本状况简称股价(元)EPSPEPEG评级201720182019E2020E201720182019E2020E贵州茅台90621.5628.0235.0641.0836.1532.3332.4827.721.60买入五粮液92.122.553.474.565.7735.026.5531.1224.591.72买入古井贡酒111.02.283.374.425.5731.632.9428.4022.541.68买入顺鑫农业52.910.771.302.272.9525.0340.7022.7817.530.35买入口子窖58.571.862.553.083.5928.422.9721.6118.541.43买入备注：股价为2019年9月2日收盘价。[Table_Summary]投资要点行业总结：行业延续增长势头，盈利能力进一步增强。从板块数据来看，19H1白酒板块营收和净利润分别同比增长19.04%和25.88%，继续大幅跑赢全行业（19H1收入+7.3%），行业集中度进一步提升。从上市公司数据来看，第一，高端酒继续表现最优，茅台供不应求、价格持续上行带动高端酒整体需求旺盛，亦符合我们的判断，高端酒未来仍将是业绩表现确定性最强的板块；第二，二三线酒分化加剧，部分酒企由于竞争加剧而短期增速放缓；第三，利润增速普遍快于收入增速，一方面来自于提价和产品结构升级，另一方面增值税下调红利开始显现。从盈利能力来看，19H1板块毛利率同比+0.69pct，费用率同比-0.80pct，净利率同比+1.55pct，毛利率提升和费用率下行共同驱动盈利能力进一步增强，其中部分二三线酒企盈利能力略有下滑，同样表明竞争加剧致短期盈利水平分化。行业展望：预收款打款积极，现金流表现靓丽，高端酒强者愈强。19H1板块预收账款同比+14.89%，整体回款势头依然健康，反应需求端继续维持良性，其中茅台同比+23.30%，经销商打款意愿强烈，五粮液同比-1.47%，主要是6月份对第八代普五实施按月打款政策所致，实际上第八代推出后持续受到经销商追捧，老窖、汾酒、水井等预收款同样表现优异；19H1板块经营现金流净额同比+59.42%，整体表现靓丽，但同样存在一线酒强劲、二三线酒分化的特征，进一步反映强势酒企优势更加明显的趋势。持仓与估值：仓位续创新高，估值中枢有望持续上移。截止2019年二季度末，食品饮料的基金持仓比例为19.63%，环比提升4.56pct，其中，白酒板块持仓比例为15.54%，环比提升4.24pct，持仓比例创下历史新高，也是二季度食品饮料板块持仓水平提升的主要贡献力量。从估值水平来看，目前白酒板块PE-TTM约为35，已升至历史估值中枢靠上的水平，我们认为，我们认为，白酒周期性减弱，业绩波动性将减小，对应估值波动幅度有望收窄，加上MSCI纳入带来外资持续流入的确定性，未来名酒估值中枢有望持续上移，未来板块估值在20-35倍区间波动将成为常态。投资建议：业绩估值双击，板块有望持续取得超额收益。今年以来板块迎来双击行情，截至8月底申万白酒指数涨幅102.03%，远远跑赢大盘。业绩层面来看，19Q2板块整体延续了Q1快速增长的势头，但是板块内部分化进一步加剧，高端酒业绩确定性最强，二三线酒企由于竞-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%白酒(申万)沪深300请务必阅读正文之后的重要声明部分-2-行业深度研究争加剧而更多呈现结构性机会，低端酒龙头顺鑫继续收割省外份额。估值层面来看，19Q2板块估值持续上行，进一步验证了我们关于板块估值中枢上行的判断。展望未来，我们继续维持板块结构性繁荣的观点不变，行业整体有望持续稳健增长，优势品牌将尽享消费升级带来的品牌集中红利，考虑到当前需求持续旺盛，白酒板块有望提前迎来估值切换，当前名酒对应2020年的PE基本在18-27倍。在国家鼓励消费，降税等背景下，消费信心有望继续保持，相较于医药和家电等消费领域，白酒更优，板块有望持续超预期获取超额收益。我们认为，高端酒和部分区域龙头有望表现更优，持续重点推荐茅台、五粮液、老窖、古井、口子、顺鑫、汾酒、今世缘等优质酒企。风险提示：中高端酒动销不及预期、三公消费限制力度持续加大、食品安全事件风险。请务必阅读正文之后的重要声明部分-3-行业深度研究内容目录行业总结：行业延续增长势头，盈利能力进一步增强........................................-4-行业继续快速增长，高端酒表现仍最为抢眼...............................................-4-毛利率继续上行+费用率稳步下行，盈利能力整体提升但内部分化加剧.....-6-行业展望：预收款打款积极，现金流表现靓丽，高端酒强者愈强......................-8-预收款整体健康，高端酒打款积极..............................................................-8-现金流整体靓丽，高端酒表现更为优异.......................................................-9-持仓与估值：仓位续创新高，估值中枢有望持续上移........................................-9-持仓：板块持仓继续大幅提升，持仓比例和超配水平均创历史新高...........-9-估值：估值升至历史中枢靠上水平，未来板块估值中枢有望上移............-10-投资建议............................................................................................................-11-风险提示............................................................................................................-13-图表目录图表1：19H1板块业绩继续保持快速增长.........................................................-4-图表2：19H1一线白酒表现更为优异................................................................-5-图表3：19Q2板块延续了Q1快速增长的趋势..................................................-5-图表4：19H1板块毛利率同比提升0.69pct......................................................-6-图表5：19H1板块期间费用率同比下降0.80pct...............................................-6-图表6：19H1酒企盈利能力继续提升................................................................-7-图表7：19H1酒企费用率下行...........................................................................-7-图表8：19Q2酒企密集提价...............................................................................-8-图表9：19H1板块预收款同比增长14.89%.......................................................-8-图表10：19H1板块经营活动现金流净额同比增长59.42%...............................-9-图表11：19Q2食品饮料板块持仓市值再度大幅提升......................................-10-图表12：19Q2食品饮料持仓比例升至19.63%...............................................-10-图表13：19Q2食品饮料超配比例升至12.16%...............................................-10-图表14：白酒板块TTM估值回升至约35倍...................................................-11-图表15：重点白酒公司盈利预测表..................................................................-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分-4-行业深度研究行业总结：行业延续增长势头，盈利能力进一步增强行业继续快速增长，高端酒表现仍最为抢眼板块整体：板块保持快速增长，行业集中度进一步提升。2019年上半年白酒板块实现收入1288.73亿元，同比增长19.04%，实现净利润443.02亿元，同比增长25.88%，虽然环比18H1有所回落，但板块整体依旧保持快速增长。值得注意的是，与国家统计局公布的19H1全行业7.3%的收入增速和18.3%的利润增速相比，上市酒企增速明显更快，表明行业集中度进一步提升，消费升级背景下名酒优势将持续放大。图表1：19H1板块业绩继续保持快速增长来源：wind、中泰证券研究所上市公司数据：一线名酒继续表现最优，利润表现普遍好于收入表现。上市公司数据来看主要存在两个特征：第一，一线白酒业绩表现依然最优，茅、五、泸净利润增速分别为27%、31%、40%，得益于茅台持续缺货带动高端酒整体需求旺盛，五粮液和老窖业绩超市场预期，这也符合我们一直以来的判断，高端酒未来仍将是业绩表现确定性最强的板块；第二，利润增速普遍快于收入增速，我们可以看到大多数酒企利润表现明显更优，我们认为一方面来自于二季度名酒纷纷提价、产品结构持续升级，另一方面表明增值税下调红利开始释放，预计未来板块利润表现更具看点。05101520253035404515H116H117H118H119H1收入增速（%）利润增速（%）请务必阅读正文之后的重要声明部分-5-行业深度研究图表2：19H1一线白酒表现更为优异来源：wind、中泰证券研究所环比数据：Q2整体延续Q1快速增